定制服装行业品牌企业酷特智能调研分析报告

定制服装行业品牌企业酷特智能调研分析报告1.前言：.............................................................................................................................................42.公司介绍：酷特智能是业内领先的大规模个性化服装生产公司........................................42.1.收入构成：大规模定制化服装业务为公司主要收入来源，境内业务占比较高.......52.1.1.大规模定制化服装业务：ODM为主要收入来源，OBM自有品牌业务占比持续提升..............................................................................................................................................62.1.2.咨询服务业务：利用自身经验为其他企业提供工业升级改造 方案 气瓶 现场处置方案 .pdf气瓶 现场处置方案 .doc见习基地管理方案.doc关于群访事件的化解方案建筑工地扬尘治理专项方案下载 ，收入占比较小..................................................................................................................................................72.2.股权结构：家族控股股权结构稳定..........................................................................................73.行业：大众服装定制需求快速增长，大规模个性化定制服装企业正面临行业机遇.......83.1.我国服装定制行业近年实现快速增长，未来仍存较大发展空间..................................83.2.大规模个性化定制服装适合日益增长的大众服装定制需求............................................93.3.流量去中心化时代，为定制化服装生产企业带来机遇..................................................103.4.能够拥有大规模个性化定制能力的公司需要依赖智能生产和数据驱动..................114.竞争优势：拥有大规模个性化定制技术，数据打通各生产环节，提升运营效率.........124.1.C2M订单驱动的大规模个性化定制，数据驱动智能生产和产业链协同.................124.2.未来计划实现跨品类在线定制C2M直销平台，拓展未来发展空间........................155.财务分析：..................................................................................................................................155.1.主营业务收入：19年由于订单问题，收入略有下降，目前影响基本消除............155.2.盈利能力：毛净利率近年持续提升，盈利能力有所提升.............................................165.3.营运能力：得益于经营模式优势，存货周转及应收账款周转效率高于行业........175.4.净资产收益率高于行业均值，短期偿债能力有改善空间.............................................176.盈利预测和估值..........................................................................................................................186.1.盈利预测..........................................................................................................................................186.2.可比估值..........................................................................................................................................197.风险提示......................................................................................................................................20图1：酷特智能发展历程...............................................................................................................................5图2：公司服装业务收入在19年规模有所下降（百万元，%）.....................................................5图3：公司主要收入来源为大规模定制化服装业务（%）.................................................................5图4：公司目前境内业务占比较高（%）.................................................................................................6图5：境外收入集中在北美地区，欧洲客户收入占比提升（百万元）.......................................6图6：公司个性化定制ODM模式为主要的收入构成（万元）......................................................6图7：个性化定制OBM模式占比持续提升（%）................................................................................6图8：公司股权结构图....................................................................................................................................8图9：我国定制服装行业近年快速发展，未来仍存在较大发展空间（亿元，%）..................9图10：我国个性化定制服装人均消费额对标海外仍有空间............................................................9图11：我国每千人定制服装消费额增速较快........................................................................................9图12：大规模个性化定制能够满足大众服装定制需求..................................................................10图13：相比于传统手工定制，大规模个性化定制成本更低，制造周期更短.........................10图14：年轻一代消费群体最重要的服装信息获取渠道来自线上（%）....................................11图15：酷特智能以订单驱动的大规模个性化定制模式..................................................................13图16：酷特智能拥有个性化需求的海量数据库................................................................................13图17：酷特智能利用数据驱动产业链协同.........................................................................................14图18：酷特智能C2M平台.......................................................................................................................15图19：酷特智能2019年营收略有下降（亿元，%）......................................................................16图20：公司毛净利率水平近年持续提升..............................................................................................16图21：公司费用控制得当..........................................................................................................................16图22：公司存货周转率高于同行业其他公司（次）.......................................................................17图23：公司应收账款周转率良好，高于行业其他公司（次）....................................................17表1：酷特智能自有品牌定位及产品系列...............................................................................................7表2：公司大规模定制服装生产模式汇总...............................................................................................7表3：市场中进行大众定制化服装生产和销售的企业情况汇总..................................................12表4：酷特智能生产制作周期与同行业其他公司相比具备优势..................................................15表5：2017-2019酷特智能现金流量概况（万元）......................................................................17表6：酷特智能净资产收益率高于行业均值.......................................................................................18表7：酷特智能短期偿债能力仍有改善空间.......................................................................................18表8：酷特智能长期偿债能力有保证.....................................................................................................18表9：酷特智能盈利预测表（百万元）..............................................................................................19表10：可比估值............................................................................................................................................19公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明41.前言：我们应该如何看待当下个性化定制服装行业？其实近年来，整个定制服装行业得到快速发展，13-17年年均复合增长高达22.9%，我们预计2020年整个定制服装行业规模将达到2000亿元左右。同时，我们对标海外市场，国外定制服装普及率较高，我国人均消费额较低，国内渗透空间较大。以往定制服装通常与费人工、价格贵、耗时长等关键词联系在一起，目标消费客群多为高端消费水平的消费者。但是如今在智能生产和大数据的应用下，从行业趋势来看，大众服装定制需求快速增长，而拥有柔性供应链及数据驱动智能生产的大规模个性化定制服装生产企业存在较大发展空间。我们认为从供应链角度来看，企业效益的保证是规模化订单后的边际成本递减，大规模的个性化定制能够实现。那么如何实现大规模订单我们认为是企业需要去思考的问题。我们此前一直强调流量去中心化时代的价值和机遇。随着消费主力人群逐渐转移至90后、00后，消费者的消费行为已经发生变化。在流量去中心化时代，社交媒体、KOL对于年轻一代消费群体的购买决策影响越来越深；每一位KOL都拥有人设和目标圈层，能吸引到关注这个圈层，并认同其人设的粉丝群体。在服装定制行业，如果大规模个性化定制服装企业能够抓住这一风口和机遇，与拥有合适人设的红人进行合作，在“关注经济”时代下，利用KOL影响其背后高粘性粉丝群体的购买决策，产生购买，那么企业未来的价值和空间将大大提高。由此，我们认为，如果定制服装企业可以利用其柔性供应链，以及智能制造能力，与KOL红人等意见领袖合作形成专属定制款、合作款，利用其背后的粉丝群体快速产生大规模订单，帮助企业快速实现规模扩张，从而实现边际成本递减，提升企业盈利能力。我们认为酷特智能作为业内领先的大规模个性化服装生产公司具备这样的能力。2.公司介绍：酷特智能是业内领先的大规模个性化服装生产公司酷特智能是大规模个性化定制服装生产代表企业，主要从事个性化定制服装的生产和销售；同时利用自身在数字化领域升级改造经验，总结出一套传统企业转型升级方案，能够为国内传统制造企业提供数字化定制工厂整改方案及技术咨询服务。酷特智能董事长张代理先生在1995年创立红领集团，在我国服装行业繁荣发展时期依靠OEM贴牌代工和传统销售模式得到快速发展；在2003年前后，随着行业竞争加剧，利润被不断压缩，张代理先生开始寻求转型；2004-2007年公司智能生产线初步形成，张代理开始筹划从传统标准号成衣业务向定制服装业务转型，并在2007年成立酷特智能，进行定制化服装生产的探索。目前经过十多年的探索，酷特智能已经成为大规模定制服装生产代表企业，个性化定制西服年产能达到42万套左右，定制衬衫年产能达到22万件；同时能够实现从客户下单开始，7个工作日内完成个性化产品的生产制造，并能够达到“一人一版，一衣一款，一件一流”的标准。公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明5图1：酷特智能发展历程资料来源：长江商学院、第一财经周刊、商务部、公司招股书、公司官网、2.1.收入构成：大规模定制化服装业务为公司主要收入来源，境内业务占比较高公司主营业务收入来自两个方面：大规模定制化服装业务及咨询类业务，其主要收入来源来自服装业务。2019年公司服装类业务实现营收4.95亿元（-8.57%），占比为97.01%，咨询类业务实现营收1526万元，占比为2.99%。公司大规模定制化服装业务2019年规模有所下降主要系公司在18年对订单进行优化和调整，优先保证利润水平更高的中小型B端客户订单，从而使公司两个客户的订单在18年下半年流失，影响公司19年服装类业务的收入水平。但目前公司已经调整客户结构，两大客户订单流失影响已经基本消除。图2：公司服装业务收入在19年规模有所下降（百万元，%）图3：公司主要收入来源为大规模定制化服装业务（%）资料来源：公司招股说明书，Wind资料来源：公司招股说明书，Wind分地区来看，公司境内业务收入占比较高，境外业务均来自公司个性化定制ODM业务。2019年公司境内业务收入3.20亿元，占比为62.71%；境外业务收入1.90亿元，占比为37.29%。细分来看，境外主要的业务收入集中在北美地区，与此同时欧洲客户的收入占比逐步增加。271.79385.38530.08540.97494.594.5717.2632.0427.2915.26-100%0%100%200%300%-1001003005007002015年2016年2017年2018年2019年服装类咨询类服装类YOY咨询类YOY98.35%95.71%94.30%95.20%97.01%1.65%4.29%5.70%4.80%2.99%0%20%40%60%80%100%2015年2016年2017年2018年2019年服装类咨询类公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明6图4：公司目前境内业务占比较高（%）图5：境外收入集中在北美地区，欧洲客户收入占比提升（百万元）资料来源：公司招股书、公司公告，资料来源：招股说明书，2.1.1.大规模定制化服装业务：ODM为主要收入来源，OBM自有品牌业务占比持续提升公司服装定制业务核心的经营模式是“由订单驱动的大规模个性化定制”，主要包括个性化定制ODM、个性化定制OBM以及个性化定制职业装三种模式；目前ODM模式仍然是公司服装定制业务最主要的收入来源。定制服装产品覆盖了男士、女士正装及全系列各品类，包括西服、西裤、马甲、裙装、衬衫、大衣和风衣等。从收入构成来看，贴牌加工ODM仍然是最主要的收入来源，2019年实现营收3.47亿元，占比为70.2%；个性化定制OBM虽然占比较小，但是近年占比持续提升，19年实现营收5289万元，占比提升至10.69%。图6：公司个性化定制ODM模式为主要的收入构成（万元）图7：个性化定制OBM模式占比持续提升（%）资料来源：招股说明书，资料来源：招股说明书，个性化定制ODM：酷特智能个性化定制ODM主要是与B端客户进行合作，按照B端客户要求进行代工生产，交付产品。公司B端客户通过对顾客进行量体、搭配等服务后，将所需要的产品数据通过公司个性化定制平台进行下单，公司根据订单进行生产发货。从收入模式上看，酷特智能收取加工费和面料费用。个性化OBM：酷特智能个性化定制OBM主要面对C端客户开展，C端客户通过线上平台下单或在门店下单后，公司通过订单要求进行生产和配送，目前公司OBM业务客户均来源于境内。公司OBM自有品牌包括“CotteYolan”（酷特云蓝）、“红领”、“瑞璞”，近年公司OBM业务占比持续提升。52.94%61.56%58.43%57.25%62.71%47.06%38.43%41.57%42.75%37.29%0%20%40%60%80%100%2015年2016年2017年2018年2019年中国大陆国外107181192136282933341217121377670501001502002502016年2017年2018年2019年北美欧洲澳洲其他国外地区391054011534721480253565289910186269449010000200003000040000500002017年2018年2019年贴牌加工ODM自有品牌OBM职业装品牌73.77%74.15%70.20%9.06%9.90%10.69%17.17%15.95%19.10%0%20%40%60%80%100%2017年2018年2019年贴牌加工ODM自有品牌OBM职业装品牌公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明7表1：酷特智能自有品牌定位及产品系列品牌名称品牌logo目标客户风格/理念/定位产品系列酷特云蓝有高端定制需求的商务人士高品质、高品位、高性价比的男女正装;个性化量身的高端定制;简约、高雅、精益求精;主要采用高级进口西服面料，以意大利面料ErmenegildoZegna、CERRUTI1881、LoroPiana为主线供应商，以VitaleBarberisCanonico做最低层面料辅助。Cotte和红领两个品牌旗下均有经典、时尚、礼服、休闲四个系列的产品红领追求潮流但理性消费的大众消费者高性价比的男女正装;结合亚洲人廓形剪裁，定位于实用商务路线;采用国产面料为主。瑞璞主要目标客户是新郎或伴郎高端定制的婚庆礼服，不仅仅是一件衣服，更是承载人生重要意义和记录人生重要时刻的艺术作品。婚庆资料来源：招股说明书，天风证券研究所个性化定制职业装：该模式针对的客户是各类有几种采购职业装需求的企事业单位团体，公司在获得订单后，安排人员到现场进行量体等需求记录，下单后生产交付。表2：公司大规模定制服装生产模式汇总销售模式个性化定制ODM个性化定制OBM个性化定制职业装品牌/商标按客户要求贴牌酷特云蓝红领职业装红领瑞璞市场区域境外&境内境内资料来源：招股说明书，天风证券研究所2.1.2.咨询服务业务：利用自身经验为其他企业提供工业升级改造方案，收入占比较小酷特智能利用自身在大规模个性化定制领域的运营经验，梳理出一套完整的工业升级改造解决方案，从而实现以子公司凯瑞创智为主体，开展与个性化定制相关的培训、咨询、软硬件产品销售以及企业升级改造整体方案输出业务。目前该业务占公司整体营收占比较小，2019年实现收入1525.66万元，占比为2.99%。2.2.股权结构：家族控股股权结构稳定张代理及其一致行动人合计持股46.6%，家族控股股权结构稳定。本公司实际控制人为张代理及其家族，其中张代理直接持有公司19.90%的股份比例；其女张兰兰直接持有公司股份13.64%；其子张琰直接持股13.06%；张代理及其一致行动人合计持股46.60%，家族控股股权结构相对稳定，此外，复星恒益、国科瑞华、前海瑞霖等机构持股30.45%，其他投资人持股22.95%。公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明8图8：公司股权结构图资料来源：招股说明书，天风证券研究所3.行业：大众服装定制需求快速增长，大规模个性化定制服装企业正面临行业机遇3.1.我国服装定制行业近年实现快速增长，未来仍存较大发展空间我国服装制造企业的经营模式主要分为生产销售成衣和服装定制两类。大多数服装制造企业是以生产大批量标准型号的成衣为主；而定制服装则是需要根据具体消费者的个人情况，量体裁衣，单件生产制作。我们认为我国国内的服装定制企业主要分为三类：1）首先是以高级定制为主的工作室或者 设计 领导形象设计圆作业设计ao工艺污水处理厂设计附属工程施工组织设计清扫机器人结构设计 师品牌。这类服装定制的形式制作周期较长，产品单价较高，面对的目标客群较为高端，群体范围较小；2）其次是一些成衣品牌开拓的定制服装副线，如报喜鸟；或是专门进行大规模定制化服装生产的品牌，如酷特智能旗下的酷特云蓝；3）第三是主要以团装生产为主业的企业，主要针对团体客户进行小批量，复杂程度相对较低的定制服务。从行业规模来看，我国定制服装行业近年快速发展，未来仍存在较大发展空间。由于我国居民的消费能力和生活水平进一步提升，同时随着主力消费人群逐渐转移至90后、00后，消费者对于服装的需求也在发生变化。消费者对于服装从以往的功能性需求转化为自身个性和审美的表达，对服装的需求更加差异化；同时消费者也愿意为能够满足其需求，并产生情感共鸣的产品进行支付，由此更加注重生活方式和产品特色的消费者已经逐渐接受并偏好个性化定制这一概念。所以我们能够看到近年我国定制服装的行业规模实现快速增长，2013-2017年我国定制服装市场规模年均复合增长率达到22.9%，根据中商产业研究院的测算，2020年我国定制服装市场规模有望突破2000亿元，2022年预计能够实现超过2600亿元的规模。公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明9图9：我国定制服装行业近年快速发展，未来仍存在较大发展空间（亿元，%）资料来源：中商产业研究院，天风证券研究所横向看对标海外人均消费额尚低，定制服装国外普及率已较高，国内渗透空间较大。根据欧睿国际数据，香港、日本、美国、英国2019年每千人定制服装消费额分别为217283、72733、59655、109335.3美元，而我国仅为4353美元，仍存在较大渗透空间。一方面，这与不同国家收入水平和经济发展程度有关；另一方面，则是消费理念或习惯带来的消费行为不同。近年来，在人均可支配收入及消费升级的大背景下，国内市场个性化定制观念深入人心，因而总体来看，对标海外其他国家，我国定制服装普及率仍有较大渗透空间。图10：我国个性化定制服装人均消费额对标海外仍有空间图11：我国每千人定制服装消费额增速较快资料来源：欧睿国际，天风证券研究所资料来源：欧睿国际，天风证券研究所3.2.大规模个性化定制服装适合日益增长的大众服装定制需求以往，由于居民消费水平有限，我国的服装定制需求多集中在高端客群的高端定制市场，目前随着国内中产阶级的快速崛起以及消费持续升级，大众服装定制需求也得到了快速增长，但国内市场尚不成熟。与此同时，大众服装定制需求的增长使得与其配套的大规模个性化定制需求随着智能生产和大数据技术的应用得到了快速发展。15.30%22.50%18.64%30.16%20.79%11.23%6.57%18.10%4.91%12.96%15.18%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%050010001500200025003000行业规模YOY43532172837273359655109335.3050000100000150000200000250000中国香港日本美国英国2019每千人定制服装消费额（美元/千人）14.90%10.70%1.40%-2.80%-3.20%12.40%14.40%8.00%10.90%-5%0%5%10%15%20%-20000200040006000每千人定制服装消费额（美元/千人）YOY公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明10图12：大规模个性化定制能够满足大众服装定制需求资料来源：招股说明书，天风证券研究所大规模个性化定制服装行业依靠C2M订单驱动，利用柔性化供应链及数据驱动生产，适合快速发展的大众服装定制化市场。大规模个性化定制需要企业进行自动化改造，生产的所有流程依靠数据驱动；通过互联网和大数据技术应用，消费者下达的个性化需求信息通过互联网传递到工厂数据库，经由数据分析拆解成具体指令传送至生产节点，从而实现个性化性需求的大规模定制生产。由此相对于标准成衣生产，大规模定制服装依靠订单驱动（C2M），解决服装行业库存的痛点；同时相对于传统意义上的高级定制，大规模服装定制能够减少人工依赖性，缩短供货周期，一般在10-12天可以交付，售价和成本也相对较低，适合如今快速发展的大众定制化市场。图13：相比于传统手工定制，大规模个性化定制成本更低，制造周期更短资料来源：招股说明书，天风证券研究所3.3.流量去中心化时代，为定制化服装生产企业带来机遇那么我们如何看待大规模个性化定制服装制造行业呢？我们认为从供应链的角度来看，企业效益的保证是规模化订单后的边际成本递减，大规模的个性化定制能够实现。那么如何实现大规模的订单我们认为是企业需要去思考的问题。我们此前一直强调流量去中心化时代的价值和机遇。当下我们能够看到的趋势是，如今的主力消费人群已经逐渐转移到90后甚至00后一代的消费群体，由于消费主力变化使得消费行为和消费习惯发生了变化。在流量去中心化时代，社交媒体和KOL对于年轻一代消费群体的购买决策影响越来越深。根据腾讯数据实验室发布的《服装消费人群洞察白皮书》的数据显示，年轻一代消费者最重要的服装信息获取渠道来自线上，占比达到56%；与此同时42%的服装消费者在日常生活中最常使用的APP是社交类APP；而72%的消费者认为社交渠道中的服装相关信息会影响购买，这其中就包括KOL推荐、公众号或APP中的服装穿搭等。由此可见，KOL等对于消费者购买决策产生了重要的影响。由于每一位KOL都拥有人设和目标圈层，能吸引到关注这个圈层，并认同其人设的粉丝群体。在服装定制行业，如果大规模个性化定制服装企业能够抓住这一风口和机遇，与拥有公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明11合适人设的红人进行合作，在“关注经济”时代下，利用KOL影响其背后高粘性粉丝群体的购买决策，产生购买，那么企业未来的价值和空间将大大提高。由此，我们认为，如果定制服装企业可以利用其柔性供应链，以及智能制造能力，与KOL红人等意见领袖合作形成专属定制款、合作款，利用其背后的粉丝群体快速产生大规模订单，帮助企业快速实现规模扩张，从而实现边际成本递减，提升企业盈利能力。图14：年轻一代消费群体最重要的服装信息获取渠道来自线上（%）资料来源：亿邦动力网、腾讯数据实验室《服装消费人群洞察白皮书》、天风证券研究所3.4.能够拥有大规模个性化定制能力的公司需要依赖智能生产和数据驱动对于大众定制化服装市场，我们认为拥有大规模个性化定制能力的企业能够在我们前文提到的风口中得到快速发展。我们认为大规模定制化能力的企业应该具备以下几个特点：1）大规模进行个性化服装定制需要依赖智能生产线和大数据的应用。企业能够拥有数字化、智能化的产业链协同能力，即在企业的供应链生产端，需要进行自动化改造；同时企业需要实现数据驱动生产，提升运营效率，缩短制作和交付周期。2）优秀的设计研发能力。当前的消费者对于时尚潮流的要求越来越高，在产品端实现消费者个性化的同时，能够保证服装的潮流和时尚，那么消费者的复购率和消费粘性会持续提升。3）完善高效的销售渠道。从个性化定制行业来说，目前行业内已经有一些品牌服装公司进入个性化定制领域，开展复线发展该业务，如雅戈尔、报喜鸟、乔治白、希努尔等等。与此同时行业也有专门进行服装定制化服务的公司，如酷特智能、大杨创世、衣邦人等等。相较于竞争对手，酷特智能拥有可以满足消费者个性化需求的数据库，以及具备规模化生产的定制服装技术，技术水平和产品质量处于领先地位，公司制作交付周期为7个工作日，位于行业前列。2018年曾参与制定多部国家标准，如《中华人民共和国国家标准-服装定制通用技术规范》等系列。公司投入大量成本自建信息管理系统，依托大数据和自建信息管理系统、规模化生产定制服装的技术是其核心优势。同时公司拥有C2M/B2M的经营和销售模式，能够满足C端和B端客户的个性化需求。56%44%线上线下公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明12表3：市场中进行大众定制化服装生产和销售的企业情况汇总资料来源：公司招股书、公司公告、各公司官方网站、客服、小程序、天猫、京东、淘宝、天风证券研究所4.竞争优势：拥有大规模个性化定制技术，数据打通各生产环节，提升运营效率4.1.C2M订单驱动的大规模个性化定制，数据驱动智能生产和产业链协同酷特智能的核心经营模式是“由订单驱动的大规模个性化定制”（C/B2M+MTM），即以客户需求为中心，由订单驱动生产，借助互联网、大数据等技术手段，以工业化方式大规模生产出满足客户不同诉求的个性化定制产品。公司用工业化的效率和成本进行个性化生产大大缩短了产品的开发和生产周期，提高了供应和响应效率。定制品类交付期限产品价位量体流程销售网络售后服务量品定制西服、西裤、单西、衬衫、POLO15天快递寄达衬衫399/499/599/1099单西2680/2980POLO399/499裤子469/499/599西装3980/4980/5980无店铺上门量体定制，手机网站预约后24小时内约定时间地点进行1对1量体19年1月服务覆盖全国110余个城市，1000余名量体师订单结单一个月内正常售后订单结单一个月到6个月之间，非工厂质量问题行售后订单结单6个月以上，不予售后。希努尔套装、休闲服、大衣、夹克、西裤、休闲裤、衬衣7-10天套装798-4,698元，休闲服498-2,998元，大衣798-3,698元，夹克498-2,998元，西裤298-698元，休闲裤298-698元，衬衣168-798元网上预约享受全国上门量体服务2015年末公司渠道数为556家，其中直营49家，加盟507家1个月内免费返修，之后返修需要付费，终身免费干洗（除衬衣外）乔治白男女士西服、西裤、马甲、裙子、大衣、衬衫、夹克、休闲裤、风衣等一般为50-60天衬衣200元左右、西装1000元左右从分公司派或者从总部指派量体师2019年12月末在全国各地拥有39家职业装营销中心支持返厂返修，免费重做红都西服、衬衫等20天内西装3000-8000衬衫400-1000上门量体，半成品试穿各省有展厅，全国本地供货永正单西、套西、礼服、西裤、马甲、衬衫、外套两个月起西装10000+衬衣1000-2000+上门量体，半成品试穿线下门店8家送到就近门店内，正常情况下五个工作日返修完毕隆庆祥西服、西裤、衬衫、大衣、马甲、POLO15天左右发货西装2160-10800衬衫488/588/788/988上门量体或线下门店量体线下门店百余家，天猫京东有旗舰店如产品出现质量问题,仅返修1次，1次返修仍不满意可重做所有线下门店免费整烫大杨创世男装、女装、学生装等多个品类粘合衬、半麻衬 工艺 钢结构制作工艺流程车尿素生产工艺流程自动玻璃钢生产工艺2工艺纪律检查制度q345焊接工艺规程 8个工作日，全麻衬工艺10个工作日1.对C客户:衬衣1,580元起，西服6,800元起;2.对B客户:粘合衬工艺680元+面料费元,半麻衬工艺880元+面料费,全麻.工艺1,180元+面料费需要提供身高、胸围、腰围三个参数，后确认适合的西装尺码截至2016年6月30日，公司共拥有自营专卖店、商场网点等44家自用户收到商品之日后7日内，商品在.未经穿着、洗涤熨烫、污损、加工并且外包装、配件、吊牌等完好的情况下，提供退换货服务鲁泰纺织衬衫为主在下单(新客.户为初次量体)的15日内制成价位398元、598元、898元、998元、1,298元、1,898元、2,598元、2,998元、5,198元、不等从线下预约量体到线上定制统一衔接，新客户上门量体,老客户无需量体目前在国内拥有实体店铺30余家提供两次免费修改服务，但第二次修.改内容不得超出第一次修改内容范围内.报喜鸟套装、上衣、裙子、马甲、裙子、大衣、衬衫、夹克、休闲裤、风衣等不试穿7-10个工作日，试穿14-17个工作日粘合衬650元+面料费、半毛衬850元+面料费、全毛衬1,200元+面料费顾客预约就近门店的量体师或上门量体，量体师提供面料色卡本、款式图片样衣试穿，并根据客户身材数据和所选面料款式下单截至2019年12月31日，报喜鸟共拥有营业网点1,678家成品尺寸在标准公差范围之内，如需修改，不收取修改费,成品尺寸在标准公差范围之外如需修改,则按标准收费;如果涉及到重做，直接重新下单，正常收取加工费雅戈尔西服、衬衫等试样约一个月，不试样约半个月衬衫1500元左右，衬衫在6000-15000元之间到店量体截止2019年12月31日，营销网点合计2438个，主要包裹自营网点、购物中心网点、加盟网点等支持半成品试衣，终身免费返修埃沃裁缝西服、西裤、衬衫、女装西装20-25天衬衫12天西装785-2349衬衫199-879西裤370-1271上门量体或线下门店量体134家线下门店+天猫旗舰店上门量体或线下门店量体Less&More西服、西裤、礼服、大衣、衬衫、皮鞋、配饰网页上写最短7天，实际15-18天衬衫399-780西装1980-4980皮鞋1980上门量体或线下门店量体全国18个省会城市和直辖市设有旗舰店，服务半径覆盖100多个城市。可以修改，终身售后衣邦人西服、西裤、衬衫、女装、裤裙等10天快速发货西装2199-11225衬衫348-1880西裤899-2460上门量体或线下展厅量体开设51个展厅，覆盖143个城市7日无理由退货、30日内包邮免费修改、30-365天内一次免费修改、之后付费修改酷特智能西服、衬衣、大衣，休闲服、西裤、马甲、大衣等7个工作日1.对C客户:西服2,880元起，衬衫590元起2.对B客户:粘合衬780元+面料费，半麻衬980元+面料费，全麻衬1,380元+面料费到店量体或上门量体,采集用户19个部位的22个数据，据此通过独特的CAD系统算法实现快速匹配客户需求，完成对版型设计2019年12月末，公司拥有直营店5家，加盟店126家免费返修，换片除外公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明13图15：酷特智能以订单驱动的大规模个性化定制模式资料来源：公司官网、招股说明书、阳明心学的管理智慧、天风证券研究所酷特智能具有个性化需求的海量数据库，能够高效满足消费者个性化定制需求。公司拥有六大数据库，同时拥有C2M平台，最大限度满足消费者的多样化和个性化需求。公司利用服装生产经验和数据分析挖掘技术，探索出身体尺寸与服装版型的逻辑匹配 规则 编码规则下载淘宝规则下载天猫规则下载麻将竞赛规则pdf麻将竞赛规则pdf ，建成了独有的版型匹配系统，能够在2秒内按客户量体结果和风格偏好自动制版，使公司无需聘请大量版型师就能够进行服装的大规模定制；量体数据库是公司通过多年对量体数据和版型数据的分析，自创了19个部位和22个数据的量体方法，将个性化需求统一标准并迅速数字化，数据采集的效率和精度都有提升。图16：酷特智能拥有个性化需求的海量数据库资料来源：招股说明书，天风证券研究所公司利用数据驱动智能工厂生产和和产业链协同，提升运营效率。公司的生产渠道，网络设计、下单、定制数据传输全部实现数字化消费者定制需求通过C2M平台提交，系统自动生成订单信息，订单数据进入酷特自主研发的版型数据库、工艺数据库、款式数据库、原料数据库进行数据建模，突破了人工制作版型的瓶颈。C2M平台在生产节点进行任务分解，以指令推送的方式将订单信息转换成生产任务并分解推送给各工位。生产过程中，每一件定制产品都有其专属的电子芯片，并伴随生产的全流程。每一个工位公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明14都有专用终端设备，从互联网云端下载和读取电子芯片上的订单信息。通过智能物流系统等，解决整个制造流程的物料流转；通过智能取料系统、智能裁剪系统等，实现个性化产品的大流水线生产。基于物联网技术，多个信息系统的数据得到共享和传输，多个生产单元和上下游企业通过信息系统传递和共享数据，实现整个产业链的协同生产。图17：酷特智能利用数据驱动产业链协同资料来源：公司官网，招股说明书，天风证券研究所公司具备规模化生产定制服装的技术酷特自主研发了在线定制直销C2M平台。C2M平台是用户的线上入口，也是大数据平台，支持多品类多品种的产品在线定制。消费者通过电脑、手机等信息终端登录，在线自主选择产品的款式、工艺、原材料，在线支付后生成订单，实现从产品定制、交易、支付、设计、制作工艺、生产流程、后处理到物流配送、售后服务全过程的数据化驱动和网络化运作。与此同时，公司自主研发建立了包括RCMTM在线下单平台、IMDS研发设计系统、APS生产排程系统、MES制造执行系统、WMS物料管理系统等后台系统，构建了完善的智能生产体系，实现了制版、排料、断料、裁剪、制造、分拣等制造环节的高度自动化，不突破了制版速度对量产定制服装的约束，使服装定制能够大规模工业化生产，同时也提升了材料利用率，缩短了产品交货期，降低了库存和资金的占用。酷特通过互联网将消费者和生产者、设计者等直接连通，个性化定制的服装1件起定制，传统服装定制生产周期为20-50个工作日，酷特已缩短至7个工作日内。实现了量产：目前酷特目前，公司具备每年生产42万套定制西服产品、22万件定制衬衫的工业化量产能力。单个生产单元年生产150万套件定制服装。公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明15图18：酷特智能C2M平台资料来源：公司官网，招股说明书，天风证券研究所表4：酷特智能生产制作周期与同行业其他公司相比具备优势可比公司定制交期报喜鸟不试穿7-10个工作日，试穿的14-17个工作日希努尔7-10天乔治白50-60天大杨创世粘合衬，半麻工艺8个工作日，全麻衬工艺10个工作日雅戈尔试样约一个月，不试样约半个月酷特智能7个工作日资料来源：公司招股书、公司公告、各公司官方网站、客服、小程序、天猫、京东、淘宝、天风证券研究所拥有良好稳定的供应商关系，多角度考量甄选新供应商，定期维护供应商库公司建立了完善的供应商评价与选择管理方法。首先公司仓储、技术、供应部门基于质量、交货期、信誉、技术等维度对潜在新供应商进行考量，综合评定是否将供应商纳入“合格供方名单”；此外公司还将定性定量动态评估已有供应商，并更新供应商库。截至2019年底，公司登记在册的面、辅料合格供应商共有130家，其中重点长期合作供应商25家，良好的供应商关系使发行人能够常备西服面料600余种（全部可选面料种类超过10,000种），衬衫面料近3,000种，各类材质、花型的里料约600款，并能够根据客户提供的图片或照片联系供应商单独生产特质的面料、里料，最大化满足客户需要。4.2.未来计划实现跨品类在线定制C2M直销平台，拓展未来发展空间前文提到，我们认为拥有大规模个性化定制服装制造能力的公司，可以利用其优质的供应链与KOL等意见领袖合作，得到进一步发展。与此同时，未来公司计划实现跨品类在线定制C2M直销平台，拓展未来发展空间。从成本上来说，定制生产在成本上只比批量制造高10%左右，在规模化订单实现后，边际成本递减将会提升企业的盈利能力。目前公司通过C2M平台可定制产品的品类覆盖3岁以上男士、女士正装全系列产品，包括西服、西裤、马甲、大衣、风衣、礼服、衬衣等，款式消费者可以自主设计，3万多种面料和辅料可以选择。由于C2M模式具有很大的拓展性，公司未来计划将其打造成“跨界别、多品类、多品种、企业级”的跨境电商定制直销平台，即除服装外，其他类别的产品也可以实现在线定制。全球客户在C2M平台上提出定制产品需求，平台将零散的需求进行分类整合，分别链接平台上运作的N个工厂，完成定制产品的大规模生产和配送。5.财务分析：5.1.主营业务收入：19年由于订单问题，收入略有下降，目前影响基本消除公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明16公司2017-2019年营业收入分别为5.84、5.91、5.35亿元，增速分别为39.11%/1.19%/-9.39%；实现归母净利润分别为5854万元、6360万元、6867万元，增速分别为196.54%、8.64%、7.98%。2019年公司主营业务收入较2018年下降10.28%，主要是由于公司在18年做出经营决策，优先保证收费更高的中小型B端客户的订单及时交货，同时提高了大部分大客户的加工费价格，导致大客户杭州贝嘟、TheMen’sWearhouse订单下半年开始出现流失的情况，但目前公司订单流失影响已经基本消除。图19：酷特智能2019年营收略有下降（亿元，%）资料来源：招股说明书，Wind，天风证券研究所5.2.盈利能力：毛净利率近年持续提升，盈利能力有所提升从毛利率水平来看，近年公司毛利率水平有所提升。19年毛利率为40.03%，相比18年提升3.32pct，主要系服装类毛利率的提升，主要原因是公司优化订单结构，优先保证毛利率更高的中小型B端客户所致。拆分来看，19年公司西服和衬衣毛利率分别提升3.32pct、2.06pct。从费用率来看，由于公司以ODM为主的销售业务不需要铺设大量的线下网络做推广；同时为了保证定制服务的质量，线上销售仅在自主开发的APP和网页上进行，因而公司营销费用率相对较低。伴随业务规模化生产的趋势，期间费用率也逐年下降。其中销售费用下降系职业装业务主要由加盟商联系转向多由公司业务人员开拓，支付给加盟商的销售服务费减少；加之撤掉低效率门店降低了店铺装修费用及整体广宣费、运输费；同时扁平化的管理模式带来了管理成本的节约和高效，使得管理费用率相对较低。目前，公司已建立严格的内部控制和费用管理 制度 关于办公室下班关闭电源制度矿山事故隐患举报和奖励制度制度下载人事管理制度doc盘点制度下载 ，具备良好的费用控制能力。从净利率来看，近年公司净利率水平持续提升。19年公司净利率达到12.83%，相比18年提升2.06pct，盈利能力持续提升。图20：公司毛净利率水平近年持续提升图21：公司费用控制得当资料来源：招股说明书，天风证券研究所资料来源：招股说明书，天风证券研究所44%39%1%-9%29%197%9%8%-50%0%50%100%150%200%250%-15,000-5,0005,00015,00025,00035,00045,00055,00065,00020152016201720182019营收归母净利润营收YOY净利润YOY5.265.4410.0310.7712.8335.6138.4938.3336.7140.030102030405020152016201720182019净利率(%)毛利率(%)13.0415.5413.3511.5112.0710.6110.158.008.6310.190.33-0.761.350.390.15-5.000.005.0010.0015.0020.0020152016201720182019销售费用率（%）管理费用率（%）财务费用率（%）公司报告|首次覆盖报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明175.3.营运能力：得益于经营模式优势，存货周转及应收账款周转效率高于行业存货周转率高于同行业其他公司。公司的存货周转率在2017-2019年分别为3.77，4.22，4.05，高于行业可比公司一倍以上，优势显著。公司的高周转率主要得益于其产品特征和C2M/B2M经营模式。在该模式下，公司在得到客户订单以后再根据在手订单进行原料采购、生产排程，不需要提前备货。应收账款周转率良好。公司以直销为主、加盟商占比较小的销售模式决定了商品货款回收速度较快，因而应收账款周转率显著高于同业其他上市公司。公司应收账款周转率的快速上升则得益于公司提高了应收账款的管理水平及先进的订单管理结算机制。2019年公司应收账款周转率为13.52，高于行业可比其他公司。图22：公司存货周转率高于同行业其他公司（次）图23：公司应收账款周转率良好，高于行业其他公司（次）资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所经营性现金流净额：公司2017-2019年经营活动产生现金流净额分别为18922.73、10899.15、9537.12万元，经营性现金流净额有所减少，主要系公司营业收入和经营活动现金流入减少导致。与此同时，随着公司供应链管理能力的提升，越来越多的供应商采用寄售方式进行供货，整体上减少了公司应付账款的