企业资本运营对股东财富的影响-TCL集团整体上市和分拆上市的案例分析

企业资本运营对股东财富的影响-TCL集团整体上市和分拆上市的案例 分析 定性数据统计分析pdf销售业绩分析模板建筑结构震害分析销售进度分析表京东商城竞争战略分析 企业资本运营对股东财富的影响-TCL集团整体上市和 分拆上市的案例分析 专业硕士学位论文 THESIS OF PROFESSIONAL MASTERDEGREE论文题目: 企业资本运营对股东财富的影响 ? TCL集团整体上市和分拆上市的案例分析 (英文): Impacts of Corporations’Capital Operations on Shareholders’Wealth?A Case Study of TCL Group’s Integer Listed and Equity Carve-out 作 者: 秦 广 指导教师: 王化成 教授 2005 年 5 月 10 日 论文题目: (中文) 企业资本运营对股东财富的影响?TCL集团整 体上市和分拆上市的案例分析(外文)Impacts of Corporations’Capital Operationson Shareholders’Wealth?A Case Study of TCL Group’s Integer Listed and Equity Carve-out所在院、系、所 : 商学院 专专业、名、称 : 工商管理硕士指专导专教专师姓专名、职专称 : 王化 成 教授 论文主题词: 资本运营;股东财富最大化;TCL 学专习专期专限 : 2003 年 9 月至 2005 年 6 月 论文提交时间: 2005 年 5 月 独 创 性 声 明 本人郑重声明:所呈交的论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取 得的研究成果。尽我所知,除了文中特别加以标注和致谢的地方外,论文中不 包含其他人已经发表或撰写的研究成果,也不包含为获得中国人民大学或其他 教育机构的学位或证书所使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的 任何贡献均已在论文中作了明确的说明并表示了谢意。 签名: 秦 广 日期: 2005.5.10 关于论文使用授权的说明 本人完全了解中国人民大学有关保留、使用学位论文的规定,即:学校有 权保留送交论文的复印件,允许论文被查阅和借阅;学校可以公布论文的全部 或部分内容,可以采用影印、缩印或其他复制手段保存论文。签名: 秦 广 导师签名: 王化成 日期:2005.5.10中 国 人 民 大 学 硕 士 学 位 论 文 摘 要 (中、外文合订) 论 文题目:企业资本运营对股东财富的影响?TCL 集团整体上市和分拆上市的案例分析 院、系、所:商 学 院专业:工 商 管 理 硕 士作者: 秦 广 指导教师 姓名、职称 : 王化成教授 4摘 要 本文包括4部分。 第一部分首先介绍了资本运营的基本概念,指出资本运营的目标应该是股 东财富最大化,有效的资本运营会带来股东财富的增值。然后对写作背景和研 究对象 TCL 集团的资本运营做出概括介绍,说明本文的写作目的是要揭示 TCL 集团的资本运营对股东财富的影响,同时对其资本运营的目标做出分析。接着 回顾了以前的研究成果,指出代理动机和狂妄假说会使资本运营的价值创造为 负,目标公司股东价值的提高可能是以收购公司股东价值的下降和转移为代价 的。以前的实证分析同样显示,多数的并购案例侵害了股东财富。本文的研究 方法是案例研究法,主要采用财务和统计的方法对股东财富的变化做出分析。 第二部分详细阐述了TCL 集团整体上市和TCL移动分拆上市的MATCH_ word word文档格式规范word作业纸小票打印word模板word简历模板免费word简历 _1716127702183_1。 TCL 集团整体上市采用了吸收合并+IPO 的方式。在合并前,TCL 集团逐步 吸纳 TCL 通讯的非流通股股权,最终直接控制了 TCL 通讯的所有非流通股, 减 少了合并与上市的障碍。接着通过向 TCL 通讯的流通股股东定向发行 4.04 亿 TCL 集团的股票置换 TCL 通讯的全部流通股,吸收合并了其上市子公司 TCL 通 讯。同时又公开发行了5.9 亿A 股,融资25亿元,成功实现了在深圳证券交易 所的整体上市。在整个过程中,TCL 集团展示了过人的财技和娴熟的资本市场 运作技巧,创造性地提出并实施了吸收合并+IPO的上市方案,并且使二者互为 条件,同时进行,减少了风险,提高了上市成功的可能性。 在整体上市三个月后,TCL 集团就推出了 TCL 移动的分拆上市方案。其最 初的公告表明 TCL 移动将在海外 IPO 上市,TCL 移动是 TCL 集团的主要利润来 源,由于担心 IPO 上市将摊薄集团的每股盈利,此举遭到了 A 股股东的强烈反 对,因此 TCL 移动采取了介绍上市的方案在香港联交所上市,但是即使如此, TCL集团的股票也出现了大幅下跌。 第三部分通过财务分析的方法阐述了 TCL 集团整体上市对股东财富的影 响,通过统计方法计算 TCL 移动上市前后 TCL 集团股票的累计异常收益率, 分 析了TCL移动的分拆对股东财富的影响。 本文分析认为整体上市使集团管理层股东的 MBO 过程得到了彻底合法化, 实现了真正意义上的MBO,同时由于上市融资的作用,合并后 TCL集团的每股净 资产得到了提高,管理层股东的财富在实际数额上也获得了增加,因此管理层 股东是集团整体上市的真正获益者。为了使吸收合并+IPO的方案获得流通股股 东的认可,TCL 集团在换股合并中给出了较高的折股价和折股比例,使投资者 认为有利可图,导致了市场对 TCL 通讯股票的过度炒作,因此原 TCL 通讯流通 股股东的财富也得到了增值。TCL 集团在换股合并的会计处理上采用了权益结 合法,因此无需摊销巨额商誉,这在一定程度上增加了合并后存续公司的财务 数据账面值,增强了其股票对投资者的吸引力,对二级市场的炒作起了推波助 澜的作用。IPO 融资同时使 TCL 集团原法人股股东的财富得到了增加。但是对 TCL 集团的新流通股股东而言,他们对 TCL集团的投资并没有获得相应的 回报, TCL 集团上市后,股价一路走低,新股东的财富受到了极大损害。通过分析集 团上市前后不同类别股东财富的变化可以看出,集团整体上市主要是受管理层 股东利益的驱使,上市的主要目的就是使管理层股东的财富得到增值,其次才 是改善公司治理架构,整合核心业务,上市融资等其他目的。为了顺利上市, TCL 集团采取了有利于 TCL 通讯流通股股东的作法,起到了操纵股东财富,在 不同股东之间进行财富转移的作用。 本文采用事件研究法分析 TCL 移动分拆上市对 TCL 集团流通股股东财富的 影响。本文共选择了三个时间窗口来计算TCL 集团股票的累积异常收益率 CAR, 分别为分拆 TCL 移动的两次公告日和 TCL 通讯控股的上市日。计算结果显示两 次公告日的 CAR 均为较大的负值,这说明 TCL 移动的分拆使 TCL 集团流通股的 财富遭受了大幅损失。但是 TCL 移动的上市却使其管理层股东的财富得到了增 值,造就出一批亿万富翁。结合 TCL 移动上市方案的变更,本文认为分拆 TCL 移动上市的主要目的同样是增加管理层股东的财富,由于 TCL 集团流通股股东 财富的损失大于分拆 TCL 移动所创造的财富,因此分拆造成了全体股东财富的 损失。 第四部分在前文的基础上归纳出文章的主要结论。 本文认为大规模的资本运营会对股东财富产生巨大影响。这种影响往往通 过改变人们对公司未来的预期而反映在公司股价和市值的变动上,同时还会反 映在公司每股净资产的变动上。TCL 集团的资本运营还表明,公司管理层的行 1为可以在一定程度上操纵股东财富的变化,当管理层为达到某种目的,而采取 特别有利或特别不利于某一类股东的行为时,实际上是在操纵股东财富的变化, 进行财富转移。 TCL 集团资本运营的目标既非公司价值最大化,也非全体股东财富最大化, 而是管理层股东财富最大化。整体上市和分拆上市都实现了管理层股东财富的 巨大增值,而其他股东的财富都是围绕管理层股东财富的变化而变化的。 虽然普遍认为管理层持有股票的比例越高就越会关注股东利益,但是本文 分析表明在中国目前股权分裂的情况下,管理层持股比例越高越可能将其财 富 兑现。由于中国目前对管理层的 MBO 过程还缺乏明确的法律和制度的约束、 规 范和保护,对已经进行的 MBO,管理层股东存在强烈的“落袋为安”的冲动, 股权分裂的现实又使管理层股东受到巨大的“流通性溢价”的诱惑,在这两 种 因素的作用下,中国上市公司的并购、重组、分拆等资本运营不可避免地掺 杂 上 MBO 的因素,当企业资本运营的目标变成了管理层股东财富的最大化时, 极 有可能引发损害全体股东财富的行为或者造成财富在不同股东之间的转移。 主题词:资本运营 股东财富最大化 MBO TCL2Abstract The thesis has 4 chaptersChapter 1 introduces the basic concept of Capital Operation, writing background, research methods and the structure of this thesis, aiming at providing a basis for further research .The goal of capital operations is the imum of shareholders’ wealth. Effective capital operations can enlarge the shareholders’ wealth .Then this thesis reviews former research results. According to the agent theory and crankiness hypothesis, the value of capital operations may decrease because of the agential motive or the egregious crankiness of managers. The gain of target companies shareholders’ wealth is just from the decrease of buyer companies shareholders’ wealthChapter 2 expounds the scenario of TCL Group’s integer listed and TCL Mobile’s carve-out respectivelyTCL Group is integer listed by absorption + IPO mode. Before absorption, TCL Group buys the incurrent shares of TCL Communication step by step until it controls all the incurrent shares of TCL Communication directly .Then it replaces all the current shares of TCL Communication by orientating offering 404 million shares of TCL Group .So it absorbs the TCL Communication?one of its subsidiary companies .At the same time, TCL Group issues 590 million shares in Shenzhen Stock Exchange openly, getting 2.5 billion YuanAfter 3 months of integer listed, TCL Group begins the equity carve-out of TCL Mobile-the main profit resource of TCL Group .At first, TCL Mobile will be listed by IPO. Because of the opposition from A stock market ,TCL has to give up the IPO scheme and take the introduction mode .At last it is introduced into the Hongkong Stock Exchange and does not issue new shares. Even those, the price of TCL Group decreases greatlyChapter 3 sets forth the impact of integer listed of TCL Group on shareholder’s wealth by accounting analysis as will as the effect of equity carve-out of TCL3Mobile by statistics methodChapter 3 puts forward such an argument that the integer listed of TCL Group realizes the absolute MBO of TCL Group. At the same time, the net asset of TCL increases sharply after integer listed, so the wealth of managers rises greatly. But for the new shareholders of TCL Group, their investment does not get the deserved returning and their wealth suffers largely .By comparing the change of different shareholders’ wealth, we can draw two conclusions. One is the capital operations of TCL Group manipulate and transform the wealth of different shareholders. Another is the main purpose of TCL Group’s integer listed is to increase the management shareholders’ wealthBy calculating the cumulative abnormal return of TCL Group’s stock on the event of TCL Mobile’s carve-out ,this thesis finds that the wealth of TCL Group’s current shareholders goes down greatly because of the carve-out .While the wealth of TCL Mobile’s managers increases ,they becomes the billionaires .When we add up all the wealth of TCL Mobile’s shareholders before and after the carve-out ,we find the accumulative total diminishes .The capital operations make the wealth of shareholders evaporate. The main aim of TCL Mobile’s equity carve-out is to increase the management shareholders’ wealth tooChapter 4 takes the main conclusions of this thesis basing on the analysis of contextThe massive capital operations can impact the wealth of shareholders greatly .The goal of capital operations of TCL Group is not the imum of shareholders’ wealth or the imum of corporation’s value ,but the imum of manager shareholders’ wealth .Under the share rights’ splitting condition of China ,the higher the percentage of managers’ share rights ,the larger the possibility of they cash in their wealth .Their behaviors may cause the transforming of shareholders’ wealth or decrease the wealth of all shareholders Key words: Capital Operation ,imum of shareholders’ wealth ,MBO ,TCL 4目 录 第 1 章 导 论. 1 第 2 章 TCL集团的资本运营4 2.1 TCL集团整体上市方案 4 2.1.1 TCL集团与TCL通讯的基本情况4 2.1.2 整体上市前TCL通讯的股权变动. 6 2.1.3 吸收合并+IPO方案 7 2.1.4 TCL集团成功上市. 8 2.2 TCL移动分拆上市方案 8 2.1.2 TCL移动的基本情况9 2.2.2 TCL移动分拆的第一套方案9 2.2.3 TCL移动分拆的第二套方案. 11 2.2.4 TCL通讯控股上市 12 第 3 章 TCL集团资本运营对股东财富的影响13 3.1 整体上市对股东财富的影响 13 3.1.1 TCL通讯原流通股股东财富的变化. 13 3.1.2 权益结合法对流通股股东财富的影响. 15 3.1.3 TCL集团原法人股东财富的变化 20 3.1.4 TCL集团新股东财富的变化. 20 3.1.5 集团整体上市对管理层财富的影响 21 3.1.6 对集团整体上市的再分析22 3.2 TCL移动分拆上市对股东财富的影响24 3.2.1 分拆上市对TCL集团流通股股东财富的影响24 3.2.2 TCL移动管理层财富的变化. 29 3.2.3 分拆上市对TCL集团非流 通股股东财富的影响 30 3.2.4 对分拆上市的再审视 30 第 4 章 结 论. 32 4.1 本文的主要结论. 32 4.2 启示及建议33 4.3 本文的局限 34 附录1 TCL集团与TCL通讯合并方案 35 参考文献 39 致 谢401企业资本运营对股东财富的影响 第 1章 导 论 资本运营又称资本经营、资本运作,是指公司把所拥有的各种社会资源、 各种生产要素,即所拥有的各种资本,视为可以经营的价值资本,通过流动、 收购、兼并、重组、参股、控股、交易、转让、租赁等各种途径优化配置,进 行有效运营,以实现最大限度增值的经营活动。简单的说,资本运营就是以资 本最大限度增值为目的,对资本及其运动所进行的运筹和经营活动。资本运营 属于企业的外延式增长战略,既可以给企业带来短期收益,也可以配合企业战 略给企业带来长期的战略收益,如:寻求协同效应,实现跨越式发展,更迅速 地实现企业的目标;获得目标企业独具的战略资产或管理能力;获得税收等优 惠;发现价值被低估的企业而对其实施收购等等。相应地资本运营必然影响到 股东财富的变化,对股份公司而言资本运营的目标应该是股东财富最大化。 目前,资本运营越来越受到中国企业,特别是上市公司的重视和偏爱,中 国资本上市上也发生了数不清的并购、重组、分拆、合并等资本运营案例。围 绕这些案例,股东特别是流通股股东的财富和价值发生过翻云覆雨般的变化。 对上市公司而言,股东财富的变化直接体现为股票价格的变化。国外资本市场 上,企业成功的资本运营会使股东财富增加,但在中国股票市场股权分裂和国 有大股东缺位的特殊环境下,上市公司的控股股东和经营者往往漠视中小流通 股东的权益,甚至为满足自己的利益而损害中小股东的权益。 2004年1月30日,TCL 集团股份有限公司(000100) (以下简称TCL 集团) 通过吸收合并+IPO 的方式正式在深圳证券交易所上市。在这次上市过程中,TCL 集团首开中国股市母公司吸收合并上市公司的先例,通过定向发行的方式置换 了 TCL 通讯股份有限公司(000542)以下简称 TCL 通讯的全部流通股,换股 比例为4.96:1,换股价21.15元。同时,又以4.26 元的价格向社会公众投资 者发行新股 5.9 亿股,募集资金 25.13 亿元。对此,许多分析文章指出吸收合 并+IPO 的上市方案是中国资本市场的创新,值得借鉴和提倡,投资者也普遍认 可换股合并案中对 TCL 通讯原流通股股东利益的尊重和保护,因此 TCL 通讯和 1企业资本运营对股东财富的影响 TCL 集团的股票均受到了热烈的追捧。其后,TCL 集团又展开了一系列令人 眼花 缭乱的资本运营,先后与法国 THOMSON 公司和 ALCATEL 公司成立合资公司,集 团整体上市三个月后即表示要推动其核心资产TCL 移动海外上市,在2004 年 9 月27日,以TCL 通讯控股的名义分拆 TCL移动在香港联交所上市,但是在这个 过程中 TCL 集团的股票出现了大幅的下跌。我们发现在整个过程中,TCL 集团 股东的财富前后发生了巨大的变化。本文拟通过研究 TCL 集团一系列的资本运 营行为,探讨其对不同类别的股东财富所带来的影响,并力图对其资本运营的 目标加以分析。 目前,越来越多的企业将股东财富最大化作为了经营管理的目标,股东财 富最大化是指通过企业的合理运营,为股东带来最多的财富。在股份公司中, 股东财富由其所拥有的股票数量和股票市场价格确定,在股票数量一定时,股 票价格越高,股东财富也就越大,所以股东财富最大化就演变成了股票价格最 1 大化 。就企业的资本运营而言,普遍的结论是资本运营的目的或者是为了发 现 被市场低估的价值,或者是为了寻求企业的竞争优势,从而最终为股东创造财 富。 但是并非所有的资本运营都能创造股东财富。Berkovitch 和 Narayanan 1993认为代理动机和狂妄假说会使收购公司甚至使双边综合价值创造为负。 代理动机假说是指管理层为了自身利益做出有损股东利益的决策和行为,包括 毁灭价值的并购活动。例如:管理层可能为了自己财富的增加而发动并购,或 者为了避免将自由现金流返还股东,或者为了增强公司对管理层的依赖而进行 并购。狂妄假说是指并购决策往往出于管理层的狂妄和盲目自信,充分相信对 目标公司的过高估价,从而使收购行为的收益为负,目标公司股东价值的提高 以收购公司股东价值的下降和转移为代价。Doeswijk 和 Hemmes1999 对1998 年欧美258 家上市公司的并购重组事件研究结果表明,在事件批露前20个交易 日到批露当天目标公司股价收益平均达到 17.4%,收购公司股价收益平均达 到 7.6%。Grubb 和 Lamb2000评论说:只有大约20%的合并真正取得了成功,多 数并购侵蚀了股东财富,合并的失败率很高。Bruner2002在综述 1971-2001 年间 130 篇从不同角度研究成熟市场并购绩效的文章的基础上,非常谨慎地指 1 荆新、王化成、刘俊彦 《财务管理学》 第 8 页 北京 中国人民大学出版社 19932企业资本运营对股东财富的影响 出:并购重组股固然能在一定程度上,为某些利益相关者创造价值,但需谨慎 对待,安然和世通的收购活动就明显有损股东利益。张新2003采用事件研究 和财务研究的方法对 1993-2002 年间中国上市公司的并购重组事件进行了实证 分析,统计结果表明:收购行为使目标公司的平均股票溢价达到29.05%,但对 收购公司的股东财富和财务绩效产生了负面影响,收购公司的平均股票溢价为 -16.76%。王化成、程小可在用期权理论分析同仁堂分拆案例时指出:分拆能够 给母公司股东创造更大价值的期权,因此理论上分拆应该能够使得母公司股东 价值增值。 以上的研究主要集中于使用统计方法对市场上的并购行为进行总体概括, 对单个案例的详细研究较少,本文拟采用案例研究的方法,通过对 TCL 集团整 体上市和 TCL 移动分拆上市进行财务、统计等分析,阐释企业资本运营对股东 财富的影响。3企业资本运营对股东财富的影响 第 2章 TCL集团的资本运营 从整体上看,TCL 集团的资本运营是有 计划 项目进度计划表范例计划下载计划下载计划下载课程教学计划下载 、有步骤进行的。早在 2002 年 TCL 集团即开始实施其整体上市的“阿波罗计划”,2003 年底 TCL集团宣布了与 汤姆逊公司合资的“泰山计划”,2004 年初实现了整体上市,随后正式启动了 加速国际化进程、寻求国际市场全面突破的“龙虎计划”,2004 年 9月分拆了 TCL 移动在香港上市。在这个过程中,关键的步骤是TCL 集团的整体上市和TCL 移动的分拆上市,正是这两次成功的上市构成了TCL 集团资本运营的主体部分, 也达成了其既定目标。2.1 TCL集团整体上市方案 2.1.1 TCL集团与 TCL通讯的基本情况 TCL集团的前身系成立于1981 年的全民所有制企业惠阳地区电子工业公 司。2002年4月19日经广东省人民政府批准,原TCL集团有限公司整体变更设立 为股份有限公司,经广东省工商行政管理局核准注册,注册资本1,591,935,200 元。目前TCL集团是国内领先的消费电子及通讯产品的综合制造商,业务主要涉 及多媒体电子、通讯、家电、信息、电工和部品等六大产业群,其中以手机为 代表的移动通信终端产品和以王牌彩电为龙头的音视频产品是其主要利润来 源。根据信息产业部的统计,2002年TCL集团的彩电国内外总销量名列国内厂商 第二位;2002年及2003年前6个月TCL品牌移动电话国内销量在国产品牌的移动 电话中名列第二位,在信息产业部2002年度电子信息百强企业中TCL集团名列第 四。 TCL集团的发起人为TCL集团有限公司全体原有股东共49人,包括惠州市投 资控股有限公司、南太电子(深圳)有限公司、Philips Electronics China B.V.、 Lucky Concept Limited、Regal Trinity Limited、株式会社东芝、住友商事 株式会社和公司的主要管理人员李东生等42名自然人。TCL集团上市前的股权结 4企业资本运营对股东财富的影响 构如图1所示。从图中可以看出,TCL集团管理层所占股份比例合计为40.65%, 与惠州投资控股有限公司所持有的40.97%的国有股比例仅差0.32%,考虑到管理 层对公司的实际控制,可以认为TCL集团的管理层已经是实际上的第一大股东。Philips Electronics Lucky Concept 惠州投资控股公司 南太电子深圳公司 李东生 China B.V. LimitedRegal Trinity 株式会 其他自然 住友商事 1 Limited 社东芝 人股东 株式会社40.97% 2% 6% 3% 4% 31.57% 3% 0.38% 9.08% TCL集团股份有限公司图1 TCL集团上市前股权结构图 注1:其他自然人股东包括TCL集团除李东生外的41名管理层股东和TCL集团股份有限公司工会工作委员会代表的自然人股东TCL通讯是TCL集团的下属子公司,于1993年12月1日在深交所挂牌交易,合 并前TCL通讯总股本为188,108,800股,其中非上市流通股共106,656,000 股, 社会公众股81,452,800 股。TCL 通讯的经营范围为生产经营以多功能自动电话 机为主的通讯产品及其生产设备相适应的通讯设备、并提供通讯设备服务和工 程技术咨询;通过直接和间接持有惠州TCL移动通信有限公司、TCL移动通信(呼 和浩特)有限公司股权,经营移动电话业务。值得注意的是TCL移动是TCL通讯 的主要利润来源,2002年手机业务的收入和毛利占了TCL通讯全部业务和收入的 94%以上。同时TCL移动也是TCL集团的主要利润来源之一,2003年实现销售毛利 19.6亿元,占集团的36.5%。截至2002年12月19日,TCL通讯的股权结构如图2 2 所示。 2 文中有关TCL集团、TCL通讯、TCL移动的信息引自TCL集团和TCL移动的相关公告5企业资本运营对股东财富的影响 广东邮电工程贸易公司 南方通信开发公司 惠州通信发展总公司 TCL集团 100% 16.43% 13.83% 1.11% 0.38% TCL通讯设备(香 港)公司社会公众股 25% 43.3%TCL通讯设备股份有限公司 图2 2002年12月19日前TCL通讯股权结构图 2.1.2 整体上市前 TCL通讯的股权变动 TCL集团的整体上市计划是有步骤进行的。 整体上市的第一步是逐渐增持TCL通讯的股票,大量吸纳TCL通讯的法人股, 以达到绝对控股的地位。 上市时TCL通讯的全部法人股由包括TCL集团在内的八家公司共同持有,其 中TCL集团(原惠州市电子通讯工业总公司)直接持有4.8%,TCL通讯上市时 的 股权结构如图3所示。 TCL通讯设备 惠州邮电通信 惠州市电子通 惠州通信 惠州经贸投资公司 (香港)公司 发展公司 发展总公司 讯工业总公司 15.8% 10.7% 4.8% 1.3% 25% 惠州市通讯 其他法人股 内部职工股 社会公众股 器材工业公司25% 1.7% 0.7% 15% TCL通讯设备股份有限公司 图3 TCL通讯上市时的股权结构6企业资本运营对股东财富的影响 1997年4月至1999年12月,TCL集团通过先后受让“惠州市通讯工业器材总 公司”等五家大股东持有的TCL通讯的股权,直接持有TCL通讯30,905,683股国 有法人股,占已发行股份的16.43%,同时,还通过集团的全资子公司TCL通讯 设备(香港)有限公司持有控制TCL通讯47,027,200 股外资股,占已发行股份 的25%。这样TCL集团是TCL通讯的相对控股股东。 2002 年 12 月 19 日 TCL 通讯发布股权变动公告称,TCL 集团拟通过 协议 离婚协议模板下载合伙人协议 下载渠道分销协议免费下载敬业协议下载授课协议下载 转 让的方式向惠州市南方通信开发有限公司收购其持有的TCL通讯的26,020,417 股国有法人股、向惠州市通信发展总公司收购其持有的 TCL 通讯的 2,079,000 股法人股,转让价格为每股 5.0476元。同时 TCL 集团已向中国证监会申请免除 其要约收购义务。协议收购完成后,TCL 集团将合计持有、控制 TCL 通讯 106,032,300 股,占已发行股本的56.37%。2003 年3 月12日 TCL集团与广东 省邮电工程贸易公司签订股权转让协议,受让其持有的TCL通讯 0.33%的股权。 2003年9月17日TCL通讯的法人股股权转让过户完成。 2003年9月29日,就在TCL集团与TCL通讯签署合并协议的同时,TCL集团与 TCL通讯设备(香港)有限公司签订股权转让协议,通过协议转让的方式受让其 持有的47,027,200股TCL通讯股票,占TCL通讯已发行总股本的25%,转让价款为 人民币1元。转让完成后,TCL集团共直接持有TCL通讯占发行股本56.7%的全部 非流通股份,成为其绝对控股股东。2003年9月30日,TCL集团公告了吸收合并 的预案。 2.1.3 吸收合并+IPO方案 TCL 集团整体上市的第二步就是及时抛出吸收合并+IPO 方案,同时积极运 作,使方案得到相关各方的同意和批准。 TCL集团首次公开发行股票招股说明书对集团整体上市方案有如下说明: TCL 集团股份有限公司本次发行新股与吸收合并TCL 通讯设备股份有限公司 (股票代码000542)互为条件,同时进行。由于TCL 通讯设备股份有限公司为 在深圳证券交易所上市的公司,因此TCL 集团股份有限公司新股发行后将申请 在深圳证券交易所上市。同时,由于技术原因,新股发行将不采用市值配售方 7企业资本运营对股东财富的影响 式进行,而采用上网定价、资金申购的方式。本次共发行人民币普通股 994,395,944 股。其中向社会公众投资者首次公开发行590,000,000 股,占发 行后总股本的22.81%,发行价4.26元,募集资金25.134亿元,为合并向TCL通讯 设备股份有限公司全体流通股股东换股发行404,395,944 股,占发行后总股本 的15.64%。合并完成后,TCL通讯将注销独立法人地位并退市。具体的吸收合并 方案见附录1。 其后,TCL 集团积极运作,为使合并预案通过 TCL 通讯临时股东大会的批 准,TCL 集团提出了大股东回避表决,独立董事征集流通股东表决权等有利于 中小股东的表决方式,并数次催告中小股东参加临时股东大会。在 21.15 元的 换股价格的诱惑下,2003 年10 月 30 日合并预案顺利通过了 TCL通讯临时股东 大会的批准。在获得广东省政府批准后,2003年 11 月28日合并方案又获得商 务部批准。2003年12月30日TCL集团IPO 方案通过证监会发审委审核,过会 成功,同时吸收合并方案获得证监会批准。至此,TCL 集团整体上市前的准备 工作一切就绪。 2.1.4 TCL集团成功上市 TCL集团整体上市的最后一步就是实施已制定的上市方案。 2004年1月5日,TCL集团发布招股说明书。1月6日TCL通讯发布将终 止上市公告称1 月 6日是其最后一个交易日,也是换股股权登记日。1月 13 日, TCL 通讯终止上市,公司流通股股东持有的流通股共计 81,452,800 股按 1: 4.96478873的比率全部转换为TCL集团发行的流通股,随后与首发新股一起上 市,本次合并已完成。1月 30 日,TCL 集团 (000100)作为新年里的第一只股 票,其9.944亿A股在深交所上市,发行价 4.26 元,开盘价 6.88 元,最高价 达到了7.84元,收盘价7.59 元,当日涨幅78.17%,共成交 50309 万股,在国 内证券市场上引起强烈反响,从而宣布 TCL 集团吸收合并 TCL 通讯并整体上市 运作获得圆满成功。 2.2 TCL移动分拆上市方案 8企业资本运营对股东财富的影响 2.1.2 TCL移动的基本情况 TCL 移动成立于 1999 年3 月29 日,注册资本为 2980 万美元,其主要产 品 包括数字移动电话及相关的零配件,2001 至 2003 年 TCL 移动手机销售量分别 为 125 万台、624 万台、982 万台,三年复合增长率为 180%,保持了良好的增 长势头。截至 2003 年 12 月 31 日,TCL 移动的总资产为 44 亿元,净资产为 21 亿元,2003年销售收入为 94 亿元,毛利 19.6 亿元,净利润为8.1亿元。作为 TCL 集团的核心优质资产,TCL 移动创造的利润在集团整体上市前已经合并进了 TCL 通讯的会计报表。2004 年 4 月 7 日 TCL 集团公告将推动 TCL 移动在香港联 交所上市,此时 TCL 移动的股权结构如图 4 所示。从图中可以看到 TCL 集团共 直接间接持有TCL 移动约58%的股权,为相对控股股东。齐福(BVI)投资有限 公司的实际拥有人正是TCL移动的总经理万明坚和其他几个管理层。TCL集团(中国) 100% TCL实业控股(香港) 社会公众股 54.8% 44.1% TCL国际控股HK 1070100% TCL控股(BVI)公司 齐福(BVI) 美风(BVI) 捷讯(BVI) 136% 40.8% 10% 4.2% 9% TCL移动(中国) 图4 2004年4月7日TCL移动股权结构图 注1: 该36%的股权系原TCL 通讯拥有,由TCL 集团继承 2.2.2 TCL移动分拆的第一套方案 TCL移动分拆上市的计划也是有步骤、有计划进行的。早在TCL集团整体上 市的招股说明书的有关章节中,TCL集团即承诺:“用适当的方式、选择适当的 9企业资本运营对股东财富的影响 时机将目前由TCL国际控股有限公司持有的部分移动电话业务权益,转由TCL集 团直接或间接持有。TCL国际控股有限公司将专注于多媒体电子和以电脑为主的 信息产业,TCL集团及其它子公司主要从事通讯、家电、电工、部品业务。”只 是当时没有明说将推动TCL移动海外上市。从上市过程看,TCL移动有几套上市 方案,第一套方案就是TCL集团于2004年4月7日公告的移动电话业务整合境外 IPO上市方案。2004年4月7日TCL集团的公告对TCL移动的上市有如下描述:“在 上述股权重组的基础上,经国内有关部门审批及香港联合交易所同意,TCL 通讯 控股将在境外发行股票并在香港联合交易所挂牌上市。为满足香港联合交易所 之最低公众持股量25%的要求,TCL通讯控股将发行新股融资。” IPO上市首先是对TCL移动进行股权重组。TCL移动的现有境内外股东将各自 持有的TCL移动的股权通过重组,全部投入一家在开曼群岛注册并作为拟上市主 体的境外公司“TCL通讯科技控股有限公司”(以下简称“TCL通讯控股”)。 上述重组完成后,各方转而实际持有TCL通讯控股的股权,股权比例与各方在TCL 移动中的股权比例相同。然后TCL国际控股公司拟将其持有的TCL通讯控股的股 权以派发实物股息方式派发予其股东(包括TCL实业控股和公众股东),以分拆 其所持TCL通讯控股的40.8%的股权。股权重组及TCL国际控股实物派息完成后, TCL移动的股权结构如图5所示。(2004年9月25日TCL集团公告称TCL移动股权重 组已经完成,重组后TCL通讯科技持有TCL移动的全部权益以及与法国阿尔卡特 公司合资设立的TCL& ALCATEL MOBILE PHONES LIMITED之55%的权益。)股 权重 组完成后TCL移动将在香港联交所发行不超过总股本10%的新股并上市。10企业资本运营对股东财富的影响 TCL集团 100% TCL实业控股(香港) 1070公众股东 齐福(BVI) 美风(BVI) 捷讯(BVI) 54% 57.4% 19% 10% 4.2% 9%TCL国际控股(HK 1070) TCL通讯控股(HK 2618) 100% 100% 100%TCL通讯BVI TCL移动控股BVI ALPHABVI36% 40.8% 23.2% 55%TCL移动中国 TCL&ALCATEL 图5 上市后TCL移动股权结构图 2.2.3 TCL移动分拆的第二套方案 TCL移动分拆的第二套方案也就是2004年8月3公布的“介绍”上市方案,这 套方案是与公开公告的IPO上市方案同时操作、暗中进行的。根据香港联交所的 上市规则,介绍上市是已发行证券申请上市的一种方式。该方式不需要在上市 时再发行新股,因为该类申请上市的证券已有相当数量,并为广泛的公众人士 所持有,故可推断其在上市后会有足够的流通量。可见,介绍上市与IPO上市的 区别在于,介绍上市时不涉及发行新股或出售现有股东所持股份。TCL移动 的 介绍上市方案首先也要像第一套方案那样先进行股权重组,之后将已经发行的 全部股份“介绍”到香港联交所,使之成为流通股。 2004年4月5日,也就是在第一套方案公告前两天,在纽约证券交易所上市 的香港公司南太电子发布了一则公告,该公告称南太电子计划增持TCL移动股权 达到9%。南太电子成立于1975年,早年是一家贸易公司,1978年改变主业为生 产电子产品,目前是香港地区主要的通讯和消费电子类产品OEM生产商之一,其 生产基地全部在中国大陆。南太电子是TCL集团的第四大股东,通过南太电子(深 11企业资本运营对股东财富的影响 圳)有限公司持有TCL集团3.69%的股权,南太电子还是TCL移动的主要供应商之 一。 从南太电子官方网站可以获悉:2000年9月南太电子以200万美元的价格获 得美风公司25%(Mate Fair Group Limited)的股权,从而间接拥有了TCL移动 5%的股权,其后南太电子继续增持美风股权达到了72.2%。2002年11月美风卖掉 了它的一部分TCL移动的股权,这样南太电子持有的TCL移动股权减少为3.033%。 2004年3月31日南太电子签订了一份交易合同,这次交易的标的是捷讯公司 (Jasper Ace Limited)直接持有的TCL移动的9%股权(捷讯公司的全部权益就 是TCL移动9%的股权),交易对手正是TCL移动的董事王道源,支付对价是南太电 子在美风集团72.2%的股权、2500万美元再加上2,389,974股南太电子新股。共 计约1.26亿美元,交易价格是2003年TCL移动每股净利润的14倍(14倍PE)。交 易合同于2004年4月21日执行完毕,这样南太电子就间接持有了TCL移动9%的股 权。 由于南太电子是纽约上市的公众公司,其持有的TCL 移动9%的股权应该算 公众股,这样再加上 TCL 国际控股实物派发给公众的 TCL 移动 18.2%的股权, TCL 通讯控股的公众持股比例为27.2%,刚好达到了在香港联交所上市的最低要 求。增发新股会摊薄 TCL 移动的利润,在遭到 A 股市场的极力反对后,TCL 集 团放弃增发方案,改用第二套介绍上市方案也便顺理成章。 2.2.4 TCL通讯控股上市 2004年9月27日TCL通讯控股在联交所上市,开盘价0.96港元,当日报收1.16 港元,大涨20.83%,成交5450万股。至此TCL移动的分拆上市获得圆满成功,其 已发行股份全部成为了在香港公开上市的流通股。12企业资本运营对股东财富的影响 第 3章 TCL集团资本运营对股东财富的影响 TCL 集团的整体上市和 TCL 移动的分拆上市构成了集团资本运营的关键步 骤,围绕这两次上市,股东财富也发生了巨大变化。通过对两次上市前后股东 财富变化的分析,可以理清 TCL 集团资本运营的主线,也可以发现其资本运营 的目标和出发点。 3.1 整体上市对股东财富的影响 3.1.1 TCL通讯原流通股股东财富的变化