第11章-1 企业流动性风险管理.

第十一章企业流动性风险管理本章提要本章首先对企业流动性风险的概念、分类及与其它风险的区分等进行概述，对不同类型的企业流动性风险的来源、性质和原因进行了探讨，提出了企业流动性风险的测量方法，然后分析了企业运营中对流动性风险进行控制的途径和方法，最后讨论了如何进行企业流动性风险的管理。本章主要内容11.1企业流动性风险概述11.2企业流动性风险的识别11.3企业流动性风险的测量11.4企业流动性风险的控制11.5企业流动性风险的管理第1节企业流动性风险概述11.1企业流动性和流动性风险定义企业流动性：企业获取现金或现金等价物的一种能力，是企业经营过程中的生命力所在。企业的流动性风险：由于缺乏可获取的现金和现金等价物而招致损失的风险。稳定合理的流动性水平是一个企业赖以生存的基石，是企业正常生产经营的保障，流动性风险管理对于企业的可持续发展有着重要意义。流动性风险的来源1．按照流动性风险的来源分类筹资流动性风险资产流动性风险资产和筹资联合风险2．按流动性风险的可控性分类内生流动性风险外生流动性风险流动性风险与投资回报的均衡企业在经营的过程中，保持合理稳定的流动性水平不仅能够保障其偿债能力和支付原材料款项，还有助于其扩大生产和对外投资，如果企业缺乏稳定的现金流，则有可能会损坏企业的信誉和影响公司的正常生产经营，甚至遭遇财务困境而导致企业破产。但企业的流动性是建立在筹资流动性和资产流动性基础之上的，企业的流动性和盈利性之间是反方向变动的，而企业的经营目标又是实现企业价值的最大化，因此需要在企业的流动性和盈利性之间实现均衡。流动性风险与其它风险的关系若企业呈现出很高的市场风险或者信用风险，意味着企业存在着很大的流动性风险。企业自身的流动性状况取决于其真实的价值以及市场风险和信用风险运行状况，这有助于我们分析企业拥有的预期的流动性资源，用以衡量企业出现流动性风险时是否是由于企业不得不承受因流动性短缺而招致的风险。第2节企业流动性风险的识别筹资、资产流动性风险的来源无法预测的现金流量不利的法律或者管理部门的裁决管理不善负面印象和市场反应筹资流动性风险问题的性质转滚问题缺乏市场渠道提款承诺过度集中资产流动性风险问题的性质资产市场性的缺乏缺乏无负担的资产过度集中资产价值低估筹资、资产流动性风险问题的影响筹资、资产流动性风险对企业的最大影响就是使企业的经济遭受损失和缺乏财务弹性，并最终导致企业陷入财务困境。当资产和筹资流动性风险联合在一起，原本试图保证增加流动性，结果可能造成不断增加的成本和不断降低的弹性水平进入了一个恶性循环过程，即陷入旋涡运动。一旦旋涡运动开始，企业每次想获取现金来源的 计划 项目进度计划表范例计划下载计划下载计划下载课程教学计划下载 都变成了新的危机、新的困难和新的成本。企业陷入旋涡运动要面临巨大的压力，将遭受滑入财务困境和失去偿付能力境地的危机或者风险。第三节企业流动性风险的测量11.3.1流动性比率指标财务指标：偿债能力指标现金流量指标企业营运能力指标企业盈利能力指标流动性覆盖率净稳定资金比例1、短期偿债能力比率分析角度指标及公式分析短期债务与可偿债资产的存量比较营运资本=流动资产－流动负债=长期资本－长期资产当流动资产大于流动负债时，营运资本为正数，表明长期资本的数额大于长期资产，超出部分被用于流动资产。营运资本的数额越大，财务状况越稳定。短期债务的存量比率流动比率=流动资产÷流动负债=1÷（1－营运资本/流动资产）不存在统一的、标准的流动比率数值。不同行业的流动比率，通常有明显差别。营业周期越短的行业，合理的流动比率越低。为了考察流动资产的变现能力，有时还需要分析其周转率。速动比率=速动资产÷流动负债如同流动比率一样，不同行业的速动比率有很大差别。影响速动比率可信性的重要因素是应收账款的变现能力。现金比率=（货币资金+交易性金融资产）÷流动负债现金比率假设现金资产是可偿债资产，表明1元流动负债有多少现金资产作偿还保障。短期债务与现金流量的比较现金流量比率=经营现金流量÷流动负债现金流量比率表明每1元流动负债的经营现金流量保障程度。该比率越高，偿债越有保障。1、短期偿债能力比率影响短期偿债能力的其他因素（表外因素）1、增强变现能力的因素（1）可动用的银行贷款指标（2）准备很快变现的非流动资产（3）偿债能力的声誉2、降低短期偿债能力的因素（1）与担保有关的或有负债，如果它的数额较大并且可能发生，就应在 评价 LEC评价法下载LEC评价法下载评价量规免费下载学院评价表文档下载学院评价表文档下载 偿债能力时给予关注；（2）经营租赁合同中承诺的付款，很可能是需要偿付的义务；（3）建造合同、长期资产购置合同中的分阶段付款，也是一种承诺，应视同需要偿还的债务。2、长期偿债能力比率分析角度指标及公式分析总债务存量比率资产负债率=负债÷资产资产负债率越低，企业偿债越有保证，贷款越安全。产权比率=负债总额÷股东权益它们是两种常用的财务杠杆计量，可以反映特定情况下资产利润率和权益利润率之间的倍数关系。财务杠杆表明债务的多少，与偿债能力有关，并且可以表明权益净利率的风险，也与盈利能力有关。【相关链接】权益乘数=资产/所有者权益，在教材第三章中主要利用这个公式来计算权益乘数；权益乘数=1+产权比率，在教材第五章中要利用这个公式来计算权益乘数，考虑财务风险的调整。权益乘数=总资产÷股东权益=1/（1－平均资产负债率）=1+产权比率长期资本负债率=长期负债÷（长期负债+股东权益）长期负债率反映企业的长期资本的结构。由于流动负债的数额经常变化，资本结构管理大多使用长期资本结构。总债务流量比率利息保障倍数=息税前利润÷利息费用=（净利润+利息费用+所得税费用）÷利息费用利息保障倍数越大，公司拥有的偿还利息的缓冲资金越多。现金流量利息保障倍数=经营现金流量÷利息费用它比收益基础的利息保障倍数更可靠，因为实际用以支付利息的是现金，而不是收益。2、长期偿债能力比率影响长期偿债能力的其他因素（表外因素）1、长期租赁：当企业的经营租赁量比较大、期限比较长或具有经常性时，就形成了一种长期性筹资。2、担保责任：在分析企业长期偿债能力时，应根据有关资料判断担保责任带来的潜在长期负债问题。3、或有项目：或有项目一旦发生便会影响企业的偿债能力，因此在评价企业长期偿债能力时也要考虑它们的潜在影响。企业盈利能力指标企业营运能力指标◇反映经营性营运资本管理效率的指标：应收账款周转率存货周转率应付账款周转率现金流量指标分析一、现金流量表分析（一）现金流量影响因素与调整现金流量表和资产负债表的关系★现金流量表的分析对象：分析对象=期末现金及现金等价物-期初现金及现金等价物★根据资产负债表的平衡式分析影响现金净流量的因素资产=负债+股东权益现金＋非现金流动资产＋非流动资产流动负债＋长期负债现金=流动负债＋长期负债＋股东权益—非现金流动资产－非流动资产股本＋资本公积＋盈余公积＋留存收益净收益＋年初未分配利润－提取法定的公积金－应付利润（股利）现金净流量的影响因素现金流量表与利润表的关系（二）现金流量比率分析1．收益质量分析（1）销售现金比率——反映公司通过销售获取现金的能力（2）每股经营现金净流量——反映每股发行在外的普通股所平均占有的现金流量，实质上是作为每股收益支付保障的现金流量（3）现金收益比率——反映公司本期经营活动产生的现金净流量与净收益之间的比率关系2．财务弹性分析▼上述三个指标越大，说明公司用经营活动创造的现金流量满足公司的资本支出、支付利息、发放股利的能力越强。（1）现金流量适合比率——反映经营活动现金满足主要现金需求的程度（2）现金再投资比率——反映有多少现金用于资产更新和公司发展（3）现金股利保障倍数——反映公司现金股利支付能力3．流动性分析（2）现金利息保障倍数——反映公司现金流入量与利息支付之间的关系（1）现金流动负债比率——体现公司资产的流动性及债务的偿还能力（3）到期债务偿付比率——衡量公司到期债务本金及利息可由经营活动创造的现金来支付的程度。4．现金流量结构百分比分析以现金流入量作为100%，分别计算经营活动、投资活动和筹资活动现金流入量、流出量占现金流入总额的比重，分别反映公司现金的来源与用途，以便分析公司现金流入量与流出量的匹配程度。现金流量分析1、现金流量的结构分析流入结构分析流出结构分析流入流出比分析2、盈余质量分析3、筹资与支付能力分析2、盈余质量分析盈余现金比率=经营现金净流量/净利润再投资比率=经营现金净流量/资本性支出3、筹资与支付能力分析外部融资比率=（经营性应付项目增减净额+筹资现金流入量）/现金流入量总额强制性现金支付比率=现金流入总额/（经营现金流出量+偿还债务本息付现）到期债务本息偿付比率=经营现金净流量/（本期到期债务本金+现金利息支出）现金偿债比率=经营现金净流量/长期债务总额金融机构的流动性比率指标金融机构的流动性比率指标现金头寸指标=（现金头寸+应收存款）/总资产核心存款比例=核心存款/总资产贷款比率=总额与总资产的比率存贷比=贷款总额与核心存款流动资产比率=流动资产与总资产易变负债比率=易变负债与总资产大额负债依赖度=（大额负债－短期投资）/（盈利资产－短期投资）流动性覆盖率流动性覆盖率（LCR，LiquidityCoveredRatio）=优质流动性资产储备/未来30日的资金净流出量流动性覆盖率的标准是不低于100%　这个公式的意义：确保单个银行在监管当局设定的流动性严重压力情景下，能够将变现无障碍且优质的资产保持在一个合理的水平，这些资产可以通过变现来满足其30天期限的流动性需求。净稳定资金比例净稳定资金比率（NSFR，NetSteadyFinanceRatio)=可用的稳定资金/业务所需的稳定资金净稳定资金比率的标准是大于100%　2、现金流量缺口现金流量缺口的测量可以通过离散的时间段来作为基础，针对特定时段，计算到期现金流入和现金流出之间的差额，以判断企业在未来特定时段内的流动性是否充足。为了计算企业的流动性缺口，需要结合企业的现金流量表和资产、负债的不同明细进行细致分析，需要注意的是，在特定时段内虽没到期，但可以不受损失或承受较少损失就能出售的资产应当被计入到期资产。3、金融资产流动性的测量深度、宽度和弹性非流动性指标流动性敏感系数流动性风险方差LA-VaR模型2018-4-30风险管理上海师范大学金融学院王周伟45600000盘口观察2018-4-30风险管理上海师范大学金融学院王周伟462018-4-30风险管理上海师范大学金融学院王周伟47多空指标2018-4-30风险管理上海师范大学金融学院王周伟48买卖力道2018-4-30风险管理上海师范大学金融学院王周伟49表1各流动性指标的功能揭示流动性指标或模型研究重点流动性指标或模型研究重点基于价差的衡量报价价差宽度价格与交易量相结合的价格冲击类指标与模型Kyle的净交易量模型，VNET模型宽度，深度有效价差宽度实现价差宽度Glosten-Harris交易成本模型宽度，深度定位价差宽度对数价差宽度Hasbrouck冲击反应函数宽度，深度基于交易量的衡量报价深度深度H-F-V交易成本模型宽度，深度成交深度深度Amihud（2002）非流动性指标宽度，深度深度改进率深度成交率深度价格与交易量相结合的流动比率衡量Amives普通流动性比率宽度，深度换手率深度Martin指数宽度，深度基于时间的衡量回复速度即时性Hui-Heubel流动性指标宽度，深度执行时间即时性市场调整的H-H指标宽度，深度交易频率即时性Marsh-Rock指标宽度，深度Garbade-Silber模型宽度，即时性基于价格自相关的衡量方差比率宽度，深度指标体系3.1深度、宽度和弹性深度：市场交易量大小宽度：交易价格与市场中间价之间的偏离弹性：市场对外部冲击的自我稳定能力3.2换手率其中,turnover表示股票在第t月的换手率；VOL表示股票在第t月的成交量（仅指二级市场的流通股指令成交交易股数)；V表示股票在第t月的流通股数量，等于个股流通市值除以收盘价。3.3波动率调整的换手率其中TOAV分别为股票i在t月的经波动率调整后的换手率，而TO、VOL、PH和PL分别代表股票i在t日的换手率、日内波动率、最高价和最低价。3.4日价格相对振幅SWt=（当日最高价－当日最低价）/当日收盘价其中，SWt表示第i只股票第t月的第d交易日的价格相对振幅。3.5日相对有效价差RES其中，PH、PL和PW分别表示股票i在t日的最高价、最低价和以成交量加权平均的市场交易价。3.6变现时间变现时间LT等于日均换手率（TO）的倒数、持仓量(F)和流通市值(PF)倒数的乘积,其中，换手率的倒数反映了一只股票在外流通的所有股份全部换手一次所需要的平均时间,而持仓量和流通市值的商反映了需要变现的股票占所有流通股份的比例,这两者的乘积可以看成是变现所持有的股票需要的平均时间,即变现时间.为了在相同的基础上比较不同股票的流动性,对不同的股票采用了相同的持仓量1000万元.3.7普通流动性比率是股价变化一个百分点时需要多少交易量其中，L表示普通流动性比率，P为t日股票i的收盘价，V为t日股票j的交易量，为一定时间内股票i的价格变化绝对比率的总和。普通流动性比率越高，则交易量对价格的影响就越小、股票的流动性越好；反之，普通流动性比率越低，交易量对价格的影响就越大、流动性也就越低。此方法的不足是没有考虑公司流通股本数量。一般地，流通股本越多，其成交量通常也越多，因此，使用Amivest流动性比率可能会出现流通股股本越多的股票流动性越高的情形。3.8Martin指数Martin指数（MI）假定在交易时间内价格变化是平稳分布的，因此，可用每日价格变化幅度与每日交易量之比来衡量流动性。3.9Hui—Heubel流动性指标其中，LHH为Hui—Heubel流动性比率，PMAX为5日内每日股票最高价中的最高值，PMIN为5日内每日股票最低价中的最低值，V为5日内总交易金额，S为股票流通数量，P为5日内股票平均收盘价。交易金额单位为千万元。3.10非流动性指标其中，illiq表示第i只股票第t月的非流动性指标值，SW、V表示第i只股票第t月的第d交易日的价格振幅（（当日最高价－当日最低价）/当日开盘价）和日成交金额（以千万元计），D是股票i在第t月内的有效交易天数。每个交易日的最高和最低价都是不断累加的交易指令对股价的推动结果，所以，非流动性指标反映了指令流对价格的冲击程度。从开盘到收盘一直封在涨跌停板的交易日不算在有效交易天数内，因为当天价格振幅为0不能衡量指令对价格的冲击。3.11流动性贝塔系数流动性风险调整的资产均衡定价模型（liquidity-adjustedCAPM,简称LA-CAPM模型）认为，流动性影响资产定价的渠道有两个，一个是流动性水平影响投资者对资产的要求回报率；二是投资者对流动性风险要求相应的风险补偿。 练习题 用券下载整式乘法计算练习题幼小衔接专项练习题下载拼音练习题下载凑十法练习题下载幼升小练习题下载免费 ：流动性风险指标的计算LA-CAPM模型简化公式LA-CAPM模型简化公式q表示包括固定费用、价格冲击成本、交易费用等在内的单位证券流动性交易成本；3.12流动性的综合度量指标流动性是资产在短期内以低成本完成市场交易的能力。它包括四个方面的含义，即交易的即时性、市场宽度、市场深度与市场弹性。在这四个流动性的含义中，市场宽度包含了价格变化因素，市场深度包含了委托量因素，市场弹性包含了价格变化与时间因素，市场即时性则包含了价格变化、委托量和时间因素。也就是说，市场的流动性可以通过价格变化、委托量和委托等待时间这样一个三维尺度完全刻画出来，因此，在进行市场流动性定量研究时，至少需要市场宽度、市场深度和市场弹性，市场即时性可以由这三个指标综合反映。3.13流动性风险指标流动性波动率流动性指标3.14流动性风险价值证券的流动性风险值（L-VaR）：市场正常波动下，抛售一定数量的证券或证券组合所导致的最大可能损失。其更为确切的含义是，在一定概率水平（置信度）下，在未来特定时期内抛售一定数量的证券或证券组合所导致的最大可能损失（可以是绝对值，也可以是相对值）。Prob（ΔA＜L-VaR）=α3.15流动性调整的风险价值LA-VaR：买卖价差随机变化时BDSS模型将买卖价差所反映的流动性风险直接纳入到传统的VaR计算公式中。将纳入买卖价差影响的VaR记为La-VaR,那么BDSS模型的表达式为分布调整式中,θ=1+Ψln（k/3）,k是资产组合收益分布的峰度,Ψ是与概率值相关的常数，对于99%的置信度,Ψ=0.4。如果分布是正态分布,则k=3,θ=1,模型不需要调整;但对于其他分布则需重新计算θ,并相应地调整模型。3.16Heude和Wynendaele的模型针对BDSS模型仅考虑了买卖价差所反映的外生性流动性风险,而未考虑投资者所持资产头寸所反映的内生性流动性风险的缺陷,Heude和Wynendaele将交易量对买卖价差的影响引入BDSS模型中,这样就不仅考虑了外生性流动性风险,还考虑了内生性流动性风险,使修正后的模型更精确。在考虑交易量的影响后，Heude和Wynendaele的模型为:H-W模型的流动性调整风险价值其中，Spt（Q）为经过交易量Q调整后的平均价差,Sp（Q）为时刻t经交易量Q调整后的价差。买卖价差具有不可确定性+服从正态分布假设对数收益率服从正态分布，买卖价差具有不可确定性，则可得一定置信水平下由流动性调整的VaR为流动性调整VAR计算你持有100股Wheelbarrow公司的股票，当前价格为50美元。股票每日收益率的均值和波动率分别为1%和2%。VAR需要相对初始价值进行度量。股票的买卖价差随时间变化。每日价差的均值和波动率分别为0.5%和1%。收益率和价差都服从正态分布。计算在99%置信水平下的每日流动性调整VAR。对于初始价值的常规VAR为VAR=W(ασ－μ)=$5000(2.33×2%－1%)=$183（注意，均值的估计非常高）。还必须加上则总和为254美元。例3：如果我们用1000万美元投资于一只股票，该股票的日波动率σ=　1%，价差s=0.25%，再假设95%的置信水平所对应的分位数为1.645，那么在95%的置信水平下的日La_VaR为其中，W表示初始资本或组合价值，σ为盯市价格的波动率，s为买卖价差，α为一定置信水平下的分位数。假设对数收益率服从正态分布，买卖价差具有不可确定性，则练习题：FRM试题2007——第116题你持有100股Wheelbarrow公司的股票，当前价格为50美元。股票每日收益率的均值和波动率分别为1%和2%。VAR需要相对初始价值进行度量。股票的买卖价差随时间变化。每日价差的均值和波动率分别为0.5%和1%。收益率和价差都服从正态分布。计算在99%置信水平下的每日流动性调整VAR。解答：(a)。相对于初始价值的常规VAR为VAR=W(ασ－μ)=$5000(2.33×2%－1%)=$183（注意，均值的估计非常高）。还必须加上总和为254美元。流动性风险的分析方法现金流量分析融资/营运资金缺口分析法流动性缺口分析法久期分析法1、金融机构的现金流量分析通过对商业银行短期内（例如未来30天）的现金流入（资金来源）和现金流出（资金使用）的预测和分析，可以评估商业银行短期内的流动性状况，现金流入和现金流出的差异可以用“剩余”或“赤字”来表示。根据历史数据研究，剩余额与总资产之比小于3%-5%时，对商业银行的流动性风险是一个预警。2018-4-3082风险管理上海师范大学金融学院王周伟实际现金流+潜在现金流2018-4-30风险管理上海师范大学金融学院王周伟83现金流入量现金流出量实际现金流即将到期资产即将到期的批发性负债及固定的贷款承诺尚未到期资产产生的利息尚未到期负债支付的利息零售存款的季节性变动潜在现金流量可变现的未到期资产无固定期限的零售存款已经建立的信贷额度不固定的贷款承诺和其他表外活动2、融资/营运资金缺口分析法缺口分析法针对特定时段，计算到期资产（现金流入）和到期负债（现金流出）之间的差额，以判断商业银行在未来特定时段内的流动性是否充足。融资缺口=贷款平均额－核心存款平均额融资缺口=－流动性资产+借入资金融资需求（借入资金）=融资缺口+流动性资产2018-4-3084风险管理上海师范大学金融学院王周伟3、流动性缺口分析法流动性缺口=预期资金使用-预期资金来源边际流动性缺口=预期资金使用变化值-预期资金来源变化值加权流动性缺口=预期加权资金使用-预期加权资金来源资金来源与使用的稳定性程度越高，权重越大。2018-4-30风险管理上海师范大学金融学院王周伟85利用加权流动性缺口分析计算流动性。资金供给资金需求排序分数金额（百万美元）排序分数金额（百万美元）+510+510+43+43+36+36+25+28+14+14资金加权值94100加权流动性缺口6=（100-94）4、久期分析法久期缺口=资产加权平均久期－（总负债/总资产）×负债加权平均久期①当久期缺口为正值时，如果市场利率下降，则资产价值增加的幅度比负债价值增加的幅度大，流动性也随之加强；如果市场利率上升，则资产价值减少的幅度比负债价值减少的幅度大，流动性也随之减弱。2018-4-3087风险管理上海师范大学金融学院王周伟②当久期缺口为负值时，如果市场利率下降，流动性也随之减弱；如果市场利率上升，流动性也随之加强。③当久期缺口为零时，利率变动对商业银行的流动性没有影响。这种情况极少发生。总之，久期缺口的绝对值越大，利率变化对商业银行的资产和负债价值影响越大，对其流动性的影响也越显著例题：久期缺口分析某银行资产价值为1000亿元，负债价值为800亿元，资产的加权平均久期为5年，负债的加权平均久期为3年，如果利率由4%降为3.5%，则该银行价值减少约多少元？解：ΔVA=-[DA-VB/VA×DB]×ΔR/(1+R)=-(5-800/1000*3)*(3.5%-4%)/(1+4%)=0.0125(亿元)例题：久期缺口分析假设某商业银行以市场价值表示的简化资产负债表中，资产A=1000亿元，负债L=800亿元，流动性资产的加权平均久期为DA=5年，流动性负债的加权平均久期为DL=4年。利用久期分析法，分析如果市场利率从5%上升到5.5%，则利率变化对商业银行流动性缺口的影响是多少？解：ΔVA=-[DA-VB/VA×DB]×ΔR/(1+R)=-(5-800/1000*4)*(5.5%-5%)/（1+5%）=-0.00857(亿元)4、折扣折扣的测量虽然可以有多种方式，但是大多是依据资产的质量和类型，侧重于对资产价格的波动性、清算范围以及资产可抵押的程度来对折扣进行估算。一般而言，资产价格的波动性受到市场的深度、宽度和弹性的影响，市场流动性越好，即市场深度越大、宽度较小、弹性越高，意味着市场上该金融资产的交易越活跃，越易实现较大数额的交易活动，预期成交价格与实际成交价格之间的差额越小，波动性就越小，因此在对该资产进行折扣估算时折扣就越小。而对于缺乏流动性的市场，或金融资产的流动性不好，则该金融资产的价格波动幅度越大，就需要给出较大的折扣。5、压力测试（1）压力测试包括敏感性测试和情景测试等具体方法。敏感性测试旨在测量单个重要风险因素或少数几项关系密切的因素由于假设变动对银行风险暴露和银行承受风险能力的影响。情景测试是假设分析多个风险因素同时发生变化以及某些极端不利事件发生对银行风险暴露和银行承受风险能力的影响。5、压力测试（2）压力测试的变量估计市场参数现金流量资产变卖和抵押筹资契约和终止抵押品货币风险第四节企业流动性风险的控制企业流动性风险的控制筹资流动性控制资产流动性控制联合流动性控制表外流动性控制其他控制融资预测财务计算表预测法；销售百分比法；资金形态分析法：高低点法，回归分析法销售百分比法基本原理财务预测的销售百分比法，假设资产、负债和费用与销售收入存在稳定的百分比关系，根据预计销售额和相应的百分比预计资产、负债和所有者权益，然后利用会计等式确定融资需求。根据统一的财务报表数据预测：总额法计算步骤计算公式（1）区分敏感与非敏感性项目（2）计算敏感性资产及敏感性负债的销售百分比=基期敏感性资产（或负债）/基期销售收入（3）计算预计的资产、负债及所有者权益预计的资产：敏感性资产=预计销售额×敏感性资产的销售百分比非敏感性资产：不成同比例变化预计的负债：敏感性负债=预计销售额×敏感性负债的销售百分比非敏感性负债：不成同比例变化预计的所有者权益=基期的所有者权益+预计留存收益增加额其中：预计留存收益增加额=预计销售额×销售净利率×（1－股利支付率）（4）计算外部融资需求外部融资需求=预计的资产－预计的负债－预计的所有者权益练习题实验8.1销售百分比法实验8.2资金特性分析法预测筹资预测：可持续增长率销售百分比法：4、5题存货决策信用政策决策筹资流动性的控制企业必须严格控制筹资状态，以便尽量减少筹资流动性损失的可能性，特别是对于非常依赖不稳定的短期融资的企业而言更为重要。这要求企业在进行筹资管理时应确保适当的筹资多样化和得到承诺。企业的筹资状态在很大程度上取决于公司的性质和所在的行业，一些企业可能较多地依赖短期筹资，而另外一些则可能主要是中期和长期筹资。在理想的状态下，企业应努力达到（1）筹资选择余地的最大化和（2）取得最低的筹资成本的最佳综合负债。筹资方式吸收直接投资发行普通股留存收益长期借款发行债券融资租赁可转换债券认股权证短期借款商业信用短期融资券应收账款转让最优资本结构资金来源一、资本结构与股东财富（一）资本结构的含义资本结构是指公司长期资本的构成及其比例关系。（二）资本结构表示方法▲杠杆比率长期负债与股东权益之间的比例关系▲负债比率长期负债与公司价值之间的比例关系（三）资本结构变化对公司每股收益的影响（EBIT——EPS分析）【例10-4】ABC公司现有资产总值1亿元，全部来自股权资本，当前股票市价为每股100元，公开发行的普通股股数为100万股。为发挥财务杠杆作用，公司正在考虑以10%的利率借款5000万元，并用这笔资本回购公司50%的普通股，公司希望了解资本结构变化对每股收益的影响（假设不考虑所得税的影响）。假想了三种经济环境下，改变资本结构对每股收益的影响，见表10-3。表10-3不同资本结构下的每股收益单位：元项目负债=0，普通股=100万股负债=5000万元，普通股=50万股衰退正常繁荣衰退正常繁荣息税前利润减：利息税前收益减：所得税税后收益每股收益5000000050000000500000051500000001500000001500000015200000000200000000200000002050000005000000000015000000500000010000000010000000202000000050000001500000001500000030每股收益无差别点★每股收益无差别点使不同资本结构的每股收益相等时的息税前收益。在这点上，公司选择何种资本结构对股东财富都没有影响。计算公式：EBIT*──两种资本结构无差别点时的息税前收益；I1，I2──两种资本结构下的年利息；D1，D2──两种资本结构下的年优先股股息；N1，N2──两种资本结构下的普通股股数。【例】承【例10-4】ABC公司两种不同资本结构下的无差别点计算如下：EBIT*=10000000（元）最优资本结构预期每股收益增大，风险也增大；公司最优资本结构应当是公司的总价值最高，在此结构下，公司的资本成本也是最低的；而不一定是每股收益最大的资本结构。公司的市场总价值V等于其股票的总价值S加上债券的价值B；假设公司的经营利润是可以永续的，股东、债权人的投入及要求的回报不变，股票的市场价值则可表示为：其中：EBIT——表示息税前利润；I——年利息额；T——公司所得税税率；KS——权益资本成本；利用资本资产定价模型计算股票的资本成本KS。KW表示税前的债务资本成本。公司资本成本用加权资本成本KW计算。最优资本结构的确定例10.4公司价值分析法某公司息税前利润为500万元，资金全部由普通股资金组成，股票帐面价值为2000万元，公司适用的所得税率为33%。该公司认为目前的资本结构不够合理，准备用发行债券购回部分股票的方法予以调整。经咨询调查，目前的债务利息和权益资金的成本情况见表10-7。最优资本结构的EXCEL计算资本结构理论二、MM资本结构理论（一）基本假设（1）公司只有两项长期资本：即长期负债和普通股；（2）公司资产总额不变，但其资本结构可通过发行债券以回购股票或相反方式得以改变；（3）公司预期的息税前收益（EBIT）为一常数，即预期EBIT在未来任何一年都相等；（4）公司增长率为零，且全部收入均以现金股利形式发放；（5）没有公司和个人所得税、没有财务危机成本。（二）MM无公司税理论只要息税前利润相等，那么处于同一经营风险等级的公司，无论是负债经营还是无负债经营，其总价值相等。1.资本结构与公司价值（1）公司的价值不受资本结构的影响；（2）负债公司加权平均资本成本等于同一风险等级中无负债公司的股本成本；（3）KSU和KW的高低视公司的经营风险而定。三、权衡理论（一）财务危机成本与资本结构财务危机是指公司无力支付到期债务或费用的一种经济现象，包括从资本管理技术性失败到破产以及处于两者之间的各种情况。破产是财务危机的一种极端形式。1.财务危机直接成本财务危机直接成本一般是指破产成本，按其性质可以分为：（1）破产时发生的费用（2）破产引发的无形资产损失2.财务危机间接成本（1）财务危机引发的经营困难主要指公司发生财务危机但尚未破产时在经营管理方面遇到的各种困难和麻烦。（2）财务危机引发的偏离正常的投资行为发生财务危机时，由于债权人与债务人的利益各不相同，他们之间在投资方向选择上的矛盾与斗争通常会偏离正常的投资决策行为，从而造成公司价值的降低。主要表现在风险转移、放弃投资和资本转移三个方面。★风险转移某公司资产负债表（账面价值）单位：万元净营运资本200固定资产800总资产1000债券500普通股500负债和股东权益1000某公司资产负债表（市场价值）单位：万元净营运资本200固定资产100总资产300债券250普通股50负债和股东权益300【例】假设某公司资产负债表如下如果该公司有一项目，投资额为200万元公司可能选择进行该项目投资如果项目成功，公司取得2000万元可以摆脱困境；如果失败，至多不过加重财务危机的程度，由于股东只承担有限责任，这一加重的财务危机都转嫁给了债权人。期望投资收益现值=-200+（0.05×2000+0.95×0）=-100（万元）不应投资★放弃投资假设公司当前的市场价值为V0，一年后到期债务为B1现有一净现值大于零的投资项目：项目的投资额为I，投资净现值为NPV，一年后公司价值为V1（V1=V0+I+NPV）如果V1<B1，股东决不会出资进行项目投资即使V1>B1,但如果这一项目的真正受益者将是债权人而不是股东，股东将有可能放弃这一有利可图的项目，听任公司破产，从而保存自己的实力或减少损失。当公司处于财务危机之中时，可能会拒绝提供股本资本投入到具有正的净现值的项目中，因为公司价值的任何增长都必须由股东和债券持有人分享。★资本转移在身处财务危机，面临破产威胁的情况下，公司股东不但不愿将新的资本注入公司，反而会想方设法将资本转移出去，以保护自己的利益。如公司试图以发放股息的方式将公司的现金分掉，减少公司资产。股利发放而引起的公司资产价值下降会使债权人索偿价值随之下降，这种行为的结果是使公司陷入更深的财务危机。3.财务危机与公司价值FPV——财务危机成本现值FPV大小主要取决于①发生财务危机概率的大小②财务危机损失数额的大小公司财务危机的大小与其债务大小呈同方向发展:◆债务比例越大，财务危机成本越大，但赋税节余价值越大；◆债务比例越小，赋税节余价值越小，但财务危机成本越小。代理成本是指为鼓励代理人采取使委托人利益最大化的行为而付出的代价，如设计和实施各种监督、约束、激励和惩罚等措施而发生的成本。★资产替代问题★债权侵蚀问题（二）债务代理成本与公司价值★资产替代问题资产替代问题一般是指用有风险的投资替代风险较小的投资的动机。【例】假设XYZ公司投资7 000万元建一家工厂，现有两种设计方案（假设不考虑货币的时间价值）。假设项目的资本来源有两种方式：（1）全部发行股票筹资，预期现金流量及期望值见表10-6。（2）混合筹资：发行债券4 000万元，留存收益3000万元，不同投资方案的期望值如表10-7。试比较不同投资方案对股东与债权人的影响。表10-6XYZ公司项目投资方案单位：万元方案现金流量期望值不利(p=0.5)有利(p=0.5)AB50002500100001150075007000（1）股权资本筹资方案A净现值=-7000+7500=500万元方案B净现值=0表10-7XYZ公司混合筹资股东现金流量期望值单位：万元方案股东现金流量期望值不利(p=0.5)有利(p=0.5)AB1 00006000750035003750如果企业发行债券4000万元，贷款者知道他们的贷款会有违约风险，并在经济不利的条件下只能得到4000万元必要债务支付中的2500万元，即贷款的期望值：0.5×2500+0.5×4000=3250万元因此，贷款者将不愿意为未来获得4000万元的不确定性承诺在现在提供4000万元。（2）混合筹资债权人一般会选择方案A，股东一般会选择方案B。债权人对公司资产具有优先但固定的索偿权，股东对公司债务承担有限责任，对公司剩余资产具有“无限的索偿权”。“有限责任”给予股东将公司资产交给债权人（发生破产时）而不必偿付全部债务的权利，“无限索偿权”给予股东获得潜在收益的最大好处。★债权侵蚀问题债券的发行或贷款的提供是假定借款人事后不会发行或借贷具有同一次序或更优次序债券或贷款，如果公司股东和经营者事后违约，为了增加利润而增大财务杠杆，那么，原来风险较低的公司债券就会变成较高风险的债券。因此，旧债券的价值将会减少。为了防止这种现象发生，债权人在签订债务契约时，通常要对契约条款反复推敲，对借款公司的行为进行种种限制。契约签订后还要进行必要的监督、审查，所有这些，都将增加债务成本（如提高贷款利率）。在考虑了所得税、财务危机成本和债务代理成本之后，负债公司的价值为：APV—代理成本现值负债越多，带来的减税收益就越多，公司的价值就越大。图10-5公司价值与财务危机成本、代理成本与负债比率的函数关系资产流动性的控制一般需要对流动资产、现金和可变现证券、应收票据、存货和固定资产等占总资产的比例设置一个比例限制。对流动资产组合，或者说流动性仓库，作为企业资产的核心储备，必须恰当地构建和谨慎的管理。在流动性仓库中，企业需要对持有流动资产的最大的集中程度、期限、信用质量、复杂性和过期等加以限制，这样可以帮助确保风险和回报框架下和企业的流动性风险指令之间的适当平衡，减少可能暴露出来的现金流量赤字。资产流动性管理现金管理存货管理应收账款管理长期投资管理营运资本管理注：股利分配政策是筹资活动的一个组成部分财务管理基本内容——资产负债表模式营运资本的含义：营运资本又称营运资金、循环资本，是指一个企业维持日常经营所需的资金，通常指流动资产减去流动负债后的差额，所以也称净营运资本。用公式表示为：营运资本=流动资产－流动负债营运资本的特点：（一）流动资产的特点：投资回收期短、流动性强、并存性和波动性。（二）流动负债的特点：速度快、弹性大、成本低和风险大。第一节现金和有价证券管理一、持有现金的动机二、目标现金持有量确定三、现金收支日常管理四、短期证券投资管理一、持有现金的动机（一）现金的基本内容（二）公司持有现金的动机——凯恩斯的流动性需求理论●交易性需要●预防性需要●投机性需要◎现金是立即可以投入流通的交换媒介。◎现金是公司中变现能力及流动性最强的资产。◎现金包括库存现金、各种形式的银行存款、银行本票、银行汇票等。◎有价证券是现金的一种转换形式，是“现金”的一部分。（三）现金管理的目标——现金资产的特征：流动性强、收益性低权衡现金管理的内容现金预算管理——全面预算现金余额管理：目标现金余额的确定现金流量管理：日常管理二、目标现金持有量确定流动性需求类现金周转模式成本分析类成本分析模式存货模式随机模式（一）成本分析模式：补充——思路、分析与决策、图、计算步骤、评价二、目标现金持有量确定☆思路：通过分析公司持有现金的相关成本，寻求使现金持有的总成本最低的现金持有量的模式。成本分析模式图12-1成本分析模式最佳现金持有量☆确定最佳现金持有量的具体步骤：（1）根据不同的现金持有量测算并确定有关成本数值；（2）按照不同的现金持有量及其有关成本资料编制最佳现金持有量预测表；（3）在测算表中找出相关总成本最低的现金持有量，即最佳现金持有量。☆评价：优点：相对简单、易于理解。缺点：要能够比较准确地确定相关成本与现金持有量的函数关系。（二）现金周转模式（二）现金周转模式：思路、步骤、评价/使用前提☆思路：从现金周转的角度出发，根据现金周转速度来确定最佳现金持有量的模式。一般以年为单位，通常一年按360天计算现金周转期越短，周转次数越多，现金持有量就越少材料第1题【例12-1】某公司年现金需求量为720万元，其原材料购买和产品销售均采取赊账方式，应收账款的平均收款天数为30天，应付账款的平均付款天数为20天，存货平均周转天数为90天。现金周转期＝30-20+90＝100（天）现金周转率＝360/100＝3.6（次）目标现金持有量＝720÷3.6＝200（万元）☆使用条件：（1）公司预计期内现金总需要量可以预知；（2）现金周转天数与次数可以测算，并且测算结果应符合实际，保证科学与准确。（三）存货模式基本观点：现金如同存货，现金持有量与存货经济订购批量相似，可根据存货模型确定目标现金持有量。☆假设前提：—— 书 关于书的成语关于读书的排比句社区图书漂流公约怎么写关于读书的小报汉书pdf P365图12-2存货模式下的现金余额变动（1）公司的现金流入与流出量是稳定并且可以预测的；（2）在预测期内，公司的现金需求量是一定的；（3）在预测期内，公司不能发生现金短缺，并且可以出售有价证券来补充现金。鲍莫尔模式☆基本原理：将公司现金持有量和有价证券联系起来衡量，即将持有现金机会成本同转换有价证券的交易成本进行权衡，以求得二者相加总成本最低时的现金余额，从而得出目标现金持有量。图9-2存货现金模型与现金持有量有关的成本☆计算公式例题与excel计算【例9-2】假设AST公司预计每月需要现金720000元，现金与有价证券转换的交易成本为每次100元，有价证券的月利率为1%，要求：计算该公司最佳现金持有量；每月有价证券交易次数；持有现金的总成本。每月有价证券交易次数=720000/120000=6(次)公司每月现金持有量的总成本为：☆模型局限性（1）这一模型假设计划期内只有现金流出，没有现金流入。事实上，绝大多数公司在每一个工作日内都会发生现金流入和现金流出；（2）这一模型没有考虑安全现金库存，以减少发生现金短缺的可能性。（四）随机模式☆将不确定性引入现金管理中，提出了公司在现金流量每日随机波动、无法准确预测情况下确定目标现金持有量的一种方法。☆基本假设公司每日的净现金流量近似地服从正态分布，它可以等于正态分布的期望值，也可以高于或低于其期望值，因此，公司每日净现金流量呈随机型变动。图9-3随机现金模型☆基本原理制定一个现金控制区间，定出上限（H）和下限（L）以及回归点（Z）或最佳现金持有量。购入H－R单位的有价证券售出R－L单位有价证券☆计算公式在米勒-奥尔现金管理模型中，如果给定L，则相关的计算公式如下：F：每次证券转换的交易成本σ2：每日净现金流量的方差r：日利率（按日计算的机会成本）材料题3、4☆基本步骤（1）确定现金持有量的下限（L）；（2）估算每日现金流量的方差（σ2）；（3）确定利息率（K）和交易成本（F）。（4）根据上述资料计算现金持有量上下限及回归点。L可以等于零或大于零的某一安全储备额，或银行要求的某一最低现金余额。一般是根据历史资料，采用统计的方法进行分析得到。例题与excel计算【例9-3】假设ASY公司根据现金流动性要求和有关补偿性余额的协议，该公司的最低现金持有量为5000元，每日现金流量的标准差为900元，有价证券年利率为10%，每次证券转换的交易成本为72元，如果一年按360天计算。要求：计算随机模式下该公司最优现金返回线（R）、上限（H）以及平均现金持有量。☆模型应用应注意的问题（1）现金持有量返回线（R）并不是现金流量上限和下限的中间值，它取决于每次的交易成本，每一期的利率以及现金净流量的标准差等因素。（2）现金持有量返回线（R）与交易成本F正相关，与机会成本r负相关。这一发现与存货模式的结论是基本一致的。（3）随机模式说明现金持有量返回线（R）及平均现金持有量都与现金流量这一变量正相关。这意味着现金流量更具不确定性的公司应保持更大的平均现金持有量。三、现金收支日常管理（一）加速收款公司款项收回包括客户开出支票、公司收到支票、银行清算支票三个阶段。三、现金收支日常管理1.集中银行▲通过设立多个战略性收款中心来代替通常在公司总部设立单一收款中心，以加速账款回收的一种方法。▲目的：缩短从客户寄出账款到现金收入公司账户这一过程的时间。▲具体做法：（1）公司以服务地区合格销售区的账单数量为依据，设立若干收款中心，并制定一个收款中心（通常是设在公司总部所在地的收账中心）的账户为集中银行。（2）公司 通知 关于发布提成方案的通知关于xx通知关于成立公司筹建组的通知关于红头文件的使用公开通知关于计发全勤奖的通知 客户将货款送到最近的收账中心而不必送到公司总部。（3）收款中心将每天收到的货款存到当地银行，然后再把多余的现金从地方银行汇入集中银行——公司开立的主要存款账户的商业银行。三、现金收支日常管理▲评价：优点：（1）账单和货款邮寄时间可大大缩短。（2）支票兑换的时间可缩短。缺点：（1）每个收款中心的地方银行都要求一定的补偿余额，而补偿余额是一种闲置的不能使用的资金。开设的中心越多，补偿余额也越多，闲置的资金也越多。（2）设立收款中心需要一定的人力和物力，花费较多。三、现金收支日常管理【例9-4】某公司现在平均占用资金2000万元，公司准备改变收账办法，采用集中银行方法收账。经研究测算，公司增加收账中心预计每年多增加支出17万元，但是可节约现金200万元，公司加权平均资本成本为9%，问是否应采用集中银行制？集中银行方法收账增加的支出17万元公司从节约资金中获得的收益:200×9%=18（万元）三、现金收支日常管理2.锁箱系统▲通过承租多个邮政信箱，以缩短从收到客户付款到存入当地银行所需要的时间的一种现金管理办法。▲具体做法：（1）在业务比较集中的地区租用当地加锁的专用邮政信箱；（2）通知客户把付款邮寄到指定的信箱；（3）授权公司邮政信箱所在地的开户行，每天数次收取邮政信箱的汇款并存入公司账户，然后将扣除补偿余额后的现金及一切附带资料定期送往公司总部。三、现金收支日常管理普通的现金回收系统锁箱系统的现金回收系统▲评价：优点：大大地缩短了公司办理收账、存储手续的时间。缺点：需要支付额外费用。采用锁箱的决策依据：如果增加的费用支出比收益要小，可采用该系统；反之，就不宜采用。三、现金收支日常管理3.电子划拨系统图9-4电子划拨系统三、现金收支日常管理4.其他程序对于金额较大的货款可采用直接派人前往收取支票并存入银行，以加速收款。公司对于各银行之间以及公司内部各单位之间的现金往来也要严加控制，以防有过多的现金闲置在各部门之间。三、现金收支日常管理（二）付款控制▲主要任务：尽可能延缓现金的支出时间。▲前提条件：延缓现金支出必须是合理合法的，否则公司延期支付账款所得到的收益将远远低于由此而遭受的损失。▲延期支付账款的方法：（1）合理运用“浮游量”（2）控制付款时间（3）工薪支出模式公司账户上的现金余额与银行账户上所示的存款余额之间的差额一次性存入大额款项后，针对分批动用的资金，只需提前7天电话通知银行，将该笔资金从通知存款账户转入活期账户，原有部分依旧按通知存款利率计息。四、短期证券投资管理（一）利用银行不同期限的存款进行资金运作7天通知存款【例】假设公司月初取得1200万元资金，月末将全部支付出去，采用7天通知存款的方式，年利率为1.89%，活期利率为0.99%。活期存款——月利息：1200万元×0.99%/12=9900元7天通知存款——月利息：1200万元×1.89%/12=18900元四、短期证券投资管理（二）依托证券一级市场进行资金运作（三）购买国债▼购买国债风险小，可以享受免利息所得税待遇。▼国债票面利率高于银行同期贷款利率。（四）委托信誉较好、规模较大的专业机构理财第二节应收账款/信用管理一、应收账款成本二、信用风险分析三、信用标准与信用条件四、信用条件备选方案分析五、收账政策六、应收账款风险防范与控制一、应收账款成本应收账款是指公司因赊销产品或提供劳务而形成的应收款项。应收账款管理的基本目标：权衡实行赊销一、应收账款成本应收账款成本是指公司持有一定应收账款所付出的代价。包括：机会成本、管理成本、坏账成本。（一）机会成本▲投放于应收账款而放弃的其他收入。▲计算公式：应收账款的机会成本＝维持赊销业务所需要的资本×资本成本变动成本/销售收入通常按有价证券利息率计算一、应收账款成本（3）确定应收账款平均余额（2）确定应收账款周转次数（率）（1）确定年赊销额（4）维持赊销业务所需的资金（5）确定应收账款的机会成本机会成本【例12-4】假设某公司预测的年度赊销收入净额为3000000元，应收账款周转天数(或收账天数)为60天，变动成本率为60%，资本成本为10%。应收账款周转率=360÷60=6(次)应收账款平均余额=3000000÷6=500000(元)维持赊销业务所需要的资本=500000×60%=300000(元)应收账款的机会成本=300000×10%=30000(元)（二）管理成本应收账款的信用成本=机会成本+管理成本+坏账成本（三）坏账成本公司对应收账款进行管理所耗费的各种费用主要包括：对客户的资信调查费用、应收账款账簿记录费用、收账费用、收集相关信息的费用、其他相关费用。主要是收账费用，一般为已知数。或：收账费用=赊销额×预计收账费率应收账款因故不能收回而给公司带来的损失。坏账成本=赊销额×预计坏账损失率信用政策信用政策即应收账款的管理政策，包括三部分内容：信用标准、信用条件收账政策三、信用标准与信用条件（一）信用标准◎客户获得公司的交易信用所应具备的条件：信用风险大小——预期坏账损失率为判断标准。