资产注入对上市公司业绩和股价的影响分析

实 务 园 地 Modern Accounting 资产注入对上市公司业绩和股价的影响分析 许 焱 (上海福寿园集团公司 201700) 【摘要 】股权分置改革，迎来了中国资本市场的 “全流通”时代。非流通股东与流通股东的利益趋于一致， 控股股东具有提升上市公司业绩和股价的驱动力，政府亦以发展的眼光来鼓励上市公司通过资产注入的方式来 提升业绩。本文从理论角度来解释资产注入 (包含整体上市)对上市公司业绩和股价的影响，然后根据WIND 资讯的整体上市板块、申万的资产注入板块进行样本分析，最后从理论和实证中得出结论：资产注入能够提升 上市公司的业绩和股价，提升幅度大于市场平均水平。 【关键词】资产注入 整体上市 动因 ROE 股票市值 2005年进行的股权分置改革，彻底改变了我国资本 市场上流通股占比较低 (约为 1／3)的现象，非流通股东 通过送股及其他方式取得流通权，迎来 了“全流通”时代。 截至2006年底，已经有 200多家上市公司涉及到资产注 入，注入的资产包括土地、股权以及上市公司原本产业 链的相关上下游资产等；截至 2007年 1月底，共有 68 家A股上市公司在股权分置改革 方案 气瓶 现场处置方案 .pdf气瓶 现场处置方案 .doc见习基地管理方案.doc关于群访事件的化解方案建筑工地扬尘治理专项方案下载 中作出了资产注入 的承诺。同时，2006年 l2月 18日国务院下发的 《关于 推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》明确指 出：“大力推进改制上市，提高上市公司质量。积极支持 资产或主营业务资产优良的企业实现整体上市，鼓励已 经上市的国有控股公司通过增资扩股、收购资产等方式， 把主营业务资产全部注入上市公司。”市场投资者在资产 注入带来上市公司外延式增长的预期下，开始疯狂追捧。 资产注入成为市场的热门话题。 一 、 资产注入的发生背景及实施模式 1．“利益趋同”与 “扶持”行为。在 “全流通”的 背景下，上市公司及投资者等市场参与各方之间的利益 博弈机制发生了根本性的变化。控股股东对上市公司的 关心度上 上市公司似乎 “脱胎换骨”，业绩和价值提 市场的投资热情升温；中国资本市场的 表 关于同志近三年现实表现材料材料类招标技术评分表图表与交易pdf视力表打印pdf用图表说话 pdf 现与国民经济 的持续稳定增长保持一致，甚至有超越的趋势；政府监 管机构作为市场游戏的制定者，工作重点转向 “保证市 场的公开、公正和公平”。 在股权分置改革前，非流通股股东的价值没有在市 场上得到流通价值，其股价一般处于净资产与流通股股 价之间，通常是通过非流通股转让 协议 离婚协议模板下载合伙人协议 下载渠道分销协议免费下载敬业协议下载授课协议下载 或法人股转让等 市场进行。在 “全流通”的背景下，“同股不同价”的奇 特现象消失，以前的非流通股东与流通股东的利益趋于 一 致，“共同促进上市公司的业绩和股价”。控股股东将 ■ 新会计2010．5 优质资产注入到上市公司，有些则直接整体上市；有的 则在股权分置改革中作出资产注入的承诺。控股股东的 行为由以前的 “掏空”转为 “扶持”，不再将上市公司作 为 “提款机”，而是视为发展壮大的资本平台。政府亦鼓 励中国内地上市公司通过资产注入的方式来提升上市公 司的业绩；包括国资委的考核指标亦将上市公司的股票 表现作为重要考核指标。 2．资产注入的概念和实施模式。资产注入通常是指 上市公司的控股股东将其拥有的资产经营业务出售注入 到上市公司，或为提升上市公司的资产质量，或为减少 关联交易，或为战略目的等，通过向控股股东增发、向 其他投资者定向增发、向公众增发或者换股吸收合并等 方式来进行。广义的资产注入包括了整体上市与资产注 入。上市公司收购集团的全部资产或主要经营资产，即 为整体上市；若上市公司收购集团的部分资产或者部分 经营资产，即为资产注入。 整体上市和资产注入的基本模式不外乎以下几种方 式：(1)吸收合并：通过兄弟公司、母子公司之间的换 股吸收合并实现整体上市；(2)资产注入作为股改对价； (3)定向增发或自有资金收购大股东资产；(4)其他非 定向增发方式融资收购大股东资产；(5)其他或混合使 用以上方式收购大股东资产。 在实务中，使用较多的主要是定向增发。WIND资 询统计显示，2007年，共有 244家上市公司公布了定向 增发方案，其中：截至 2008年 1月 16日，有 80家公司 已经实施定向增发，27家公司定向增发方案获得证监会 核准。2008年 1月，又有 l4家公司公布了定向增发预案。 二、资产注入的理论分析 (动因和 R01=分析 ) 股权分置改革成功实施，迎来 “全流通”的时代， 控股股东就有动力把优质资产放到上市公司做大做强； 其管理层在并入上市公司后也可以享受股权激励 计划 项目进度计划表范例计划下载计划下载计划下载课程教学计划下载 。 政府推动资产注入和整体上市的国家意志也非常强 烈，可以保值增值同时还可以做大做强；对国有资产的 前期投入也可以通过出售股份来变现，获取可观投资回 报。 而对于中小股东，资产注入可以解决关联交易问题， 运作更加透明，公司治理得以提升；有望实现股东价值 创造，或至少短期增厚每股收益，股价上涨将为投资者 带来最直接的回报。 上市公司在股权分置改革成功实施后，开始体现其 良好的业绩和投资价值。从以上参与各方的分析看来， 资产注入或许是股权分置改革成功后的必然趋势。 1．上市公司治理机制的改善。公司治理是指为了确 保公司长期成功发展，应用治理结构和治理机制等手段， 协调公司治理系统成员，协调其他利益相关者的利益关 系。只有治理结构与治理机制的改善，才能保证公司治 理效率的提高，实现股东或利益相关者的利益最大化。 资产注入和整体上市，改善了公司股权结构等内部 治理结构，可以有效地制衡投资者与经营者之间的利益 与责任，有效地降低代理成本和风险；外部治理机制开 始显现作用，“用脚投票”的机制逐渐形成。同时上市公 司激励约束机制的出现，也将在一定程度上改善公司的 治理结构和治理机制。 2．关联交易的减少、“掏空”与 “支持”。资产注入 与整体上市，将会大大减少关联交易、违规担保、违规 挪用资金的现象，将大幅度降低上市公司的经营风险和 财务风险，改善上市公司的形象，使其发展步人良性循 环之中。 股权分置改革之前，控股股东对上市公司的态度是 一 种典型的 “掏空”行为，如关联交易的盛行、融资不 断却极少分配利润、让上市公司违规为自己担保、违规 挪用上市公司资金、大量占用上市公司资金影响上市公 司正常经营发展。股权分置改革之后，控股股东对上市 公司的态度转为 “支持”行为，如进行资产重组、亏损 业务剥离，大量的 “支持”行为是本文所探讨的资产注 入与整体上市。 3．战略管理。从战略管理的相关理论出发，动因有 以下几点 ： (1)可以降低交易费用：科斯认为，交易费用是市 场运行价格机制的成本，主要包括搜寻价格信息的成本 和在交易中讨价还价的成本。资产注入与整体上市，通 过整个集团层面上下游的业务整合，在上市公司内部形 成了完整的产业链，发挥产业优势、产品优势与管理优势， 降低交易成本和交易费用。 (2)可以达到规模经济与范围经济：所谓规模经济 实 务 园 地 是指企业生产和经营规模扩大而引起的企业投资和经营 成本降低，从而获得较多利润的现象。通过资产注入与 整体上市，可以壮大上市公司的资本实力，扩大业务规模， 降低经营成本，实现规模经济效益，提高竞争能力和盈 利水平。所谓范围经济是指如果在一个企业内生产 N种 产品的成本，低于把这N种产品分别放在 N个专业化企 业中生产的成本之和时，则生产经营这 N种产品存在范 围经济 (何志强，2005)，其本质上在于对企业剩余资源 的利用。通过资产注入与整体上市，可以形成多角化经 营，共同分享上市公司剩余的生产能力、营销、分配与 服务系统、技术开发与创新体系等有形资源获得范围经 济，在无形资源方面，包括上市公司的商标、企业商誉 和管理技能、技术知识与诀窍等，也能获得范围经济。 (3)基于管理者的内在扩张冲动与筹集发展需要的 大量资金：上市公司的管理层出于成就感与事业满足感， 通过资产注入与整体上市，可以扩大企业规模，增大企 业资源；在资金筹集方面，显得更为便利，可以筹集更 多的资金用于企业的扩张与发展。 4．ROE，一个较为理想的衡量指标。评价上市公司的 绩效可以从盈利能力、资产管理能力和股本扩张能力等 多方面来衡量，其中净资产收益率 (ROE)是一个综合 性极强、最具代表性的财务指标，是企业销售规模、成 本控制、资本运营、筹资结构的综合体现，能反映公司 经营活动的最终成果和股东投入资金的获利能力，体现 了公司价值最大化的目标追求。 资产注入与整体上市有利于公司治理的改善、关联 交易的减少、发挥协同效应，反映出上市公司经营效率 的提升，核心竞争力的增加，最终体现在公司业绩指标 和公司股票的市场价格的提升变动上。所以从理论上分 析 可以预见：资产注入与整体上市，将提升上市公司 的业绩和股价。 三、资产注入的市场实证表现 (财务指标、股票价格 ) 样本的选择，选取WIND资讯的整体上市板块 (样 本数 73家 )、申万的资产注入板块 (样本数 76家 )。具 体名单、样本调整的内容及计算过程略。2006年、2007 年实际数据均摘 自上市公司的年报；对比数据摘自第一 财经日报的文章以及上海证券报的相关文章；股票价格 摘自收盘价格，时间为 2006年年末和2007年年末，若 该日无交易，则摘 自前一交易 日的收盘价格，并进行了 除权等处理。 首先计算样本板块的财务指标与股价表现，然后分 别与市场平均水平比较，最后求证：资产注入与整体上 市公司的业绩和股价是否超越市场。 1．财务指标对比。 (1)收益指标 (ROE的提升幅度 )的计算结果为： 2010．5 新会计 Inl 寒 务 园地 Modem Acc0unting 整体上市与资产注入板块，均显示业绩指标 ROE的提升 幅度大于市场平均升幅。 (2)其他指标 (营业收入与BPS的增长幅度 )的计 算结果为：整体上市与资产注入板块，均显示营业收入 的提升幅度远大于市场平均升幅。 2．股票价格变化 (股价变动幅度 )的计算结果为： 整体上市与资产注入板块，股票价格上涨幅度均大于市 场平均水平。 3．数据分析得到的结论。 从计算结果可以得出以下结论：资产注入和整体上 市对业绩和股价的影响是正面的。既明显提升财务业绩 指标，对市场价格也有明显的提升作用。 四、理论与实证得出的结论 从相关理论分析，可以预见：资产注入与整体上市， 将提升上市公司的业绩和股价。 从相关板块公司的业绩和股价表现 (与市场平均水 平对比)，得出实证结论：资产注入与整体上市，能够提 升上市公司的业绩和股价。 本文从理论和实证两方面证明了：资产注入 (含整 体上市 )对上市公司业绩和股价的影响是正面的，即资 产注入能够提升上市公司的业绩和股价。 (作者系会计学硕士，CPA、CTA、CIA) 参考文献 ¨j张忆东 ．资产注入——价值再造之旅 『J1_深圳：股市动态分析． 2o07． f2]刘洁 ．我国上市公司股权分置改革前后财务绩效的比较研究 【D】．西南财经大学会计学院，2007—04—2 0． [31马泽承 ．股权分置改革与全流通对我国证券市场的影响 【D】．对 外经济贸易大学金融学院，2007—03—01． ％ ，= [4】张忆东 ．资产注入，投资价值几何?IJ1．北京：大众理财顾问， 2007(2)． [5]易山．全流通助推整体上市潮 【J1．上海国资 ，2006(9)． [6]刘鲁宁 ．资产置换与资产注入给企业带来的变化 [J1．北京：中 国石化，2007(6)． [7】钱启东，伍青生，王国进 ．整体上市的基本条件和模式⋯．北泉 新财经，2004(4)． 【81位华玲，韩超 ．我国企业整体上市问题研究 ⋯．北京：财经界， 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(二)衰退企业的财务战略 1．企业的资金来源渠道主要是借款，以进行合理避 税 ，最大限度地提高企业利润。其次，选择销售价值贡 献不大的资产进行融资。 2．精减机构分流员工，采取收缩型财务战略。考虑 通过重组、改制，实现企业的蜕变和重生。 3．此时企业对资金的需求量不是很大。利润全部通 过股利支付给股东，回报股东。 参考文献 【l】上海国家会计学院 ．高级会计师考试辅导精讲 IM]．辽宁：大连 出版社，2008． [2】中国注册会计师协会编 ．公司战略与风险管理 [M】．北京：经济 科学出版社，2009．