国债期货：合约、定价、目标客户与学习建议

null国债期货：合约、定价、 目标客户与学习建议国债期货：合约、定价、 目标客户与学习建议薛家铭 2013年8月7日null合约内容 价格分析逻辑 目标客户群体分析 如何学习国债期货？ null一、合约内容null一、合约内容 1、国债分为记账式（有二级市场，可买卖）、储蓄式（面向个人，可以提前至网点兑现，但不能互相转让交易；票面利息高）两种 2、剩余期限4—7年期记账式国债存量 2万亿左右； 2013年财政部 计划 项目进度计划表范例计划下载计划下载计划下载课程教学计划下载 新发行5年期、7年期国债共18期，约5400亿 （7年期每月发行1期；5年期每2个月发行1期；单只券约300亿）； 3、净价与全价： ——净价不含应计利息；全价含有上个付息日到今天的应计利息 ——讨价还价用净价；买卖付款用全价 1、记账式国债？ 2、4-7年期国债？ 3、净价？ null一、合约内容 1、交割：1手合约对应100万面值的国债，空头交割即意味着交券收钱，多头交割即交钱收券（建议散户不要进入交割月；违约方需交纳2%的违约金，外加补偿金（相当于对手方可以从交割获利的金额）） 2、交割：最小交割量1手；个人户多头交割必须同时开通上交所和深交所两个账户 滚动交割：双方举手 制度 关于办公室下班关闭电源制度矿山事故隐患举报和奖励制度制度下载人事管理制度doc盘点制度下载 （暂行），需买卖双方均提出申请，才能进行交割配对；申报时间优先原则，先申报交割，先进入配对，未成功配对的则申请作废；未来方向：空头举手制度；空头选择交割，则交易所选择多头强制配对，类期权 1、实物交割？ 2、滚动交割？null一、合约内容其他： 1、投资者适应性制度：同股指，50万 2、市价下单最大50手；限价指令每次最大200手 3、交易所交易、持仓 报告 软件系统测试报告下载sgs报告如何下载关于路面塌陷情况报告535n,sgs报告怎么下载竣工报告下载 ： ——单边持仓达到１万手以上（含）和当月合约前20名期货公司结算会员的成交量、持仓量； ——所有非期货公司结算会员的成交总量、持仓总量（比如 全国性银行） null合约内容 价格分析逻辑 目标客户群体分析 如何学习国债期货？ null二、价格分析逻辑：基准券 CTD 焦炭天津港动力煤秦皇岛股指期货沪深300指数国债期货符合交割条件的剩余期限4-7年的券超过30支;可交割券以中金所公告为准哪一支券是基准券？？国债现券新券：活跃券，距离发行日1年以内； 老券：不活跃券，1年以外；现券选取有什么标准？？有公式：（基差法）/净基差法/隐含回购利率主观选择：可以有不同的选择；需要看市场如何关注寻找CTD（最便宜可交割券）： 研究员工作基准基准基准null二、价格分析逻辑：CTD（最便宜可交割券）与 CF（转换因子） 1、CF 转换因子： ▪ 类似于期货现货升贴水，每支券在一个合约月份上只有一个转换因子（类似升贴水：一个产地在一个合约月份上只有一个升贴水）； ▪ >1或<1 ▪ 由交易所公布决定（同升贴水） 2、基差 = 现货净价 - 期货价格 * 转换因子 （升贴水做加减法，转换因子做乘除法；因此转换因子是一个接近1的数） null二、价格分析逻辑：CTD（最便宜可交割券）与 CF（转换因子）(简化后的思路) 3、交割时： 多头付款：期货价格 * 将要接收券的转换因子 + 应计利息 空头出券：买券成本 = 该券的现货净价 + 应计利息 因此，基差= 现货净价-期货价格*转换因子 =空头成本- 多头成本 ▪ 基差>0 （通常情况）：因为空头有挑选哪支券去交割的权利；空头有何时做交割的权利（滚动交割）；多头是被动收券的一方 ▪ 因为基差大于0，对空头而言，是一种成本；所以空头要尽量挑选基差小的券去交割 某个时刻，存在唯一的一只最便宜可交割券 CTD ▪ 经验情况：基差正常范围0.1—0.2：所以知道CTD的现货报价，可以知道期货价格的正常区间 在哪里 null二、价格分析逻辑期货价格变动的来源： 1、CTD券发生变化： 因为新的券发行，或市场利率发生较大的变化，导致CTD券（基准券）变成了另外一支券 期货价格需重新定价！ ：研究员每日公布CTD情况，并预测CTD近期是否会发生变化 2、CTD券价格波动（债券市场价格波动）： 大多数情况下，CTD券不会发生变动，但是利率会波动，导致价格发生变化：今日讨论重点 null二、价格分析逻辑：债券价格波动因素三个层次： 1、基本面决定长线方向： 经济繁荣 利率走高 债券价格走低 通胀上升 （3%或3.5%以上） 利率走高 债券价格走低 2、流动性因素决定短期波动： （后面章节详述） 3、政策性因素（降息、降准；4万亿等）、心理因素：放大波动效果 null二、价格分析逻辑：基本面决定长线方向基本面决定长线方向： 经济繁荣 利率走高 债券价格走低 通胀上升 （3%或3.5%以上） 利率走高 债券价格走低 ▪ 经济繁荣：直接影响的数据有： 工业增加值（同比、环比）、固定投资、零售销售、进出口 ▪ 通货膨胀： CPI （主要影响因素：鲜菜、肉类）：相对而言，可预测 ▪ 国家统计局数据发布 表 关于同志近三年现实表现材料材料类招标技术评分表图表与交易pdf视力表打印pdf用图表说话 pdf ： http://www.stats.gov.cn/fbrc/t20121228_402865414.htm null二、价格分析逻辑：基本面决定长线方向null二、价格分析逻辑：流动性因素决定短期波动null二、价格分析逻辑：流动性因素决定短期波动流动性因素影响因素： 1、常规性： ▪ 央行公开市场操作： 央行与银行做对手方（关注其数量和利率） ——央票（央行）：主要用于对冲外汇占款；从市场抽钱，3个月期限最常见，到期返钱（流动性重新释放） ——正/逆回购（央行）：主要用于对冲特殊时点，如节前； 正回购从市场抽钱，逆回购向市场放钱； 常见期限：7天、14天、28天，到期时流动性反向效果 ——国库现金存款（财政部）：财政部将多余国库现金存到银行，相当于变相投放流动性；一般6个月期限 反映政府对目前市场的态度（未来引导方向）！ null二、价格分析逻辑：流动性因素决定短期波动流动性因素影响因素： 2、常规性： ▪ 银行时点操作： ——5号：存款准备金补缴：抽流动性 ——15号：财政存款上缴：抽流动性 ——25号：存款准备金退缴：补流动性 ——月末、季末、半年末：理财产品到期清算、银行存贷比考核 （所以当多个末叠加，容易出现拉存款压力和理财产品收益率飙升） ——节日前，银行有现金拨备的要求（供大家取钱带回家） null二、价格分析逻辑：流动性因素决定短期波动流动性因素影响因素： 3、外汇占款： ——概念：资本流入中国必须强制通过银行兑换成人民币，然后银行再与央行兑换；资本流入越多，意味着央行通过这种兑换在市场投放的人民币越多，即外汇占款增加，市场流动性变宽松； ——特殊情况：外来资本将外币兑换给银行，银行持有外币付出人民币后，央行层面却限制与银行的人民币兑换，造成银行流动性紧张（光有外币缺人民币）。 4、国债/金融债一级市场发行：（发行必然挤占资金，类IPO） 5、其他： ——银行股年中分红（五大行每个行基本都千亿规模）null二、价格分析逻辑：流动性因素决定短期波动流动性因素指标： 0、国债/金融债一级市场招标利率：最好的反映市场真实情况的指标 1、央行公开市场操作，数量 与利率：反映监管层意图，长期/趋势性 2、汇率波动（中间价、即期汇率、（NDF））、美国10年期国债收益率波动 外汇占款变化：反映热钱流向变化，长期/趋势性 3、银行间隔夜、7天、1个月质押式回购利率/交易所回购利率：反映日间波动，短期/敏感性 （直接影响短端收益率；缓慢影响长端收益率） 4、其他： 理财产品、协议存款/大额存款 收益率变化：反映银行的资金成本 null二、价格分析逻辑：流动性因素决定短期波动null二、价格分析逻辑：一级市场招标利率影响市场7月24日： 中国财政部续发五年期固息国债中标收益率为3.7040%(市场预测均值3.63%)，边际中标收益率为3.7688%，投标倍数为1.63倍。 7-23：5年期国债到期收益率（二级市场）：3.598% 6-20：3.621% 收益率每上升1个基点（0.01% ），5年期债券价格约下跌0.05元！null二、价格分析逻辑：一级市场招标利率影响市场国债发行计划：上一年年底财政部网站公布；金融债：（至少提前一周，可以提前警觉）null二、价格分析逻辑1、国债趋势性强(长线走势，基本面因素占主导)；但短期内波动都将较为剧烈（流动性、（中美）政策走向不明） 2、要关心市场关注点在哪里/哪里可能出问 题 快递公司问题件快递公司问题件货款处理关于圆的周长面积重点题型关于解方程组的题及答案关于南海问题 ：经济增长？通胀？还是流动性？ 3、对一级市场招标利率抱有警觉！ 4、下半年展望： ——弱经济 （偏多） ——通胀未来抬头 （偏空） ——流动性中期偏紧 （偏空） ——财政、货币政策预期不明朗 （目前央行操作：压制短端、纵容长端）null合约内容 价格分析逻辑 目标客户群体分析 如何学习国债期货？ null三、目标客户群体分析套保对象： 1、国债7万多亿 2、金融债8万多亿 两者之和接近16万亿（债券市场共25万亿） null三、目标客户群体分析套保对象： 国债、金融债走势最为接近，也是债券市场的主体；高等级信用债走势跟随国债，但高低点存在滞后性null三、目标客户群体分析1、国债托管结构 （2013年6月）： 21.17% 特殊结算成员：人民银行、财政部、政策性银行 68.80% 商业银行 56.60% 全国性商业银行 1.61% 外资银行 7.13% 城市商业银行 3.06% 农村商业银行 0.74% 信用社 0.06% 证券公司 4.08% 保险机构 1.27% 基金类 2.68% 上交所、深交所 总占比：98.8% 附：其中56%在银行投资账户（不可交易账户）null三、目标客户群体分析2、3大政策性银行债托管结构 （2013年6月）： 0.16% 特殊结算成员：人民银行、财政部、政策性银行 82.74% 商业银行 71.92% 全国性商业银行 1.00% 外资银行 6.66% 城市商业银行 2.81% 农村商业银行 2.10% 信用社 0.17% 证券公司 6.89% 保险机构 7.04% 基金类 0.00% 上交所、深交所 总占比：99.1%null三、目标客户群体分析3、企业债托管结构 （2013年6月）： 0.21% 特殊结算成员：人民银行、财政部、政策性银行 26.29% 商业银行 15.19% 全国性商业银行 0.28% 外资银行 5.80% 城市商业银行 4.57% 农村商业银行 5.02% 信用社 3.54% 证券公司 16.14% 保险机构 27.58% 基金类 20.05% 上交所、深交所 总占比：98.83%银行的信用债：理财产品null三、目标客户群体分析4、（所有）债券交易结构： 2.96% 特殊结算会员 65.56% 商业银行 18.04% 全国性商业银行 9.56% 外资银行 24.12% 城市商业银行 11.72% 农村商业银行 2.01% 农村合作银行 3.04% 信用社 19.56% 证券公司 8.34% 基金类 0.24% 保险公司 总占比：99.7%操作思路： 套保：自营及理财产品账户 投机：自营、投资公司 套利：投资公司 散户：只作长线，回避短线剧烈波动null合约内容 价格分析逻辑 目标客户群体分析 如何学习国债期货？ null四、如何学习国债期货？1、书籍： ▪ 国债价格历史变动分析：《投资交易笔记 2002～2010年中国债券市场研究回眸》 董德志 著 经济科学出版社 ▪ 理论型：《国债基差交易》 中国金融出版社 2、信息： ▪ 隔夜债市信息整理：微信 “债券圈” （账号：zhaiquanquan2013）（由大智慧每日8点前发布） ▪ （一级市场招标利率情况会在万德的信息平台上发布；华尔街见闻的实时新闻有时候也会转发，但是速度慢了一拍） null四、如何学习国债期货？3、国债现券交易报价： ▪ 银行间做市商报价：（万德平台）能保证成交但价格并非最优 ▪ 货币经纪公司：报价优于银行间做市商报价 ▪ 直接与对手方询价：通过长证 散户： ▪ 国泰上证5年期国债ETF：流动性和行情尚可，因为有券商在背后做做市商 ▪ 银行柜台价格：不推荐；每日9点左右公布，可以通过银行柜台直接买卖记账式国债；但行情一般滞后http://www.chinabond.com.cn/jsp/include/EJB/zybj.jsp null谢 谢联系方式： 国债期货研究员 薛家铭 xuejm@cjfco.com.cn