我国发展房地产投资信托的障碍及对策

我国发展房地产投资信托的 障碍及对策 ■ 郦大海(武汉理工大学管理学院武汉43f1072 ◆ 中图分娄号F830叉献标识玛A ■■■■■●—————■—l ^窖蕾■：H着袁目辛地，十*∞￡ 展，房№产投费信托暮壹(RE]Ts)n 推女＆*女势目起。但是女f鹿#∞ g境形自．在寝目￡晨ILE[Ts5在看一 些障碍。奉i从女律、房№产枉费膏 4、女营管Ⅱ$十，全M市％％境等} 自客观№》析7在我目＆展RFITs∞现 嘉障日．并提女对董。 *■珥：房地产授责#*垂奎(KEITs) 障碍寸幂 ．．‘地产投资信托基盘(RealEstate 离￡InvestmentTrusts．REETs)是 ，力 种新兴的房地产融资和投资方 式．源起美国，是指一种采取。司、信托 或者协会的组织形式．集台多个投资者的 资金．收购并持有收益类房地产(倒如公 寓、购物中心、写字搂和仓储中心等)或 者为房地产进行融资，并享受税收优惠的 投资机构。这是一种利益接享、风险共担 的集体投资方式，它是以发行收益凭证的 方式汇集信托^(即投资者}的资壹．并 由专门机构进行投资经营管理，然后将投 资综台收益按比例分配给信托人的信托基 盒制度。 我国发展REITs面瞄的现实 障碍 (一)女律障碍 房地产投资信托包括投资、融资、基金 运行、管理等方面错综复杂的金融活动过 程，因而．为保证其规范高效运作．一十完 整健全的法律体系是必不可少的。纵观美 国REITs的发展历程，可以发现法律为美国 REITs的健康发展提供了大力支持。￡论是 专门的RErTs法寨、‘国内税收法)．还是税 收改革法案，美国的REITs在税收优惠的刺 激T兴起、发展壮大。同样．在Ⅱ洲，2000 哦取美国房地产童融市场的经验．相继颁 布了专门的REITs法规，专门为本国或地 Ⅸ特色的RE{Ts服务。 与之相反．由于内地引^REITs概念 的时间并不长．相关部门对REITs的认识 需要进步霖化．所眦目前并没有专门的 REITs法规。2008年3月．银监会曾召集 5家信托公司共同起草‘信托公司房地产 投瓷信托业务管理办法f草案))征求意见 稿。银监尝出台的。信托新规”中．曾明 确将REITs作为信托公司今后创新业务的 重要方向之一。银监会在上进征求意见稿 中将REITs定性为。以信托方式组威而主 要投资于产生稳定租童收人的成熟房地产 项目的集台投资 计划 项目进度计划表范例计划下载计划下载计划下载课程教学计划下载 ”。目时要求“房地产 信托收益杈凭证在全国银行问债券市场发 行和交易1。这基本搭建TREITs的发行与 交易框架．对发起^、受托^、托管人等 相关机构给予了相对清晰的勾勒。但此时 美国爆发豹玟贷危机便决策层对于推出与 房地产相关的金融产品趋于谨懊．征求意 见稿就此没7下文。 同样．在税收体制方面仍然存在不是 目前．仅有1998年颁布的《关于证券投资 基金税收问 题 快递公司问题件快递公司问题件货款处理关于圆的周长面积重点题型关于解方程组的题及答案关于南海问题 的通知)中唬确了基金营业 税、印花税和所得税的征收问题．对于信 托财产管理中的税收征管问题．至今始终 没有法律法规出台．目前信托投资公司适 用的是一般的税收政策——即信托投资公 司33％的比率缴纳公司所得税．个人投资 者缴纳所得税的税率为20％。而美国在这 方面缝过多玟的税法改革，凡符台法定要 求韵REITs就具有避免双重征税的优势， 极大地促进7美国REITs的发展牡大。相 比之下．我国呈现出总体税负过重的特征． 这T仅损害了投资者的利益．还影响了投 资者对基金的投餮积极性．不利于REITs 年以来，日本、新加坡、中国香港等地纷纷 在我国的推行 ∞■i■Rf e$‘☆m＆#日≈'l2010{15∞ (二)REIT；投赞费4障碍 房地产投资信托中很关键的一个概念 是收盏性房地产．B口是说投资者是从房地 产源源不断产生的租金收益中持续获益的 在美国．从资金的投向来看，凡是能够获 得租金收益的商业房地产都是REITs投资 的对象．譬如：I业地产、购物中心多 元化地产、旅游休闲设施等。而我国1998 年才进行了住房制度改革．住房商￡化的 时间较短，加上受传统观念“居者有其屋” 的影响，在太多数国人心中{今仍然怀揣 着置业的梦想。所以，在我国房地产市场 供给结构中．具有独立产权的住宅居于主 导地位，住宅的交易也吼发性销售为主， 符台REITs主要投资范围的成熟商业地产 和出租型公寓则十分稀缺．REITs推出后 很可能面临缺乏适宜投资对象的难题。 以上所进的房地产瓷原在国内往往属 于国家所有．无论是工业迁是商业地产。私 人所有者具有提高投资收益的强烈动机． 交易成本会鞍低。而国有的房地产资源使 用单位对于这一点往往并不是太署重．如 果不是同样国有的REITs挺起者并有政府 的推动．信托投资辫议往往难以选成。因 此．这也成为一个潜在问题。 (=)REI'[s＆营菅g*平障碍 在RE[Ts运作过程中．REITs发起人通 常将自有的或购买的物Ⅱ委托给专门的物 业销售和管理公司经营并从中收取租金。 因而．REITs收益水平的高低直接受托管 机构经营管理水平的影响。在美国．诸如 此类的管理机构有全美最大的物业管理。 司——宾!国际．它为各种各样的地产类 型提供优质专业的服务。例如，其住宅项 目管理服务就以PINNACLEPLUS(宾! 增值服务)著称．即。努力为客户住户 和租户创造价值并增值”。REITS的持久健 康运作正是以物业的保值增值为基础．吾 则投资者将失去对REITs投资的售沁同 样地．Ⅱ洲的日本新加坡、中国香港等 地为规范REITs的有效运作．都以法律的 形式对REITs中的管理*司所应具备的条 件进行了严格的规定．以此保证管理公司 物业经营管理的质量，充分维护REITs投 资者的利益。 与此同时．和REITs推出密切相关的 信托投赞公司、赍产管理公司、基金上市 发行服务公司等机构也还需进一步规范。 如．目前在我国有些大城市．私募的REITs B出现．但相关私暮物业经营^才缺{．都 是从房地产公司转型过去的中高层人员， 万方数据 至于专门从事REITs事m的^员培训、资 格认证体系等还远远不在日程上。目前国 内从睾REffs业务的证券服务机构也不多， 目验相对缺乏这些在REITs发展的初期 可能舍带来市场接受的障碍。 (日)REITs盅秆∞金#g境障碍 由美国欢贷危机引发的全球性壹融危 机的源头就是房地产业，作为金融I具2 一的REffS在这场危机所受影晴不小：据 统计．2008年下半年睬渎大利Ⅱ以外的Ⅱ 洲地区REITs在过去一年市值减少了 16％，降至约700亿美元；同年6月．日 本第=大建筑商DaiwaHouseIndustry因 缺乏投资者需求而被迫取>自其房地产投资 信托部门规模为562亿美元的首发公开募 股IIPOI计划．令日本REITs市场长达八 十月的IPO。旱情”《续。 在中国．由于中国金融市场麓展处于 初城阶段．具有强烈的投机性。Ⅲ目，又 由于赍丰过捌．投赞渠道选择少，投资行 为往往会呈现羊群效应．带来过强的波动。 而REITs的投资特点之一靛是通过打包资 产降低风险．具有稳健性，■中国市场可 能产生的系统性风险会损害REITs的这一 特性。 (i)REITs发#∞投资^认■障碍 作为一质新型投融资工具．REITs在 我国的推出所要面临的障碍Ⅱ包括道馋风 脸、信息披露、退出机制以厦利益输送等 诸多问题。以道德风险为例．由于REITs这 种模式存在着双重代理的问题．即受益人 将资金委托REITs进行运作，而REITs由于 自身经营能力的限制又将该笔资金交由专 门的机构经营。因此在这十过程中便存在 着代理人为了自身利益■损害受益^利益 的道德风险。 信息披露方Ⅲ．国外关于REITs的信 息披露有着严格的要求，在美国，REITS的 投资计划、财务计划投资报酬率、管理 费用等需由美国证券臂理委员含批准，而 且必须公开化和透明化．与之相比．我国 现有的信息披露机制还显得比较简单，信 息的公开化和透明化Ⅱ难以得到保证。 同时．中国股市的收益表现比较特别， 很多投资^会fR'漫：E2006、2307年的巨大 收盏当中．而对RE}Ts的收益表现抱有一种 怀疑的志度．或者是对其收益提出不切实 际的过离要求(因为参照系的问矗k如果 投资^对此产生恽疑．再加上前面道德风 险和信息披露方面的疑癌．则将影响它的 发行募赍．进而影响业绩．如此循环，$}会 影响整个中国市场上REITS的发展威熟。 REITs发展对策 (一)完善相关*律镕}建设 首先应专门制定完善针对投资基金发 展的《投资公司法)、《投资顾旧法》等基 本法规．并制定房地产投资信托基金的专 项管理法规．提出REtTs的设i条件、投资 槊谨、投资比例等监营要求：其发．对{税 法'进行修订给予REITs税收优惠．为其发 展创造良好的税收环境。此外．还应g在 强化证券市场秩序方面投人力量．以改善 REITs的发展环境。 f二)％皋相关专m管a和金#^} Ⅱ日育奇Ⅱ量托机构 ^才和专m机构是行业主体．应§通 过行＆协会、政府机构和培训部门协作。培 育REtTs专业从业^员。REITs所需^才应 该氍懂得房地产专业知识．又掌握投资银 行业务和相关法律法规．并且具有檑关的 实际工作经验．属于复台型^才。这方面 可以通过引进国外成熟机构以殛培0II体系， 也可以通过台作、通过业内经营瞢理专家 联台培训来进行。 《=)建^有*监营镕} REITs的成长成黜}别需要有效的监 管体*阻保护投资者利益以厦建i市场信 ，0。在这个问题上．一是要确立REITs产品 监管机构。针对REITs具有跨行业I跨房地 产市场和资本市场l的特点．尽可能避免 出现多头监管的捂局，以增强监管教鲁= 是要完善REITs产品的信息披露制度．参 照上市公司的信息披露要求．制定专门的 制度．以满足投资^、托管机构和监警部 门的需求。喜 l 4t*"REIT5女#％#目R m#自＆§*}日B≈#+2008(9) 2#*}．#R#．$辞境外房≈ ，＆t口*fRE【T‘l￡^H我目HB} ±*Ⅱ≈自$A．2㈤9{2) 3丰*R．目#彝*袁目房^，& f镕*■t(kEITs】H目*&女## §#}．2009f2) (1匡目固口 同络维度上的适用性 Vensim软件绘制其企业知识存■流量圈 【见国'k 主要方程式如下 KK=KJ+DT·眦1JK+K2JKl K1KL-F1K*U1 F1K=B1J·}1 B1K=K1*VO K2KL=KWKtm KWK=KWJ+DT·K3JK K3KL=F2K·U2 F2K=B2Jtl2 B2K=KWJrV 模拟结果分析 采用上述模型，对模型中的参教赋值 模拟产业集群核心网络与非产业集群的一 般企业知识创新对绩效贡献的影响。=者 的区别可以用对知识溢出率赋予不同值的 方式来表选，本倒假定集群企业因隐性知 识转移的优越性而拥有轻高的知识溢出率． 模拟中分别赋予m以001和002的数值． 罘用Vensim软件进行模拟实验．模拟结果 输出曲线如图2、图3所示。 模拟结果表明．从创新同络的角度来 藿，集群企业相比于非集群企业瞻取得较 好的经营鼓果．这表明本横型在知识创新 横量应用毫设 本文在产业集群、知识创新理论的基 础上．采用SO的方法．通过对问题的系统 分析构建7产业集群枷b创新嗣络知识创 新的SD模型．并通过模拟运行验证其适舟 性。本模型应用时可根据研究需要对模型 进行调整，可增减模型变量，也可以通过 改变某些参量的确定机制【如可以通过 Table 函数 excel方差函数excelsd函数已知函数     2 f x m x mx m      2 1 4 2拉格朗日函数pdf函数公式下载 来模拟某些参量随其他变量的 动态变化或反映某种正负反馈关系l来选 到研究目的。车模型在使用时面临的一个 难韪是知识的度量．王瑜对知识度量技术 有总结性论连．也可以参阅知识I程方面 的有关文献。● t￡＆《，ml*女lMl#}*擘 i■女＆#2006 2 T*；，＆^■《＆∞n☆目t ■女*》*一m*4■＆t^■** 【Dl^B女}H±荦n≈i，2008 3镕t产＆^牟十∞自m**自± ti争*势目完【M】浙4^学女t#． 2f]09 4i*～*18十自《tt、#l 5＆}∞*f*t#$*≈『Dl蔓E^ }*±}＆☆t．2㈨4 ‘÷i#0∞Ⅻ}日Bt'989镕女#0■W67万方数据 我国发展房地产投资信托的障碍及对策 作者： 郦大海 作者单位： 武汉理工大学管理学院,武汉,430072 刊名： 商业时代 英文刊名： COMMERCIAL TIMES 年，卷(期)： 2010，""(15) 被引用次数： 0次 参考文献(3条) 1.汪波.杨坤 REITs法律环境国际比较与经验借鉴 2008(9) 2.薛怀宁.杜晓军.张涛 境外房地产投资信托(REITs)发展对我国的启示 2009(2) 3.李新天.闾梓睿 论我国房地产投资信托制度(REITs)的困境及出路 2009(2) 相似文献(10条) 1.学位论文 王涛 我国发展房地产投资信托基金（REITs）的探讨 2006 房地产行业一直以来都是我国国民经济的重要组成部分，而同时它也是一个资金高度密集的行业。当前我国房地产企业存在着诸多影响企业生存和 进一步发展的障碍，融资渠道不畅便是其中最大的障碍，主要体现在大多数房地产企业获得银行贷款的难度在加大而直接上市融资仍比较困难、各种房 地产金融工具在我国又尚属空白等方面。 房地产投资信托基金(REITs)是20世纪60年代在美国首先迅速发展起来的，经过40多年的发展已经具有了相当大的规模。在这个过程中房地产投资信 托基金(REITs)不但为美国房地产经济的发展解决了资金问题，而且增加了资本市场上提高组合收益的投资品种。本文的目的就是在借鉴美国和亚洲各国 发展房地产投资信托基金(REITs)经验的基础上，分析我国发展房地产投资信托基金(REITs)的必要性和可行性，提出适合我国的房地产投资信托基金 (REITs)的发展模式。 本文分为七个部分。第一部分阐述本研究的选题背景、研究目的以及研究方法。第二部分是房地产投资信托基金(REITs)的概述，分析了房地产投资 信托基金(REITs)的特点和产品优势，并对房地产投资信托基金(REITs)和相似产品做了比较。第三部分介绍世界上房地产投资信托基金(REITs)的发展状 况和借鉴经验，详细介绍了美国和亚洲各国房地产投资信托基金(REITs)的发展状况，并对美国模式和亚洲模式做了比较分析。第四部分从我国实际出发 ，分析了我国发展房地产投资信托基金(REITs)的必要性和可行性，在第五部分进一步指出了我国发展房地产投资信托基金(REITs)存在的障碍，并给出 了相应的对策分析。第六部分通过对比公司型基金和契约型基金以及开放式基金和封闭式基金，从而得出了适合我国发展的房地产投资信托基金 (REITs)的模式。最后一部分作为 全文 企业安全文化建设方案企业安全文化建设导则安全文明施工及保证措施创建安全文明校园实施方案创建安全文明工地监理工作情况 的结束语，总结了论文的主要内容，展望了我国发展房地产投资信托基金(REITs)的前景。 2.学位论文 郭峰 房地产投资信托基金(REITs)本土化研究 2009 房地产业是资金高度密集的行业，离开充足的资金支持便没有房地产业的发展。投资规模巨大、投资周期长是房地产业的重要特征。当前，由于房 地产价格不断上涨，以及房地产企业对银行间接融资过度依赖，人民银行采取了一系列贷款紧缩政策，以消除泡沫、规避风险。在从紧的贷款政策下 ，房地产企业困难重重，资金链越来越紧。而同时，随着我国国民收入水平的逐渐提高，社会上形成了巨额的闲散资金。由于缺乏投资渠道，居民的巨 额储蓄一直无法用于多元投资。所以象房地产投资信托基金(Real Estate Investment Trusts，简称REITs)这样的房地产投融资工具在国内的发展，成 为了一种必然。REITs有助于分散房地产行业的系统风险，有助于减少商业银行的不良贷款，对于广大中小投资者，也提供了流动性很好的小额投资机会 。
　　 从20世纪60年代初期推出的第一只美国上市交易的房地产投资信托以来，REITs在海外已经有了四十多年的发展历史。结合海外REITs发展经验和国内实 际情况，研究如何实现REITs的本土化，具有重要理论意义和实践价值。
　　 本文采用了比较研究和实践分析的方法，广泛借鉴国内外已有研究成果，通过对土地经济学、不动产投资与金融、法律、房地产投资信托相关学科的相 互渗透结合，综合研究REITs在本土化过程中的问题。文章首先从REITs的相关理论分析入手，阐述了信托和投资基金的原理与类型。之后，对发达国家 和地区的REITs运作经验进行借鉴总结，其中包括美国、澳大利亚、香港等地REITs的发展情况和特点。接下来文章对REITs在国内的试行情况进行研究 ，对于国内REITs的发展现状作出了特征分析。在此基础上，文章根据所总结的海外经验，结合国内现状，提出国内REITs发展的构思，提出国内REITs在 不同阶段的基本类型设想、发展模式构想。本文认为，REITs在国内的运行环境还需要大力改善，还有很多制约发展的障碍和瓶颈需要突破。这些障碍和 瓶颈可以从政策制度、法律法规、不动产产权等几个角度来区分和阐述。最后，针对现行条件下REITs发展的制约因素，文章从完善REITs运作环境、构 建法律法规框架、健全REITs的监管、信息体系等几个层面提出了建议与措施。 3.学位论文 祝静玉 房地产投资信托基金（REITs）研究——兼议我国REITs的模式选择 2005 本文通过分析REITs在美国、香港、新加坡、日本、韩国等国家和地区的发展历程，重点考察REITs的产品特性，归纳出REITs的发展模式和立法要求 ，再对我国当前市场条件、经济环境进行分析，论证了我国发展REITs的可行性和必要性，并在最后对我国REITs的模式选择进行了探讨。 　　论文除结束语外共分五章，首先是导言部分，包括选题的背景、意义以及国内外研究现状、本文所做的工作。 　　第二章是REITs概述，第一节介绍目前国外REITs的发展情况，第二节重点考察了美国的REITs，对其发展历程、运作模式及产品投资特性作了深入的 分析，第三节对REITs的美国模式和亚洲模式进行了比较，着重分析立法、结构和上市条件等三个方面，为我国发展REITs提供了参考模式。 　　第三章是我国发展REITs的必要性和可行性。第一节从我国房地产业的持续发展、产业升级，金融市场的完善等角度，分析了我国发展REITs的必要 性；第二节从我国金融信托业的发展、REITs的投资主体、我国房地产基金市场、外资不断涌入等方面对我国发展REITs的可行性进行论证。 　　第四章根据国外的经验和我国目前的经济环境、制度条件，对我国设立REITs的运作模式进行了探讨，提出在我国设立REITs应选择契约型、封闭式 的上市地产基金(ListedPropertyFunds-LPFs)结构，参照香港和新加坡REITs的模式，从管理公司、托管人责任和资格、核心投资规定、收入分配政策等 方面对我国REITs结构功能和要求进行了详细设计。 　　第五章讨论我国发展REITs的障碍及相应对策。首先从社会文化背景、法律法规、相关专业人才、有关中介结构、税收优惠五个方面分析了我国发展 REITs的制约因素；然后针对以上障碍提出了促进我国REITs发展应采取的措施。 　　本文的新意：目前国内尚无一家真正的REITs公司，而国内理论界对REITs的研究才刚刚开始，未形成体系，本文在这方面进行了系统的介绍和前沿 性的理论探讨，提出了我国REITs的模式选择，在一定程度上充实了这方面的研究，并为我国进一步探讨REITs的设立提供了决策建议。 4.期刊论文 丁晨.屠梅曾.Ding Chen.Tu meizeng 中国发展REITs的路径选择——本土上市及海外融资的比较分析 -上海管理科学2008,30(3) 目前,我国引入REITs主要有两种路径可供选择:一是在我国房地产投资信托发展基础上直接培养本土化REITs在我国境内上市;二是国内不动产以 REITs形式进行海外融资.本文将比较分析这两种发展路径的优势与障碍,最终得出中国房地产发展REITS路径选择一些结论. 5.学位论文 李小衡 我国发展房地产投资信托基金（REITs）的模式研究 2007 近年来在国外证券市场迅速发展的房地产投资信托基金(REITs)是一种以发行受益凭证的方式汇集多数投资人的资金，由专门投资机构进行投资和管 理，并将投资综合收益按比例分配给投资人的一种集合投资信托制度。REITs不仅为房地产业的发展提供了银行外的融资渠道，而且为投资者提供了一种 具有稳定收入、较低风险的投资产品。在中国，由于中国资本市场不甚发达，因此一直没有房地产投资信托基金的存在。但随着国家宏观调控的加强和 房地产市场自身发展的需要，房地产业在快速发展的同时遇到资金瓶颈，我国民间蕴藏着巨大的资本却缺乏高回报的投资渠道，发展房地产投资信托基 金的必要性逐渐显现出来。作为连接这两者的房地产投资信托基金在我国发展遇到了模式选择的问题。 本文从研究房地产投资信托基金的模式入手，介绍了国外REITs的组织模式、投资模式、发行形态和运作模式四个方面，运作房地产投资信托基金是 可以有不同模式搭配方案。根据我国发展房地产信托投资基金的现状及遇到的诸如法规不健全、市场不成熟、政策不明确等障碍，我们应该发展适合于 自身条件的典型模式：在组织模式方面，应该先发展契约型基金，然后再逐步培养公司型基金；在投资模式方面，根据目前国内房地产市场的发展现状 ，信托机构的信托资金可以有多种投向；在发行形态方面，开始阶段应该选择封闭式，但封闭式有着结构上的固有缺陷，因此如果条件成熟应该转为开 放式，另外也可以结合封闭式和开放式两者的优势，对封闭式基金做一些改进；在运作模式方面，作者借鉴了国外模式及我国的具体情况，从市场条件 和发展前景上考虑，建议我国应采用契约型上市房地产信托投资基金来开展运作。最后，本文为我国发展REITs提出了相应的建议和对策。 6.期刊论文 刘俊贤 发展我国房地产投资信托基金REITs的几点建议 -科协论坛2007,""(1) 房地产融资渠道单一问题已成为房地产金融发展的障碍.本文介绍了房地产投资信托基金的内涵,结合房地产信托投资基金在我国的发展概况,从五个 方面提出了发展我国房地产信托基金的建议. 7.学位论文 江玮 我国大陆房地产投资信托基金（REITs）的实践模式探讨 2008 随着我国房地产业的快速发展,房地产业已经成为我国国民经济的支柱产业和重要的经济增长点,它的稳定和发展对整个国民经济的健康发展具有至 关重要的作用。目前,随着国家宏观调控政策的逐步落实,房地产业融资的一些深层次矛盾和问题开始显露出来。长期以来,我国房地产企业融资渠道单一 ,对银行贷款依赖过大；与此同时,由于大量贷款投放于房地产项目,商业银行面临着较大的可能由房地产业引起的金融风险。另一方面,随着国民财富的 快速增加,广大投资者也需要一种低风险、收益稳定的投资品种。在房地产融资渠道切需进一步多元化,积聚的房地产金融风险必须尽快化解,投资者也需 要新的投资品种的背景下,房地产投资信托基金(以下简称REITs)作为一种切实可行的房地产融资方式已经逐渐被房地产业及金融业所重视。但我国对 REITs的研究起步较晚,大部分研究都限于对国外实践情况介绍及其理论的研究。近年来虽说有个别信托公司在实务上进行了一些实践,但都限于当时的法 律,使其设计出的产品和国外成熟的REITs相比有着本质的不同,因而我国除在香港发行的广州越秀外,大陆并未有真正意义上的REITs。 随着《中华人民共和国合伙企业法》在2007年6月1日的实施,该法为我们在REITs的实践上提供了新的思路,正是在上述背景下由国家证监会牵头,上 海市浦东新区政府、上海证券交易所、申银万国证券股份有限公司、瑛明律师事务所组成了相关的课题研究组对REITs进行了实务上的研究,以期设计出 符合我国国情的REITs产品。笔者作为申银万国证券小组的一员有幸参加了课题研究,现将笔者的研究过程及结论形成本文。 本文共分六章： 第一章《导论》部分介绍了选题背景、意义,在对国内外的研究文献进行综合评述的基础上,形成论文的主要研究内容、研究思路及方法。概括了本 文的研究创新之处,及研究的不足之处。 第二章《房地产投资信托基金的基本理论》从研究房地产投资信托基金的定义、特征、优势及运作原理入手,对房地产投资信托基金的概念进行了厘 清,以区别开我国目前金融市场上的房地产投资信托产品,得出进一步的模式构建研究的必要性,并为实践模式设计和其可行性分析提供理论基础。另外还 概述了与房地产投资信托基金相关的信托理论及基金理论。第三章《我国发展房地产投资信托基金必要性及环境分析》研究了我国房地产融资现状和它 较为单一的信贷融资模式积聚的金融风险,研究了房地产投资信托基金对发展我国房地产业的作用,从需求方面得出我国发展房地产投资信托基金的必要 性。另一方面从完善我国金融体系及资本市场的角度对发展我国房地产投资信托基金的必要性进行了研究。 第三章还研究了我国发展房地产投资信托基金的社会文化环境、市场环境、政策法律环境,分析并得出我国目前发展房地产投资信托基金有着较大的 可行性,但同时也面临着一定障碍的结论。 第四章《房地产投资信托基金的国际实践经验借鉴》研究了美国房地产投资信托基金理念的起源及发展、设立条件、类型、主要结构,同时研究了房 地产投资信托基金在亚洲区的实践。进一步对美国及亚洲区的实践经验进行了总结,最后得出可供构建我国实践模式借鉴的经验。 第五章《我国房地产投资信托基金实践模式构建》结合第三章的中国现实环境分析,借鉴国际实践经验构建了我国发展房地产投资信托基金的三种模 式,即信托计划模式、产业投资基金模式、有限合伙企业模式,并对各种模式的可行性进行了分析研究,得出了有限合伙企业模式是适合我国现实的较为有 效的实践模式的结论。最后从完善法律法规、信息披露和监管、REITs组织机构建设和机构投资者培育、REITs人才培养四方面,提出了发展我国房地产投 资信托基金的政策建议。 本文主要创新之处在于结合中国实际环境,构建了以有限合伙企业为载体的房地产投资信托基金实践模式,使我国房地产投资信托基金可以从理论走 向实践。具体来说主要有： 一、运用合伙企业中的对税收的规定,解决了信托计划及产业基金模式均无法避免的双重征税问题。 二、借用证券交易所的大宗交易平台系统解决了基金份额的流通问题。虽然信托计划模式能实现REITs的大部分功能,而且目前国内多以此模式作为 准REITs的实践路径,但信托计划模式很大的一个缺陷是无法在证券交易所上市平台流通。 三、运用有限合伙企业模式解决了现行法律对房地产投资信托基金的大部分束缚,使中国的房地产投资信托基金可以由理论探讨层面走向实务,为中 国的房地产发展增添了一条新的融资渠道。 四、为中国资本市场增加了一种低风险收益稳定的投资品种,使我国投资者多了一种投资选择。 8.学位论文 王磊 房地产投资信托基金（REITs）及在中国的应用前景分析 2006 从世界范围来看，房地产投资信托正在成为房地产金融市场新的融资途径，也成为投资者追捧的投资工具。在中国的资本市场不断成熟、房地产逐 渐成为国民经济的支柱产业和房地产金融走向体系化但发展仍然滞后的背景下，本文对中国如何借鉴海外的发展经验并结合中国国情发展中国的房地产 投资信托基金，进行了一次探讨。 全文首先是研究背景的简要说明和文献综述，然后对房地产投资信托基金进行了简要的分类和分析。接着，文中对各个国家和地区现有的 REITs 发 展的经济环境、法律、税收等制度进行了比较，从外部环境因素和法律规范两方面对各国和地区 REITs 的发展路径进行了分析，概括出适合不同国情与 经济环境下的 REITs 发展模式。第五章对 REITs 这种特殊金融工具的投资特性进行研究，分析了 REITs 独特的投融资特性和与其它金融工具的相关性 ，在论述了REITs投资收益和风险的同时，对：REITs与其它金融工具的特性进行比较，并通过对香港市场 REITs 产品收益率的实证分析，进一步说明了 REITS 的收益特点。接下来对 REITs 在中国的前景分析方面，本文首先说明了国内房地产信托的发展现状和我国房地产信托与REITs的差异，其次着重 从法律环境方面对我国发展 REITs 面临的障碍加以研究，给出了作者自己的结论。最后，论文对在我国特定法律和金融制度环境下如何发展 REITs，提 出了可行的运作模式和操作建议。 9.期刊论文 庄铁丽.钟蔚敏.饶鹏 中国房地产投资信托基金(REITs)发展模式探索 -经济研究导刊2009,""(30) 从REITs的概念和特征的辨析入手,结合REITs国内外发展情况,分析中国发展REITs面临的主要障碍,希望通过设计出一套适合中国国情的房地产投资 信托基金运营模式,促进中国房地产业的健康发展. 10.学位论文 黄超 房地产投资信托基金在我国的应用研究 2007 房地产投资信托基金(REITs)，指通过发行基金受益凭证募集资金，交由专业投资管理机构运作，基金资产专门投资于房地产产业或项目，以获取投 资收益和资本增值的一种基金形态。自20世纪60年代出现以来，在全球得到了较好的发展。目前，美国REITs市场是全球规模最大，也是最成熟的市场。 亚洲REITs则在2000年以来得到突破性发展，成为REITs的新兴市场。日本、韩国、新加坡相继在2001、2002年上市REITs，香港也在2005年11月25日，成 功推出首支REITs--领汇，获得了投资者的追捧。 采用银行贷款的方式进行融资一直是我国房地产公司主要的融资渠道，大约70％的房地产开发资金来自银行贷款的支持。我国房地产业已成为与银 行业高度依存的一个行业。但是随着近年来房产价格的快速上涨，中央银行进入加息周期，金融业面临的房地产贷款偿付风险越来越高。为了规避金融 风险的进一步累积，我国商业银行现在普遍紧缩银根，尤其提高了对房地产业的贷款门槛。房地产业融资难的问题进一步凸显。 适时引入REITs，开发出适合我国的REITs产品，对房地产市场的稳定发展，金融风险的分散和多层次资本市场的建立完善都具有重要的现实意义。 本文以房地产投资信托基金(REITs)在我国的应用为研究对象，通过对REITs概况的描述，对比国际上REITs发展的两种主要模式，形成对REITs概念 和国际通行做法的整体把握。接着分析REITs在我国的发展现状以及面临的主要障碍。最后结合国际通行做法与我国现实国情，详细探讨了REITs在我国 的应用发展模式。 整篇论文共分为五个部分。 第一部分：引言。简单介绍了本文的选题背景和意义；对现有的国内和国际关于REITs的文献进行了梳理；并对本文采用的研究方法做了简单的归纳 介绍。 第二部分：房地产投资信托基金(REITs)概述。对 REITS 的定义，基本运作模式和关键运作环节进行了简单介绍。对比了不同分类 标准 excel标准偏差excel标准偏差函数exl标准差函数国标检验抽样标准表免费下载红头文件格式标准下载 下，不同类 型的 REITs 各自的特点；初步分析了不同类型的 REITs 的收益和风险水平。REITs 的基本运作模式实际上就是通过向市场发售受益凭证 (或股份)，集 聚众多中小投资者的资金，然后凭借自身专业的投资理念参与房地产项目的投资，最后将投资收益以股息、红利的形式分配给投资者。REITs 从组织形 式特点出发，可以划分为公司型和契约型两种；按照交易方式是否可赎回，可以划分为封闭式和开放式；从资金募集与流通方式出发，又可以将其划分 为私募和公募两种；从赢利模式 (投资类型) 出发，可将其划分为权益型、抵押型和混合型三种。本文主要介绍了按组织形式和按盈利模式的两种划分 方式的各自特点，以及收益和风险区别。 第三部分：房地产投资信托基金(REITS) 模式的国际比较。提出目前国际上 REITs的两种主要模式，介绍了两种模式各自的发展历程。详细对比了 两种模式在立法上，结构上，以及上市条件上的异同。REITs 美国模式在立法上主要通过修改税法，以税收优惠驱动REITs发展；而亚洲模式主要是通过 专项立法规范REITs 的发展。在结构上，美国REITs经过多年发展，为适应市场变化，先后形成了 UPREITs， DOWNREITs，以及“双股”，“合订”和 “纸夹”等结构，而亚洲REITs 发展时间较短，其结构按照专项法规的要求形成。在上市条件上，亚洲模式更强调REITs 发行必须经过立法机构(证监会 )批准通过。 第四部分：中国 REITs (C-REITs) 的发展必要性，现状和主要障碍。介绍了 REITs 在我国的发展必要性；归纳了我国五种准REITs的发展模式；并 对 REITs 在我国的应用所面临的法律，市场环境，参与主体和人才储备等诸多障碍进行了分析。 在我国发展REITs 有助于房地产业转变经营管理方式，提高行业整合度；为房地产业提供新的融资渠道，降低银行金融风险；为投资者，尤其是中 小投资者提供低风险高收益投资品种；为房地产提供估值标准，控制资产泡沫。 五种主要准REITs模式有：一是信托计划下的“夹层融资”模式，以北京国投为代表；二是在香港上市的内地企业剥离优质物业在香港发行 REITs，以越秀为代表；三是直接收购国内物业在海外发行REITs，以新加坡嘉德置地集团为代表；四是天津滨海新区的REITs试点，以领锐基金为代表 ；五是公司型自我偿付的集合投资计划，以嘉富诚为代表。五种模式都是在现有条件下的有益尝试，但他们都面临诸多局限。其中除海外上市模式外 ，其他模式都面临无法公开募集资金和上市交易的困境，产品缺乏流动性，只有有实力的机构或个人可以参与。海外上市模式虽然可以解决流动性的问 题，但是付出的代价也是高昂的：除了 REITs在发起设立和后期经营的大笔费用支出外，内地企业选择在海外上市，还会因为利率上升，人民币升值 ，以及较高折扣率等因素导致物业估值和募集资金的缩水。此外，以上所有模式都面临税收的问题。我国目前没有相关的税收优惠，投资者获得的红利 分配都是税后收益，双重征税降低了REITs的收益率和吸引力。投资基金的规模都很小，投资的物业单一，无法通过分散化投资降低投资风险，也是局限 性之一。 第五部分：中国REITs(C—REITs)模式的构想及政策建议。本章详细分析了REITs在我国应用发展的模式，并提出了相应的政策建议。对我国REITs发 起人模式，投资方向，、交易方式，管理模式，债务政策，收益分配，以及合并终止进行了全面的分析。 在发起人模式上，可供选择的有信托公司模式，公司型REITs和契约型基金。以信托计划发行REITs存在的最主要的问题是无法上市流通；而成立公 司型REITs则与我国现行《公司法》有较大冲突。比较而言，以契约型基金作为C-REITs的发起人模式是成本最小，最具可行性的模式。 在投资方向上，C-REITs可以投资于住宅，写字楼，零售物业，酒店等成熟房地产资产；也可以用于不良资产处置；而投资于房地产开发领域也是可 以探讨的方向。 在交易方式上，有封闭式REITs和开放式REITs。从西方各国来说(尤其是美国)，开放式REITs已经成为主流，占85％，而亚洲各国REITs目前主要是 封闭式的REITs。由于房地产投资基金的投资是长期性，短期的变现能力比较差，投资者以追求长期稳定的收益为主，注重的是投资基金的成长性和资本 的保值增值。中国目前的管理水平和股市规模还处于初级阶段，投资者倾向于追逐短期利益，如果选择开放式REITs，基金规模的频繁变动将不利于 REITs的运作。因此，先选择封闭式REITs更适合中国的国情。 C-REITs 管理模式的选择，主要取决于设立REITs的客观环境。在中国目前金融体制下，由于信用体系的缺失，中介机构发展滞后，应首选选择外部 管理模式，将资金交给专业管理公司运作，充分披露信息，加强监管。随着市场逐渐成熟，未来C-REITs会向经营性公司转变。 REITs在发展过程中通常需要以外部融资的方式来支持房地产收购、开发和更新改造项目。由于REITs通常可以用所持有的房地产作抵押，融资成本 相对较低，债务融资通常是REITs的首选融资途径。C-REITs的债务政策既要防范过渡借贷的风险，又要充分考虑REITs公司收购新的地产项目或进行项目 更新的融资需求。因此建议允许C-REITs有适度的借贷比例，并借鉴香港的规定，将最高负债比例限定为不超过净资产的35％。 红利分配政策一方面对REITs的融资成本有影响。从控制融资成本的角度，REITs会尽可能减少红利分配，增加留存收益作为内部融资来源。另一方 面，红利政策会向市场传递REITs的经营信息。C-REITs的设计应该充分考虑其收入相对稳定的投资特性，也要考虑红利政策向投资者传达的信息。在分 配比例上可以参考美国，香港，韩国的REITs的规定，采用相对较高的分红比例，建议将不低于90％的税后净收入以红利形式分配给投资者。 C-REITs在设计的过程中，主要考虑其在两种情况下可能会终止：即持有人全体大会上以通过特别决议的形式批准，或司法(法院)决定清盘。我国的 REITs法规应该对REITs终止程序和资产价值变现的方式等进行相关规定。 本文的主要创新点包括： 1、本文对REITs在我国的应用做了系统整理、分析和评述；之前我国学者较少对REITs在我国的应用做过系统分析和评述。 2、本文归纳，并对比研究了国际上REITs两种发展模式，为REITs在我国的应用提供了可选择路径；我国学者之前对发展模式的归纳文献较少。 3、本文通过案例分析，对我国现有的准REITs的发展模式进行了归纳总结，为REITs在我国的应用提供了现实经验；此前我国学者几乎没有涉及此类 的文献。 本文的不足之处在于： 1、由于我国目前还没有正式推出REITs，相关的数据也就无从获得，无法对REITs的收益和风险水平进行实证研究。 2、本文选题较新，资料和相关文献不足，同时笔者水平有限，因此提出的相关建议与我国国情可能不完全匹配。 本文链接：http://d.g.wanfangdata.com.cn/Periodical_sysd201015030.aspx 授权使用：北京林业大学(bjlydx)，授权号：509fa20c-e3a3-4e54-962f-9e4a00d3bfc9 下载时间：2010年12月12日