我国商业银行个人消费信贷资产证券化——以“宁波银行永盈2015-1 ABS”为例

我国商业银行个人消费信贷资产证券化——以“宁波银行永盈2015-1 ABS”为例 我国商业银行个人消费信贷资产证券化——以“宁波银行永盈2015-1 ABS”为例 3案例介绍 3.1背景介绍 3.1.1我国信贷资产证券化发展现状 信贷资产证券化起源于20世纪70年代的美国，作为一种创新金融工具，其 最大的益处是实现了融资渠道的畅通、流动性的迅速转换等，此后，信贷资产证 券化影响了世界范围内的金融活动，刺激了金融创新，推动了世界金融市场的一 体化，也促进了金融市场的进一步完善。 20世纪90年代，资产证券化的概念首次被引入到中国，但是，直到2005 年4月20日，中国人民银行、中国银行业监督管理委员会(简称银监会)联合 发布了《信贷资产证券化试点管理办法》，才标志着我国的信贷资产证券化正式 以试点的方式展开。自试点以来，我国在信贷资产出售、证券产品发行和流通等 方面都取得了一定进展。但是在2008年全球金融危机爆发后，出于对信贷资产 证券化所可能带来的各种问题的担忧，同时为了控制风险、维护国内经济体系稳 定，银监会叫停了信贷资产证券化试点，信贷资产证券化试点便基本进入了停滞 状态。 经过相关管理部门的审慎考量和深入研究，中国人民银行、银监会、财政部 于2012年5月17日联合发布了《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项 的通知》，批复了500亿元的试点额度，我国信贷资产证券化试点得以再度启动。 2013年8月28日，李克强总理明确提出要扩大信贷资产证券化试点，此次试点 额度更是达到了4000亿元，与2012年重启之时的500亿元额度相比有了质的飞 跃。同时，2014年底中国银监会推出的用以取代信贷资产证券化业务审批制的 “备案制”以及2015年4月3日人民银行提出的对信贷资产证券化业务实行“注 册制”两大政策地相继落地，大大地提高了信贷资产证券化产品的发行效率，降 低了发起机构的发行成本，从而使得信贷资产证券化的发展更为迅猛。2015年5 月，国务院新增5000亿元人民币信贷资产证券化试点规模，进一步推进信贷资 产证券化以盘活存量资金。从总体上来看，2015年我国信贷资产证券化全年发 行规模达到4056.33亿元，是上年市场发行规模的1.43倍(如图3-1所示)。从结构上来看，2015年信贷资产证券化产品发行规模占总体发行规模的70.00%, 远高于券商资产证券化产品和交易所资产支持票据(ABN)的发行规模(如图 3-3所示)。 3.1.2我国个人消费信贷及其证券化发展现状 改革开放以来，我国一直保持着较高的储蓄率和投资率，投资和出口成为推 动经济增长的两大引擎。金融危机后，随着外部环境的不断恶化，出口对经济增 长的贡献已经可以忽略不计甚至出现逆差(如图3-4所示)，消费作为经济增长 的三驾马车之一则开始迅速发展，并取代出口与投资一起成为我国经济发展的新 两大引擎，我国居民收入和消费能力也得到了极大提升。总体来看，我国个人消 费信贷余额从2008年的3.7万亿元增长到2014年的15.3万亿元(如图3-5所示)。 从结构上来看，虽然我国消费信贷占GDP比重超过了20%，但排除掉以住房贷 款为主的中长期消费信贷，我国短期消费信贷占GDP的比重仅为5%左右，远远 低于美国(如表3-1所示)。因此我国短期消费信贷占比仍具有较大的提升空间。 此外，近年来我国个人消费贷款不良贷款率处于下降趋势，并且与其他消费 性类贷款相比处于较低水平，仅高于个人住房抵押贷款，因此贷款的资产质量较 高。如图3-6所示，我国个人消贷款不良率从2007年的2.77%下降为2014年的 0.53%，平均不良率为0.96%。较低的不良贷款率为个人消费信贷资产证券化的 健康发展打下了良好的基础。 3.2发起机构与产品基本要素概况 3.2.1发起机构基本情况 宁波银行作为本期资产证券化产品的发起机构，在产品运行过程中起着重要 的重要，同时本期产品的基础资产也是宁波银行的个人消费信用贷款，因此有必 要对宁波银行及其个人消费贷款业务进行简单介绍。 1、宁波银行简介及其财务状况 宁波银行成立于1997年，是一家中外合资的股份制商业银行，于2007年在 深圳证券交易所挂牌上市，并成为国内首家在深圳证券交易所挂牌上市的城市商 业银行。宁波银行在大力发展浙江经济中心以及宁波市区域业务的同时，还积极 拓展其他地区的业务机会，在各地开设的分行已基本实现全面盈利并得到当地市 场认可。目前，宁波银行下设营业部1家，10家异地分行和21家宁波地区一级 支行。宁波银行秉持“控制风险就是减少成本”风险理念，在控制风险的前提下 积极开拓创新，形成了零售公司、个人银行、公司银行、信用卡、金融市场等八 大利润中心，具有非常好的发展前景。宁波银行近三年主要财务指标如表3-2所 示: 可以看出，除近净利差和净息差和2012年相比有所下降，其余财务指标都 表现出稳步上升状态，资本充足率达、一级资本充足率和核心一级资本充更是达 到《商业银行资本管理办法(试行)》中的“系统重要性银行”监管要求，因此 可以说宁波银行在财务状况、盈利能力和成长性等方面都具有较好的表现和提升 空间。 2、宁波银行个人消费信贷业务发展状况 自成立以来宁波银行一直重视对个人贷款业务的发展，持续推进个人贷款业 务的战略转型，特别是个人消费贷款业务，如图3-7所示，宁波银行个人贷款余 额和个人消费贷款余额都呈稳步上升状态，且个人消费贷款余额占个人贷款余额 的比例也逐年上升。同时，截止2014年末，宁波银行个人贷款不良率仅为0.40%， 处于较低水平。未来宁波银行将会进一步加大对个人贷款特别是个人消费贷款的 投放力度。 到BB分成9个等级，只客户评级达到BBB+级的才能获得授信额度，且客户在 提出申请时需指定贷款用途只用于消费。宁波银行负责完成对个人信用贷款进行 业务受理、调查评级、贷款审批、贷款发放及贷后管理五大流程。自推出以来， 该业务在授信额度、贷款余额及授信用户数等方面均呈逐年逐步递增趋势。截止 2015年5月末，宁波银行个人消费信贷贷款余额为340.76亿元，不良率为0.18%， 且近5年个人消费贷款业务不良率较为稳定，最高不良率为0.19%，基本处于健 康发展水平。 3.2.2产品基本要素 2015年7月17日，宁波银行作为发起机构，将其所持有的的个人消费信用 贷款业务项下的信贷资产转让给国元信托，由其作为受托机构和发行人，东方花 旗担任主承销商，在全国银行间市场发行“永盈2015第一期消费信贷资产支持 证券”(以下简称“永盈2015-1 ABS”)。本产品是国内第一只以个人消费信 用贷款为基础资产并同时采用循环资产池模式的资产证券化产品。本期产品发行 规模369,919万元，分为优先A档、优先B档和次级档三挡，发行额度分别为: 299,600万元(占80.99%)、44,400(占12%)及25,919(占7.01%)。具体产 品基本要素如表3-3所示: 3.3基础资产介绍 3.3.1资产池基本情况 本期产品基础资产为国元信托在信托运营期内根据《信托 合同 劳动合同范本免费下载装修合同范本免费下载租赁合同免费下载房屋买卖合同下载劳务合同范本下载 》持续购买的 宁波银行所持续的符合合格 标准 excel标准偏差excel标准偏差函数exl标准差函数国标检验抽样标准表免费下载红头文件格式标准下载 和资产保证的个人消费信用贷款。由于产品采用 动态资产池结构，未来基础资产的特征和信用状况均为动态，存在一定不确定性。 因此，为把控产品整体风险，国元信托与东方花旗根据信贷资产池选择标准从宁 波银行现有个人消费信用贷款业务项下选取了规模为36.99亿元的初始参照资产 池，参照资产池情况如表3-4所示: 3.3.2资产池贷款本金余额分布 在34130笔贷款中，单笔余额不超过10万元的贷款共计22,509笔，占比 65.95%，平均每笔余额4.99万元，20万元以下的贷款笔数为29897，占比87.6， 平均每笔余额17.92万元。具体情况如表3-5所示: 3.3.3资产池贷款利率分布 资产池单笔最高年利率为11.20%，最低为7.30%，贷款利率在7-8%之间的比 例占比最多，达到49.28%，平均每笔贷款余额为11.90万元，具体情况如表3-6 所示: 3.3.4资产池借款人年龄分布 借款人年龄主要分布在30到45岁之间，平均年龄为36.28岁，其中35-40 岁区间的占比最高，达到31.31%，具体情况如表3-7所示: 3.3.5借款人地区分布 基础资产所涉及的借款人主要分布于浙江省、江苏省的主要城市，未偿本金 余额占比超过10%的城市有3个，分别是温州市、宁波市和上海市，其中占比最 高的城市是温州市，达到了33.66%，具体情况如图3-8所示: 3.4产品交易结构 设计 领导形象设计圆作业设计ao工艺污水处理厂设计附属工程施工组织设计清扫机器人结构设计 3.4.1主要参与主体 消费信贷资产证券化产品的交易结构复杂，产品的顺利发行的需要多方的人 员和机构参与，包括特殊目的机构、证券承销商、信用评级机构以及消费信贷 ABS的投资者等。永盈2015-1ABS的主要参与主体如表3-8所示: 具体交易过程如下: 1、宁波银行根据自身融资需求，将其合法且符合合同约定的个人消费信用 贷款资产汇聚形成资产池，作为发起机构将信贷资产委托给受托机构的国元信托， 由其设立“永盈2015年第一期消费资产支持证券信托”作为特殊目的信托(SPT)， 从而实现破产隔离。同时，国元信托作为发行人以信托资产所产生的现金流为支 撑发行资产支持证券。 2、东方花旗作为主承销商，与宁波银行、国元信托签署《承销 协议 离婚协议模板下载合伙人协议 下载渠道分销协议免费下载敬业协议下载授课协议下载 》，再 与承销团队签署《承销团协议》，负责组建承销团队对优先A档和优先B档资产支持证券以单一利差(荷兰式)招标方式公开发行，次级档资产支持证券以数 量招标方式发行。根据受托机构的安排，优先档资产支持证券在全国银行间债券 市场上市交易，次级档资产支持证券将按照人民银行规定的方式进行流通转让 (宁波银行自持部分除外) 3、国元信托委托以下机构对产品提供服务，其中宁波银行作为贷款服务机 构负责管理和服务信贷资产的日常回收，兴业银行作为资金保管机构对信托财产 产生的现金流提供保管服务，中央结算公司作为登记托管机构为资产支持证券提 供登记托管和代理本息兑付服务，联合资信和中债资信对资产支持证券进行信用 评级。 4、信托运营期内资产产生的回收款在支付各项税费以及证券利息后，将用 于持续购买标的资产，宁波银行和国元证券都有权决定是否出让和购买标的资产。 信托运营期结束后便进入信托摊还期，管理人按照合同约定偿还各级证券投资者 的本金。 4案例分析 4.1宁波银行资产证券化动因分析 4.1.1业务发展的需求 宁波银行一直以来坚持“中小企业银行”+“个人银行”的发展战略。在国 家“四万亿”经济刺激 计划 项目进度计划表范例计划下载计划下载计划下载课程教学计划下载 和房地产高速发展时期的大背景下，宁波银行并没有 为扩大资产规模而盲目参与到房地产项目和地方融资平台项目中去，而是坚持以 “了解的市场、熟悉的客户”为原则，以“控制风险就是减少成本”为理念，大 力发展零售业务。自2012年以来，宁波银行零售业务发展迅速，个人贷款占比 逐年上升，2015年第三季度末末已达到39.40%，在上市银行中仅次于招商银行。 2014年以来，为顺应经济变化和发展需求，宁波银行将零售业务的重心转移至 收益较高的个人消费贷款，截止2015年6月30日，个人消费贷款占银行零售贷 款的比重超过94%，占银行总贷款余额的比重达到37.04%。个人消费贷款业务 的快速发展和积累让宁波银行具备进行个人消费信贷资产证券化的基础、需求和 动力。通过个人消费信贷资产证券化将流动性较差的个人消费信用贷款转移出表， 对宁波银行而言有以下好处:(1)盘活存量，提高流动性。通过个人消费贷款 资产证券化业务将集中度较低、笔数较多的个人消费贷款转化为流动性较高的现 金资产，从而及时补充银行内部流动资金，缓解资金补充压力，维持整个银行资 金循环结构。(2)释放信贷空间。个人消费贷款进行证券化后宁波银行将获得 腾出新信贷空间，转化的现金也可迅速用于新贷款的发放，促进资本周转率的提 高和零售业务的进一步开拓发展。(3)降低银行整体经营风险。个人消费贷款 具有分散性高、期限和金额较小且笔数较多的特点，宁波银行面临一定的提还款 风险和信用风险，通过将这类贷款进行资产证券化后可让风险转移给投资者和资 本市场，降低宁波银行所面临的系统性风险。(4)拓宽融资渠道，形成新的利 润增长点。资产证券化给宁波银行带来了新的融资方式，而宁波银行在资产证券 化过程中充当贷款服务机构角色，收取相应的服务报酬，增加了中间业务收入， 形成了新的利润增长点。 4.1.2提高资本充足率的需求 2010年颁布的《巴塞尔协议?》对商业银行的资本充足率监管标准提出了 更高的要求，商业银行总资本充足率需达到10.5%。随后，我国银监会颁布的《商 业银行资本管理办法(实行)》(以下简称《办法》)于2013年1月1日正式 实施，其对银行资本充足率的具体要求如表4-1所示。自《办法》实施以来，虽 然宁波银行的各类资本充足率均达到了一般性银行银行的标准，在2014年末甚 至达到了系统性银行标准，但在2015年6月末其“一级资本充足率”和“核心 一级资本充足率”出现了下降的趋势(如表4-2所示)，因此宁波商业银行还是 面临着一定的资本压力，需要运用各种金融方法来提高和稳定自身资本充足率， 而资产证券化正是缓解其资本压力和提高资本充足率的有效方法之一。 根据《办法》规定，个人消费信用贷款的风险权重为75%，通过资产证券化 可以将个人消费信用贷款转移出表，由于资本充足率=资本净额/加权风险资产总 额×100%，因此此举可以有效降低宁波银行风险资本占用情况从而提高资本充足 率。具体来看，如表3-3所示，在本次宁波银行消费信贷资产证券化产品中，宁 波银行持有优先A档、优先B档和次级档证券的比例均为各档资产支持证券发 行规模的5%，为方便计算，优先A档和次级档的额度占比四舍五入为81%和 7%。通过资产证券化后，消费信贷的风险权重下降到5.485%，风险资产占比释 放效果显著，资本充足率也因此提高(如表4-3所示)。 4.2资产池与交易结构特征分析 4.2.1资产池特征分析 基础资产的特征决定了产品的优劣程度，因此对其进行详尽的分析有助于我 们更加深入地了解产品情况。一般来说，可以从基础资产分散程度以及基础资产 质量两个方面对资产池的特征进行分析。 1、基础资产分散程度分析 基础资产分散度可以由以下几个指标来衡量:入池资产笔数、平均贷款余额、 最高贷款余额、前几大借款人余额占比、借款人行业分布、借款人地域分布等。 一般来说，入池笔数越多、平均和最高贷款余额越低、借款人在行业和区域分布 集中度越低，基础资产的分散性就越好，相应的信用风险也较低。 具体来看，永盈2015-1ABS的入池资产笔数为34,130，涉及23,345户借款 人。平均贷款合同余额为11.34万元，平均贷款本金余额为10.84万元，其中前 10大和20大借款人贷款金额占比分别仅为0.14%和0.27%。可以看出，基础资 产的笔数较多且平均贷款余额和前几大借款人余额占比都较低，因此具有较好的 分散性。 在基础资产的地域分布上，整体来说，借款人分布于5个省份(11个城市)且主要集中在浙江省和江苏省的主要城市，其中浙江地区贷款余额占比68.71% (如表4-4所示)。从具体城市来看，贷款余额占比最高的三个城市分别是温州 市、宁波市和上海市，均超过10%，且合计占比超过50%。其中占比最大的温 州市达到了33.66%(如图3-8所示)。因此，基础资存在一定的地区集中风险。 但是浙江省整体经济实力较强，且据历史数据显示，占比前三大的地区温州、宁 和上海的不良贷款率分别为0.19%、0.30%和0.22%，总体不良贷款率较低，在 一定程度缓解了地区集中度风险。 2、基础资产质量分析 基础资产的质量决定着资产支持证券的现金流回收状况，特别对于采用循环 购买结构的永盈2015-1 ABS来说，它影响着产品的长期运行状况和稳定程度。 基础资产的质量通常是从基础资产的违约率来考量，而与之相关的影响因素通常 有:借款人信用状况、借款人收入水平、贷款剩余期限、贷款担保情况等。 (1)借款人信用状况 一般来说，借款人的信用等级越高，违约概率和风险就越低。根据《宁波银 行贷款风险管理办法》，宁波银行将基础资产池所涉及的借款人分成A到 AAA+++6个信用等级，该信用段的借款人所持贷款都为正常级。其中AAA级 以上信用评级的贷款达到23,511笔，贷款本金余额为281,003万元，占总贷款本 (4)担保贷款情况 由于本期产品的入池资产为的个人消费信用贷款，它的特性决定了其缺乏 抵押、质押、保证等担保措施，违约率和贷款回收率通常也低于担保贷款，一旦 出现大范围违约情况将会对产品运行和投资者带来较大的风险和损失。但是本期 产品设定了严格的基础资产入池合格标准以及不合格贷款回收条款，且发起机构 在信用贷款的违约率控制方面的表现也一直较为优秀，因此在一定程度上缓解了 风险的发生。 4.2.2交易结构特征分析 1、信用增级措施分析 信用增级措施在消费信贷资产证券化过程中起着重要作用，通过信用增级可 以提高证券化产品的信用等级以从而吸引更多投资者，同时在资产池质量恶化时 起到保护投资者的作用。永盈2015-1 ABS主要采用的是优先/次级分层结构、超 额利差设置、信用触发机制以及循环购买提前终止机制四种内部信用增级方式， 并未采用外部信用增级方式。 (1)优先/次级分层结构 证券分层上，本期证券分为优先A档、优先B档和次级档资产支持证券， 分层比例分别为80.99%、12%和7.01%。根据交易安排，基础资产回收的资金以 及再投资收益按照信托合同约定的现金流偿付机制顺序支付，劣后级别的证券先 行吸收资产池产生的损失，为优先级别的证券提供信用损失保护。具体来看，次 级档证券为优先B档证券提供7.01%的信用支持，而截至2015年5月末宁波银 行个人消费信贷业务的不良率仅为0.18%，这足以吸收多倍于违约发生所造成的 损失。而优先B档证券和次级档证券又为优先A档证券提供了19.01%的信用支 持。所以总的来说，通过这种结构安排，优秀档证券特别是优先A档证券的持 有者可以得到很好的保护，各层次的投资者也只承担与其收益相符的风险。 (2)超额利差设置 由于本期产品采用循环购买结构，且优先档证券采用浮动利率，入池贷款采 用固定利率，为避免基准利率下降而造成基础资产和证券间利差的减少，本期产 品制定了初始资产池以及信托运营期内新购买贷款的加权平均贷款年利率均不 得低于贷款购买时人民银行公布的一年以内(含一年)贷款基准的1.4倍(含)的规定。因此，在基础资产表现和信用运营期管理较好的情况下，资产池加权平 均贷款利率将基本维持在6.09%(4.35%*1.4)以上的水平(不考虑降息的情况 下)，明显高于优先档票面利率与相关参与机构服务费率之和。 具体来看，如表4-7所示，以最新一期受托机构报告出示的数据为基准，测 算出产品的融资成本约为5.12%，而资产池加权平均贷款利率为7.37%，两者之 间形成一定的超额利差，这部分超额利差将用于先行吸收自资产池发生的违约损 失，为优先级证券本金及收益偿付提供一定的信用支持。 (3)信用触发机制 本期产品设置了两类信用触发机制:“加速清偿事件”和“违约事件”。加 速清偿事件是指与参与主体履约能力、资产池违约率等相关的事件。违约事件是 指与资产证券化产品本息偿付相关的事件。同时，这两类信用触发机制都可分为 自动生效型的和宣布生效型的，使得触发机制较为灵活，在一定程度上避免风险 程度的误判。信用机制的触发会引起现金流支付机制的重新安排，为资产支持证 券提供了一定程度的信用支持。 (4)循环购买提前终止机制 本期证券化产品采用循环购买结构，在信托运营期内，只要信托本金账存在 现金余额便构成了《信托合同》约定的标的资产持续购买的条件。因此，为防止 资产池恶化和宁波银行丧失持续提供基础资产的能力而导致投资者利益受损，本 期证券化产品引入了循环购买提前终止机制，当发生如“日累计违约率等于或高 于3%”等会触发“加速清偿事件”或“违约事件”时，提前终止机制将会启动， 产品便直接进入信托摊还期。 2、现金流结构安排分析 (1)现金流运用 本期证券化产品的信托账下设三个子账户，分别为用于核算收入回收款的信 托收益账，用于核算本金回收款及支付持续购买标的资产购买价款的信托本金账， 以及用于支付各项税费和资产证券持有人收益的信托储备金账。具体来看，宁波 银行于每个回收款转付日将全部回收款以及其他因信托财产所得的款项存入信 托账户。兴业银行将信托账户收到的回收款分别记入信托收益账和信托本金账。 其中信托账所产生的利息直接作为收入回收款计入信托收益账。在信托运营期内 每个支付日，信托收益账项的收入回收款应于当日全部转入信托储备金账以便其 完成相关支付。信托储备金或信托本金项下的资金可以用于合格投资，其产生的 收益直接计入信托储备金账。 (2)现金流支付 在“加速清偿事件”和“违约事件”发生前，信托账下资金区分为收益账、 本金账和储备金账，且本金账对储备金账安排了补足机制。具体现金流分配如图 4-2所示: 由以上现金流支付机制可以看出，在不发生信用事件的情况下，现金流在各 档证券的利息支付要优先于对应证券的本金支付。而当发生“加速清偿事件”后， 现金流在偿付完优先档证券利息后将先用于优先档证券本金的兑付，次级档证券 收益的偿付被安排在了支付顺序的末尾，从而为优先档证券的本息偿付提供了一 定程度的保障。在发生“违约事件”后，现金流则在扣除相关税费和规费之后， 按照优先档利息、优先档本金、次级档本金、次级档利息的顺序支付。 另外，该现金流支付机制在贷款服务机构服务报酬支付的安排上比较特殊， 大部分信贷资产证券化产品都是一次性将该费用付清，而且根据各自特点的不同 安排在支付优先档证券收益之前或之后。若安排在之前，可以保障保护贷款服务 机构的收益，但信用增级效果就会相对较弱，投资者会面临更大的风险。若安排 在之后则情况相反。而本期产品是先按照不超过应支付贷款服务机构报酬总额的 10%支付该费用，随后在支付完优先档证券收益之后再支付余下的报酬，这种安 排较好的平衡了两者的利益关系。 3、循环购买结构分析 针对个人消费信用贷款期限短、还款期限不确定的特点，永盈2015-1 ABS 采用了循环购买结构来构建“动态资产池”，有效的解决了基础资产与证券间的 期限错配问题。以往我国商业银行的信贷资产证券化产品均采用一次性购买的 “静态资产池”结构，即在信托设立之初就选定好入池的基础资产，并且在存续 期内不会新增资产或者替换原有资产。同时，基础资产、交易结构和现金流分配 等各项要素的具体要求也被预先设定好，且不会随着产品的运行而发生变化。采 用一次性购买结构的信贷资产证券化产品往往会面临提前偿付风险。提前偿付是 指债务人因受自身财务状况、市场利率等因素变化的影响而作出提前还款的行为。 提前偿付率过高将会导致资产池现金流入的减少从而影响证券收益，因为本金的 提前偿还就意味着借款人利息支付的减少。此外，提前偿付风险还会使证券投资 者本金偿还速度加快从而导致证券的加权平均期限缩短。而本期产品所采用循环 购买结构就较好的缓解了这个风险。在该结构下，资产池所回收的现金流在支付 完相关税费和利息后将用于持续购买新的标的资产，使资产池规模维持在一个相 对稳定的水平。同时，本期产品的存续期分为信托运营期和信托摊还期，在信托 运营期内现金流用于优先档证券的每期利息支付，而优先档证券的本金则在信托摊还期一次性偿还，即信托运营期内只付息不还本。因此，在不触发信用事件的 前提下，借款人的提前还款行为不会影响优先档证券的加权平均期限，即优先档 证券的久期固定。 循环购买结构设计中最关键的一点就是要保证基础资产持续购买的效率，因 为它直接影响着每期证券的本息偿付。基础资产购买效率的提高需要通过合理高 效的持续购买机制来实现，永盈2015-1ABS的持续购买机制如下:在信托运营 期内，当信托本金账存在现金余额，受托机构(国元信托)将启动标的资产持续 购买程序。具体而言，宁波银行于每日上午10:00前按照合格标准筛选出未偿还 本金总余额相当于当日信托可用于持续购买资产的资金规模1.2倍的资产包推送 至资产证券化系统，并向国元信托发送拟买卖的资产包以及根据贷款本金平价转 让原则确定的购买价款。国元信托按照合格标准审核确认拟买卖的资产，并将审 核确认的资产及购买价款结果发送给宁波银行，于当日15:00前向资金保管机构 (兴业银行)发出购买指令，并在当日16:00前将认购资金划拨至宁波银行指定 账户。宁波银行于当日17:00点前根据收到的资金及资产明细，确认认购资金对 应的每笔资产仍然存在且有效。宁波银行在完成资产下表工作时即交割标的资产， 并将标的资产购买失败的相应余款退回至信托账户。自预期还本日开始或发生信 用事件后，将不再进行持续购买。 可以看出，永盈2015-1 ABS的持续购买机制效率非常高，整个购买流程在 一天内完成。此外，宁波银行还从覆盖倍数、筛选模式和保障条款等方面来保障 持续购买的充足率。在覆盖倍数方面，截止2015年6月末宁波银行个人消费贷 款余额达到858.26亿元，约为本期产品发行规模的23.20倍,为持续购买提供了 充足的基础资产，有效地降低了因符合合格标准的入池基础资产不足而产生的资 金闲置风险。在筛选模型方面，宁波银行通过优化筛选模型保证每日资金余额小 于20万，仅为本期发行规模的0.05‰，且为避免节假日资金闲置尽量选择到期 日为工作日的贷款。在保障条款方面，加速清偿条款包含了循环购买提前终止的 相关触发条件。比如基础资产累计违约率等于或高于3%、信托运营期内信托本 金账下可用于持续购买的现金占资产支持证券未偿还本金余额比例达到7%且受 托机构和发起机构连续5个工作日未成功买卖基础资产等均会触发循环购买提 前终止措施。 4.3产品风险及其控制措施分析 4.3.1抵消风险 抵消风险是指入池贷款的原始权益人(借款人)行使可抵消债务权利，从而 使贷款组合本息回收出现风险。 控制措施:本期产品规定，如果借款人行使抵消权且被抵消债权属于信托财 产，则发起机构应立即将相等于该抵消金额的款项支付给受托机构，作为借款人 偿还的相应数额的还款。上述安排将债务人行使抵消权的风险转化为发起机构宁 波银行的违约风险。而宁波银行的财务状况良好，管理水平较高，即使借款人行 使抵消权，宁波银行也能及时足额交付相应的抵消金额，因此抵消风险较小。 4.3.2混同风险 混同风险是指因贷款服务机构发生信用危机，贷款组合的本息回收与贷款服 务机构的其他资金混同，导致信托财产资金不确定而引发的风险。 控制措施:本期产品以回收款高频划转机制来降低贷款服务机构的混同风险。 根据信托合同约定，贷款服务机构(宁波银行)需在每个回收款转付日上午10:00 前向信托账户转付T-1日资产池产生的回收款，资金在宁波银行停留的时间很短。 4.3.3流动性风险 流动性风险产生于资产池现金流入与优先档证券利息兑付之间的错配。在本 期产品中，若当期收入回收款不足以支付优先档证券预期收益及相关各项报酬和 税费时，将会引发流动性风险。 控制措施:本期产品采用了信托收益账、信托准备金账和信托本金账的“交 叉互补机制”，信托储备金账户用于提存当期应支付的税费、机构报酬、信托费 用、优先档证券利息等。当在利益核算日信托储备金账余额不足时，信托本金账 会对其相关支出进行差额补足，同时会向其转入一定数额资金以确保信托储备金 项下资金在每期利益核算日可以足额支付相关款项。因此信托账下的“交叉互补 机制”能有效缓解资产池现金流入好与优先档证券利息兑付间的流动性错配风险。 4.3.4信用风险 信用风险是指基础资产的原借款人由于无法按时偿还贷款本息或者偿还能 力恶化而导致证券投资者利益遭受损失的风险。宁波银行将个人消费信贷资产转 移给国元信托并以其现金流为支持发行资产证券化产品的同时，信用风险也随之 由宁波银行转移到了产品中去并最终由证券投资者承担。 控制措施:宁波银行拥有较为完善的贷款管理模式。在放贷流程方面，宁波 银行对业务受理、调查评价、信贷审批到贷款发放的每个环节都进行了严格的规 范。时刻按照先客户评级、后额度授信、再具体支用的贷款业务原则，只有达到 BBB+级的客户才能获得宁波银行个人消费信用贷款的授信额度。在贷后检查方 面，规定每3个月至少检查一次个人消费信用贷款情况并由系统自从生成贷后检 查报告供管户人随时查看。在贷款逾期催收方面，业务人员根据逾期的时间，通 过电话、短信、挂号信、营业网点面谈、到借款人单位/住所约谈等多种组合方 式进行催收，约定还款计划。如无法形成近期还款计划或符合贷款重组条件的逾 期贷款，即转入诉讼程序。另外，宁波银行还预提了一定的风险准备金，用以逐 步核销损失类资产。在入池资产信用等级方面，只有正常级的贷款才能作为证券 化产品的基础资产。总的来说，宁波银行在贷前、贷后管理方面都具有较为严格 和规范的流程和制度，风险控制能力较强，能有效地降低本期产品的信用风险。 4.3.5现金流预测风险 基础资产现金流的合理预测是产品正常运行和保证证券本息偿付的重要前 提，由于本期产品采用循环购买的交易结构，存续期内基础资产的现金流状况存 在较大的不确定性。它会受到贷款合同利率、贷款合同逾期率、贷款违约率、违 约贷款回收率、提前还款率以及产品在进行循环购买时的资金使用效率等因素的 影响。因此产品存在一定的现金流预测风险。 控制措施:在进行现金流预测时，联合资信构建了专用于本期交易的现金流 分析模型，并在经济运行情况分析以及资产池信用特征分析的基础上，对现金流 进行包括违约事件前置、模拟集中违约、缩小利差支持和增加资金沉淀时间等多 种情景下的压力测试。而中债资信选取基础资产收益率、月增违约率、月还款率、 购买率、回收率、预期证券发行利率和提前还款率共7个指标进行现金流分析和 压力测试，并根据宁波银行的历史数据确定这些指标的取值。两家评级机构都给 予了本期产品优先A档和优先B档AAA级和A级的信用评级，并且他们会时 刻跟进和监测基础资产池及其现金流的最新动态。 4.3.6再投资风险 在本期产品的各个偿付期内，信托储备金账或信托本金账项下的待分配资金 在闲置期内可用于再投资，这将使产品面临一定的再投资风险。 控制措施:针对这一风险，本期产品制定了较为严格的合格投资标准。合格 投资仅限于同业存款方式且存放于符合“合格实体”要求的商业银行，该等商业 银行还不能为发起机构或贷款服务机构。“合格实体”是指中债资信给予的主体 长期信用等级高于或等于AA—的金融机构或者联合资信给予的主体长期信用等 级高于或等于AA的金融机构。合格投资中用于当期现金流分配的部分应在现金 流分配前到期。因此，严格的合格投资标准有助于降低本期产品的再投资风险。 4.4产品缺陷及后续推广可能性分析 永盈2015-1 ABS的成功发行为我国个人消费信贷资产证券化的发展向前迈 出了关键的一步。作为我国首个采用动态资产池的个人消费信贷证券化产品，永 盈2015-1ABS成功地解决了个人消费贷款和证券期限间的期限错配问题，其在 基础资产的选择、交易结构的设计以及风险管理措施等方面也都有许多值得借鉴 的地方，对我国商业银行后续开展个人消费信贷资产证券化产品起到了一定的示 范效应。但是，和国外成熟的个人消费信贷资产化经验和产品相比，本期产品还 是存在一定的差距和缺陷。 4.4.1产品缺陷分析 1、信托模式缺乏灵活性 永盈2015-1 ABS的信托模式采用最简单的单一信托(Stand Alone Trust)模式， 发起人宁波银行委托国元信托设立“永盈2015年第一期消费信贷资产支持证券信托”，由该信托直接发行个人消费信贷资产支持证券。该信托模式下证券的发 行灵活性的缺乏主要体现在以下两个方面: (1)无法在不同时期发行多次证券 宁波银行消费信贷资产证券化信托的设立只能发行一次证券化产品，不能多 次发行证券。宁波银行若想要再次发行新的消费信贷资产支持证券，就得再重新 与其他信托机构合作并设立一个新的信托。由于信托的设立周期一般较长，如果 不能多次发行证券，会影响个人消费信贷资产证券化的运行效率，不利于宁波银 行推动个人消费信贷资产证券化业务的发展。 而国外的个人消费信贷资产证券化产品目前主要采用统合信托(Master Trust) 模式。统合信托允许发起机构以同一个信托为基础在不同时期多次发行证券，减 少了信托设立程序，提高了证券的发行效率和降低了发行成本。此外，由于在同 一信托下发行一些列个人消费信贷资产证券化产品，所有不同系列的产品不仅共 享收益和现金流，同时也共担信用风险。 (2)各档次证券发行时机缺乏灵活性 永盈2015-1ABS的信托模式中，优先A档证券、优先B档证券和次级档证 券必须同时发行。这种发行方式使得宁波银行无法根据市场需求的变化而灵活选 择所发行证券的档次、规模和利率等。 而国外普遍采用“分摊型”(Socialized)信托结构，它是统合信托的最新 形式。在此结构下，同一系列的不同级别的证券是非关联的，不需要同时发行。 发行人可以在持续变化的融资需求中灵活地选择所要发行证券的档次、规模和利 率，及时的应对市场实际情况的不断变化，以达到满足最优需求的状态。 2、循环购买结构下风险防范措施仍较为薄弱 永盈2015-1ABS虽然设置了优先/次级分层结构、超额抵押、信用事件触发、 循环购买提前终止等信用增级措施和各种严格条款的来防范产品的风险，但与国 外较为完善的风险防范措施相比还显得较为薄弱。比如本期产品的信用增级方式 较为单一，只采用了内部信用增级措施而未采用外部信用增级措施，内部信用增 级措施往往会受到发行人的信用级别的限制，存在一定的缺陷。并且产品所采用 的内部信用增级措施也是目前我国较为常用的优先/次级分层结构以及超额利差， 未涉及到国外个人消费信贷资产证券化产品较为常用的现金储备账户、超额抵押、 利差账户等。同时，国外在循环购买结构的产品设计中还会引入风险缓释机制和 利率互换协议等来加强对产品风险的控制。 4.4.2产品改进建议及推广 如上一节所述，与国外成熟的个人消费信贷资产证券化产品相比，永盈 2015-1 ABS仍存在一定的缺陷，针对这些缺陷本文给出了以下的改进建议以便 产品进一步完善，并望其能够推广到我国个人消费信贷资产证券化发展中去。 1、采用双层信托模式 永盈2015-1 ABS可以借鉴国外成熟的个人消费信贷资产证券化产品，采用 双层信托模式(如图4-6)。具体来说可以这样做:首先宁波银行将个人消费信贷 资产转让给第一个特殊目的信托(SPT1)，由其担任统合信托，实现基础资产的 “真实出售”和“破产隔离”。随后由SPT1以这些个人消费信贷资产作为抵押， 发行抵押权凭证转让给第二个特殊目的信托(SPT2)，由其担任发行信托，以这 些抵押权益凭证的现金流为基础，发行不同级别的个人消费信贷资产支持证券。 这样一来，宁波银行就可以根据同一信托合同在不同时期发行多个证券系列， 每个系列下的不同档次证券也可以分次发行，更好地满足了市场的需求，大大降 低了证券的发行成本。此外，这些证券系列间并不是独立的，他们共享现金流和 收益的同时也共担信用风险。具体来说，一个系列下的次级档证券会为所有系列 下的优先档证券提供信用支持，如果某个进入摊还期的证券所要分配的本金现金 流不足，那么其他证券系列就需要用分配到但暂不需要使用的现金流来帮它偿付。 总的来说，采用该种模式为宁波银行开展个人消费信贷资产证券化提供了较大的 弹性。 2、完善风险控制措施 首先，产品可以加入一定的风险缓释机制，如本金缺口账户机制。在该机制 下，当贷款发生违约产生本金还款缺口时，归集的利息回收款可用于填补这个缺 口，只要资产池有足够的超额利差用于弥补这个缺口，就可以维持整个证券的本 金应收款等于证券的发行总额。 其次，产品应该运用综合性的信用增级措施，国外在个人消费信贷资产证券 化的实践中大都采用内部增级和外部增级相结合的信用增级措施。在内部信用增 级措施方面，除了本期产品所采用的优先/次级分层结构和超额利差外，比较主 流内部还有超额抵押、利差账户、现金储备账户等。在外部信用增级措施方面， 应用比较多的则是现金抵押账户。 超额抵押是指以基础资产总价值高于证券票面价值的那部分差额作为超额 抵押，以保证将来有充足的现金流来应对证券本息的支付。 利差账户是超额抵押的一种替代方式，它是指专门设立一个账户用于存放一 定比例的超额利差，用以弥补产品运行中所可能产生的损失。根据超额利差水平 的不同，利差账户所需存入的资金量也不同。 一部分现金作为损失准备金，通常在超额利差为零的时候，现金储备账中的资金 就被用来弥补相关损失和证券本息。由于国外的个人消费信贷市场及其证券化产 品规模都远远大于我国，其个人消费信贷ABS产品会面临更大的现金流支付压 力，因此在产品设置上往往会采用现金储备账来缓解支付压力。 现金抵押账是指SPV将从银行或其他金融机构借入的贷款存入特定账户用 以偿付违约损失。该种外部信用增值措施的特殊之处在于它不受担保人信用等级 的影响，因为它是以现金账户对证券提供担保而不是信用增级提供者自身。 因此，应根据产品自身特点以及相关参与方的实际情况来综合运用不同的信 用增级措施，以此来降低产品的风险从而更好地保护投资者。至于选择哪种信用 增级措施主要取决于既定成本下增级后发行的效用最大化或者在既定目标发行 效用下，通过增级使发行成本最小化。[23] (1)基础资产优质。本期产品的基础资产具有良好的分散性，资产入池笔数 较多，平均和最高贷款余额较低，但存在一定的区域集中风险。同时本期产品的 基础资产质量较高，主要体现在借款人稳定的收入水平和较高的信用状况。此外， 规范和严格贷款发放和管理程序也在一定程度上保障了基础资产的质量。 (2)采用了循环购买交易结构。为解决消费信贷资产和证券之间的期限错配 问题，本期产品运用了循环购买交易结构。这种构建“动态资产池”的循环交易 结构可以让资产池维持在一定的规模，同时能有效降低借款人的提前偿付风险， 使借款人的提前还款行为不会影响优先档证券的加权平均期限，从而发起机构能 够按照预先的想法来分配现金流，提高资金的使用效率。 (3)交易结构设计较为完善。本期产品除采用了优先/次级分层结构、超额 利差等信用增级方式来提高信用等级外，还设置了信托收益账、信托准备金账和 信托本金账的“交叉互补机制”以缓解流动性风险。此外，为配合所采用的循环 购买交易结构，产品还引入了合格投资标准以及包含循环购买终止机制在内的信 用触发机制来防范所面临的相关风险，从而更好地保护投资者的利益。 但与国外成熟产品相比，其仍存在一定的缺陷，具体如下: (1)信托模式缺乏灵活性。永盈2015-1 ABS仍然采用单一信托模式，发起 机构无法在不同时期发行多次证券，各档次证券发行时机也必须同时发行，缺乏 一定的灵活性，对宁波银行个人消费信贷资产证券化业务的发展带来不利的影响。 (2)循环购买结构下风险防范措施仍较为薄弱。本期产品的信用增级措施较 单一，只采用了优先/次级分层结构、超额利差等内部信用增级措施，未涉及到 外部信用增及措施，风险防范措施还有待改进和加强。 1、基础资产的选择方面 由于个人消费信贷资产证券化产品的入池资产是个人消费信用贷款，它是一 种无抵押、无担保的资产，其还款来源仅仅为借款人的个人收入，贷款回收率通 常也低于担保贷款。因此个人消费信贷的特点决定了商业银行在选择基础资产的 时候要综合考虑各种因素，挑选那些品质较为优秀和与所发行证券特征相适应的 贷款，比如选择账龄较长、地区较分散、借款人信用较好、年龄和职业分布较合 理以及无违约记录的贷款，从而降低资产池违约所带来的损失。比如说永盈 2015-1ABS的入池资产都是贷款五级分类中的正常类贷款，且借款人的信用等 级都是宁波银行内部分类标准的A级以上。但由于宁波银行是地区性银行，所 以其贷款来源还是存在一定的地区集中度风险，我国其他商业银行在开展个人消 费信贷ABS业务时可以在这方面进行一定的改进。 2、交易结构设计方面 由于个人消费信用贷款的贷款期限通常不长，而资产支持证券的存续期一般 较长，为解决两者间期限错配问题，我国商业银行可以借鉴永盈2015-1ABS的 交易结构设计，采用循环购买结构以便灵活地设置证券的期限。同时，在个人消 费信贷及其资产化业务发展到比较成熟的阶段的时候，可以进行适当的创新，比 如采用前文所提到的统合信托模式，使证券的发行更具弹性。 3、信用增级措施方面 永盈2015-1ABS只采用了内部信用增级措施，存在一定的改进空间。往后 商业银行在应该合理地运用各类信用增级措施，通过内部和外部信用增级措施的 相互配合以提高个人消费信贷ABS的信用等级，降低投资者的风险和证券发行 成本，从而提高证券发行的成功率。 1、建立完善的贷款管理体系 入池贷款的质量决定着资产池的现金流状况从而影响证券的正常运行。商业 银行作为贷款服务机构，应该建立完善的贷款管理体系，对入池的基础资产进行 严格的管理，降低产品的信用风险，保护好投资者的利益。比如像宁波银行的那 样，设立较为严格贷款申请条件，只有信用级别在BBB+级以上的借款人才能获 得个人消费信贷额度，随后对所发放的贷款情况进行密切的追踪，时刻关注贷款 变化，并对逾期贷款采取相应的回收措施。 2、建立信用触发机制和风险缓释机制 循环购买结构的资产证券化成品非常考验发起机构、受托机构等相关参方的 履职能力和管理能力。因此，商业银行可以借鉴永盈2015-1ABS的做法，根据 产品的自身特点来建立相配套的信用触发机制和风险缓释机制，例如将循环购买 情况的恶化也列为触发信用事件的条件之一，从而更好地保障证券本息的偿付。 此外，国外个人消费ABS产品针对个人消费贷款固定利率和资产证券浮动利率 间所产生的利率风险，往往会采取利率互换协议的方式来对冲其潜在的利率风险。 待我国利率互换市场和个人消费信贷ABS产品发展到一定程度之后，商业银行 可以尝试使用利率互换协议，这也对我国个人消费信贷ABS的创新起到一定作 用。 1、完善相关法律体系 首先，我国目前出台的信贷资产证券化的相关法律文件大都是一些规定、办 法、通知等规范性的文件，立法部门并未对其进行专门立法，更别说专门为个人 消费信贷资产证券化立法。其次，我国现有相关法律法规和其他法律法规之间存 在着一定的矛盾，使得我国在开展信贷资产证券化过程中存在一定的不确定性和 值得争议的地方。比如说在基础资产的债权转让方面，按照《中华人民共和国合 同法》的规定:“债权人转让权利的，应当通知债务人，未经通知，该转让对债 务人不发生效力”。而在实际开展信贷资产证券化的过程中，特别是个人消费 信贷ABS业务，基础资产的借款人数量通常较多，比如永盈2015-1ABS有23,354 户借款人，如果逐个借款人去通知的话将要复出巨大的时间成本和运营成本。但 根据我国《信贷资产证券化试点管理办法》规定，只要在全国性媒体上发布基础 资产转让公告即可完成债权的转让。因此可以看出两者之间存在相互矛盾的地方， 而且这种以部门规章覆盖法律条文的做法会引起人们的质疑和困惑，并不是长久 之策。因此，我国立法部门应综合考虑和了解现有信贷资产证券化的法律法规和 其他诸如《合同法》、《信托法》等法律法规相冲突的地方，立足于我国信贷资 产证券化发展的现实情况，尽快出台适用于信贷资产证券化的专门法律。 2、建立和完善个人征信体系 基础资产的质量在很大程度上决定于借款人的信用状况，要充分了解借款人 的信用状况需要我国建立一套完善的个人征信体系。长久以来，发达国家的征信 体系伴随着其国内经济和金融的高速发展而逐渐成熟起来，为这些国家在信用环 境建设和金融活动开展方面提供了强而有力的支持。虽然由于各国的经济、社会 和文化环境的差异导致其所建立的信用体系各不相同，但总的来说，全球比较完 善的征信体系主要分为以下四种模式:以美国和英国为代表的市场主导模式、以 欧洲和拉美国家为代表的政府主导模式、以日本为代表的会员制模式和以印度、 韩国和新加坡为代表的混合制模式。以美国为例，美国有三大信息信用公司: Equifax(艾克菲)、Experian(益百利)和Transunion(全联)，他们所收集的信 息几乎涵盖了所有的个人活动，市场规模巨大。此外，美国还有许多区域性的征 信公司，他们有的选择与三大征信公司合作，有的则独自发展形成个性化的的利 基市场。与此同时，美国对征信体系的监管要求很高，其监管体系可以分为行政 监管、司法监管和行业自律三个部分，其中主要以联邦贸易委员会(FTC)为首 进行监管。再者，美国市场上还存在FICO个人信用评分系统，该系统经过长期 验证，能够有效反映出借款人的信用状况，深受各个银行和评级机构的认可，在 业内有一定的公信度。因此，我国可以借鉴国外较为完善的个人征信体系，结合 我国实际情况，建立一个能从多渠道汇聚个人信用信息的系统，有利于相关机构 梳理个人征信记录，同时，采用科学的信用评级方法并将得到的个人信用信息运 用到个人消费贷款的各个流程中去，相关机构也要在个人消费信贷ABS的产品 中充分披露这些信息，以便于投资者在各产品间进行横向比较，避免因信息不对 称带来损失，做出正确的投资决策。