吉利汽车收购沃尔沃汽车项目案例
摘要：本案例主要对吉利汽车控股公司（00175，HK）收购福特汽车旗下的沃尔沃（又称富豪）项目的背景、吉利汽车财务状况与收购成本进行分析。通过对吉利汽车的财务报表、融资与并购后资本结构及可能的协同效应的分析，对项目完成后的整合、在中国布局与经济效果进行讨论，提出需要关注如资本成本和投资风险等问
题
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。
关键词：收购沃尔沃汽车、吉利汽车、协同效应、财务分析、投资风险
1．背景
受全球金融危机与国内经济发展放缓的影响，国内汽车业受益于国家政策的支持在2009年产销均创下新记录并双双位居全球第一。吉利汽车正式成立于1986年，1997年开始进入汽车领域，是中国最大的民营造车企业。公司自2008年7月1日起收购了中国国内5家联营的公司，浙江吉利汽车有限公司、上海华普国润汽车有限公司、浙江陆虎汽车有限公司、浙江金刚汽车有限公司及湖南吉利汽车部件有限公司等均成为其控股子公司。金融危机给吉利汽车带来挑战，但也带来极大的机遇。吉利公司董事会面临着一项重大投资决策，即是否收购沃尔沃汽车项目，董事长李书福先生必须拿出具体意见并报董事会讨论，同时还要获得政府支持。
2008年福特汽车决定出售沃尔沃汽车部门，其间福特汽车与长安汽车、奇瑞汽车都曾接触并谈判此一并购，但最终于2010年3月28日，吉利控股集团与美国福特签订以18亿美元收购沃尔沃汽车部门100％股权的
协议
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。18亿美元收购价中包括16亿美元现金与2亿美元票据。吉利控股集团在签署收购协议后，随即与上市公司吉利汽车签订协议，给予吉利汽车优先选择权，吉利汽车有权要求将沃尔沃部分资产注入到上市公司。
欧盟委员会于7月6日宣布决定批准此一并购。中国国家发改委与商业部于7月底先后批准此一并购申请。随后8月2日吉利控股集团宣布完成收购沃尔沃轿车公司的全部股权，然而最终交易价针对养老金义务与运营资本等做出调整降为13亿美元现金与3亿美元票据。从2009年11月至2010年8月2日，吉利以极高的效率完成谈判、达成协议、并通过各方的审批完成了此一并购。
2. 吉利的实力
吉利的2009年年报显示，吉利在中国的轿车市场占有率增加至4％。公司2009年实现营业收入140.69亿元，同比增加228％，实现净利润11.82亿元，同比增加35％。吉利公司摊薄后每股收益为0.167元。
表1 综合收益表
至2009年12月底
2009 2008 （人民币 千元）
营业额 14,069,225 4,289,037
销售成本 (11,528,489) (3,637,752)
毛利 2,540,736 651,285
税前溢利 1,550,460 917,922
税项 (231,432) (51,869)
本年度溢利 1,319,028 866,053
美股盈余 基本 (人民币分) 17.1 15.0
摊薄 16.7 14.3
对于此一收购项目，吉利筹资81亿元人民币注册资本成立一家新公司来经营此并购公司。
3 协同效益
我国汽车业过去也有几个海外并购的案例经验。吉利收购沃尔沃能否改变国际汽车跨国并购失败的历史、及是否能产生协同效应（synergy）仍有待观察。沃尔沃可能带来的品牌价值与经销网络价值大小对吉利而言无疑是最核心的问题。此外，沃尔沃的技术，尤其是其制造的汽车的安全性、可靠性与品质，对吉利目前的产品升级也是非常重要的问题。
文化的差异、管理的不同、整合的困难，使跨国并购的投资风险较国内并购更具挑战性。我国企业跨国收购最终因管理与整合不善而告失败的案例比比皆是。
以汽车业为例，2004年上汽投资5亿美元收购韩国双龙48.92%股权，收购后5年内又陆续投资42亿元人民币，但由于整合不顺利，尤其是劳资纠纷问题，技术移转不成还被双龙指控盗窃技术，迫使上汽最终放弃双龙。
南汽于2005年收购英国罗孚汽车（Rover），历经风风雨雨，终于与上汽合并，不过目前已有两个自主品牌荣威和名爵（MG）的产出。
北汽于2009年12月，投资约1.97亿美元收购萨博得知识产权，包括现款萨博9-5、9-3等三个整车平台和两个系列的涡轮增压发动机、变速箱的技术所有权以及部分生产制造模具。
与上述的跨国收购比较，吉利收购沃尔沃的协同效应值得进一步探讨。
4 投资成本与风险分析
此并购中，吉利汽车收购沃尔沃的价格为18亿美元。沃尔沃的债务大部分在并购前都已剥离给母公司福特汽车,其2009年底资产约15亿美元。2008年沃尔沃亏损近15亿美元，2009年亏损6.53亿美元。沃尔沃2009年销售33.5万量轿车，据吉利汽车估计沃尔沃轿车的盈亏平衡点为37万量。2009年第四季的净利润率为－0.8％。
吉利公司事实上只收购了福特汽车的沃尔沃的轿车业务，沃尔沃集团的商用车与卡车业务并未包括在此一出售项目中。在1999年，沃尔沃以64.5亿美元出售沃尔沃汽车部门给福特汽车。
5 人事布局
吉利控股集团完成并购后宣布，董事长李书福同时担任沃尔沃轿车公司董事长。同时聘请大众汽车北美首席执行官Stefan Jacoby接替Stephen Odell，自2010年8月16日起担任沃尔沃轿车公司总裁兼首席执行官与董事。沃尔沃汽车公司副首席财务官Hans-Oskarsson接替Stuart Rowley担任代理首席财务官。曾任沃尔沃轿车公司总裁兼首席执行官及福特汽车公司首席营销官的Hans-Olov Olsson. 沃尔沃工会也指定了三位代表担任董事会董事。
5 沃尔沃中国生产基地
据媒体报道，沃尔沃汽车公司在中国的生产基地可能在嘉定、成都与大庆三地中选一或多地建厂。由于各方博弈，公司在选址决策上似乎面临了僵局。
案例问题讨论：
1. 如果您是某大券商的汽车板块首席财务分析师，您会对吉利公司完成收购沃尔沃后的股票做出何种评级？
2. 你对吉利汽车的最终收购价与付款方式有何看法。
3. 我国汽车业不乏跨国并购的案例，您认为吉利汽车与我国其他海外汽车并购的案例有可比性吗？
4. 吉利汽车的财务风险与经营风险在完成收购沃尔沃后可能会有什么样的变化？
5．你对沃尔沃汽车公司完成并购后的人事布局有何评论？
6．假如你是吉利与并购后的沃尔沃的首席顾问，你对选址建厂的理性建议为何？
参考资料与数据
吉利汽车数据：
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浙公网安备 33021202002483