汇率理论

null 第十三章 汇率理论 第十三章 汇率理论第一节 购买力平价第一节 购买力平价一、购买力平价说（theory of purchasing power parity，简称PPP）的基本思想 1922年瑞典学者卡塞尔（Cassel）系统表述了PPP。基本思想是：货币的价值在于其具有的购买力，因此不同货币之间的兑换比率取决于它们各自具有的购买力的对比，也就是汇率与各国的价格水平之间具有直接的联系。第一节 购买力平价第一节 购买力平价二、一价定律（one price rule） (一)一价定律 前提： 位于不同地区的该商品同质； 该商品的价格能够灵活调整，不存在价 格粘性 考虑以下三种商品的价格在一国内存在差异时的情形有何不同：第一节 购买力平价第一节 购买力平价二、一价定律（one price rule） 某种牌子的电视机 房地产 理发 结论： 一国内部商品可分成两类：一类区域间价格差异可以通过套利活动消除，为可贸易商品（tradable goods）；一类由于商品本身性质不可移动或套利活动交易成本太高，区域间价格差异不能通过套利活动消除，为不可贸易商品(nontradable goods)。 第一节 购买力平价第一节 购买力平价二、一价定律（one price rule） 如果不考虑交易成本等因素，则同种可贸易商品在各地的价格都是一致的。可贸易商品在不同地区的价格之间存在的这种关系称为“一价定律”。 （二）开放经济下的一价定律 开放条件下，可贸易商品在不同国家的价格比较必须折算成统一的货币； 进行套利活动时，除商品买卖外，还同时产生了外汇市场上相应的交易活动； 第一节 购买力平价第一节 购买力平价二、一价定律（one price rule） 跨国套利活动存在许多特殊障碍，如关税和非关税壁垒； 如果不考虑交易成本因素，开放经济下的一价定律是指：以同一种货币衡量的不同国家的某种可贸易商品的价格应该是一致的： Pi＝ePi*第一节 购买力平价第一节 购买力平价三、绝对购买力平价 （一）前提 对于任何一种可贸易商品，一价定律成立； 在两国物价指数的编制中，各种可贸易商品所占的权重相等。 （二）基本形式 两国可贸易商品构成的物价水平之间的关系： P＝eP* 变形后， e=P/P*第一节 购买力平价第一节 购买力平价三、绝对购买力平价 （一）前提 对于任何一种可贸易商品，一价定律成立； 在两国物价指数的编制中，各种可贸易商品所占的权重相等。 （二）基本形式 两国可贸易商品构成的物价水平之间的关系： P＝eP* 变形后， e=P/P*第一节 购买力平价第一节 购买力平价三、绝对购买力平价 （三）含义 意味着汇率取决于不同货币衡量的可贸易商品的价格水平之比，即取决于不同货币对可贸易商品的购买力之比。 现代 分析 定性数据统计分析pdf销售业绩分析模板建筑结构震害分析销售进度分析表京东商城竞争战略分析 中，有学者认为一国的不可贸易商品与可贸易商品之间存在着种种联系，从而一价定律对不可贸易商品也成立。 第一节 购买力平价第一节 购买力平价四、相对购买力平价 （一）假定的放松 交易成本存在； 各国一般价格水平的计算中商品及其相应的权重存在差异，因此，各国一般价格水平以同一种货币计算时并不完全相等，而是存在一定的较为稳定的偏差： 第一节 购买力平价第一节 购买力平价四、相对购买力平价 （二）相对购买力平价的一般形式 对上式求导，推出变动率的关系： （三）含义 相对购买力平价意味着汇率的升值与贬值是由两国的通货膨胀率的差异决定的；如果本国通货膨胀率超过外国，本币将贬值；第一节 购买力平价第一节 购买力平价五、对购买力平价理论的检验 购买力平价一般并不能得到实证检验的支持。原因大致是： 购买力平价在计量检验中存在技术上的困难。 （1）物价指数的选择不同，可以导致不同 的购买力平价，而采用何种指数最恰 当尚存争议； （2）商品分类上的主观性可以扭曲购买力 平价，不同的国家很难在商品分类上 做到一致和可操作； 第一节 购买力平价第一节 购买力平价五、对购买力平价理论的检验 （3）计算相对购买力平价时，很难准确选 择一个汇率达到或基本达到均衡的基 期年。 短期看，汇率会因为各种原因暂时偏离购买力平价，如价格粘性、资本与金融账户交易。 长期看，实际经济因素的变动会使名义汇率与购买力平价产生永久性分离，如生产率的变动、消费偏好的变动、自然资源的发现、贸易管制等。 第一节 购买力平价第一节 购买力平价五、对购买力平价理论的检验 实证研究的一般结论是： （1）二十世纪七八十年代实行浮动汇率制 以来，实际汇率与名义汇率保持着高 度的相关性，实际汇率变动幅度很 大； （2）一般只有在高通货膨胀时期（如20世 纪20年代），PPP才能较好成立； 第一节 购买力平价第一节 购买力平价五、对购买力平价理论的检验 （3） 在短期，高于或低于正常的PPP的偏差经常发生，并且偏离幅度很大； （4）在长期，没有明显的迹象表明PPP成立； （5）现实是：汇率变动幅度远远超过价格变动幅度。第一节 购买力平价第一节 购买力平价六、对购买力平价理论的分析和评价 购买力平价的理论基础是货币数量说：货币供应量决定单位货币的购买力，货币购买力的倒数是物价水平，因此，PPP认为，货币数量决定货币购买力和物价水平，从而决定汇率。PPP是从货币层面因素分析汇率问题的代表。 购买力平价是最有影响力的汇率理论。这是因为： （1）它是从货币的基本功能（具有购买力）角 度分析货币的交换问题，符合逻辑，易于理 解，表达形式最为简单，对汇率决定这样一 个复杂问题给出了最简洁的描述；第一节 购买力平价第一节 购买力平价六、对购买力平价理论的分析和评价 （2）购买力平价所涉及的一系列问题都是汇率决定中非常基本的问题，处于汇率理论的核心位置； （3）购买力平价被普遍作为汇率的长期均衡标准而被应用于其他汇率理论的分析中。 许多经济学家认为，PPP并不是一个完整的汇率决定理论，并没有阐述清楚汇率和价格水平之间的因果关系。 购买力平价存在一些缺陷：第一节 购买力平价第一节 购买力平价六、对购买力平价理论的分析和评价 （1）忽略了国际资本流动对汇率的影响。尽管购买力平价理论在揭示汇率长期变动的根本原因和趋势上有其不可替代的优势，但在中短期内，国际资本流动对汇率的影响越来越大； （2）购买力平价忽视了非贸易品因素，也忽视了贸易成本和贸易壁垒对国际商品套购的制约。 （3）计算购买力平价的诸多技术性困难使其具体应用受到了限制。第二节 利率平价说第二节 利率平价说 说明汇率和利率之间关系的理论，这种关系通过国际资金套利来实现，反映了国际资本流动对汇率决定的作用。 中长期： 货币数量→购买力（商品价格）→汇率 短期： 货币（资金）供求数量→利率（资金价格）→汇率第二节 利率平价说第二节 利率平价说一、抛补利率平价（covered interest-rate parity，简称CIP） （一）一个例子 假设资金在国际间移动不存在任何限制与交易成本，本国投资者可以选择在本国或外国金融市场投资一年期存款，利率分别为i和i*，即期汇率为e（直接标价法），则： 投资于本国金融市场，每单位本国货币到期本利和为： 1＋（1×i）第二节 利率平价说第二节 利率平价说一、抛补利率平价（covered interest-rate parity，简称CIP） （一）一个例子 投资于外国金融市场，每单位本国货币到期时的本利和为（以外币表示）： 1/e＋（1/e×i*）=1/e（1+i*） 假定一年期满时的汇率为ef，则投资于国外的本利和（以本币表示）为： 1/e（1+i*）× ef= ef/e（1＋i*）第二节 利率平价说第二节 利率平价说一、抛补利率平价（covered interest-rate parity，简称CIP） （一）一个例子 由于一年后的即期汇率ef是不确定的，这种投资方式的最终收益很难确定，具有较大的汇率风险。为消除不确定性，可以购买一年期远期合约，假设远期汇率为f，则一年后投资于国外的本利和为： f/e（1＋i*）. 第二节 利率平价说第二节 利率平价说一、抛补利率平价（covered interest-rate parity，简称CIP） （一）一个例子 投资者选择哪种方式投资，取决于二者的收益率大小，如果： 1＋i< f/e（1＋i*）， 则众多投资者将资金投入外国金融市场，导致外汇市场上即期购买外币、远期卖出外币，从而本币即期贬值（e 增大），远期升值（f 减小），投资于外国的收益率下降。第二节 利率平价说第二节 利率平价说一、抛补利率平价（covered interest-rate parity，简称CIP） （一）一个例子 只有当这两种投资方式的收益率完全相同时（套利的结果），市场上处于平衡，利率和汇率间形成下列关系： 1＋i ＝ f/e（1＋i*），f/e＝（1＋i）/（1＋i*） 假设即期汇率和远期汇率之间的升贴水率为ρ， 第二节 利率平价说第二节 利率平价说一、抛补利率平价（covered interest-rate parity，简称CIP） （一）一个例子 即： ρ＋ ρ i*=i－i*， 省略ρ i*，得到： ρ =i－i* 这就是抛补利率平价的一般形式。 第二节 利率平价说第二节 利率平价说一、抛补利率平价（covered interest-rate parity，简称CIP） （二）抛补利率平价的经济含义 汇率的远期升贴水率等于两国货币利率差。如果本国利率高于外国利率，本币在远期贬值，本国利率低于外国利率，本币在远期将升值。即远期差价是由各国利率差异决定的，并且高利率货币在外汇市场上表现为贴水，低利率货币在外汇市场上表现为升水。 第二节 利率平价说第二节 利率平价说一、抛补利率平价（covered interest-rate parity，简称CIP） （三）抛补利率平价的实践价值 抛补利率平价被广泛用于说明远期差价。做市商基本上是根据各国间利率差异来确定远期汇率的升贴水额。 在实证检验中，除了外汇市场激烈动荡时期，抛补的利率平价基本能较好成立。 第二节 利率平价说第二节 利率平价说二、非抛补利率平价（uncovered interest-rate parity，简称UIP） （一）非抛补利率平价的一般形式 假定上述投资者的投资策略是根据自己对未来汇率变动的预期而计算预期收益，在承担一定的汇率风险情况下进行投资活动。 如果预期一年后的汇率为Eef，则套利活动的结果为下式成立： 第二节 利率平价说第二节 利率平价说二、非抛补利率平价（uncovered interest-rate parity，简称UIP） （一）非抛补利率平价的一般形式 假定E ρ 表示预期的远期汇率变动率，对之进行上述类似的整理，得 第二节 利率平价说第二节 利率平价说二、非抛补利率平价（uncovered interest-rate parity，简称UIP） （二）非抛补利率平价的经济含义 预期的汇率远期变动率等于两国货币利率之差。在UIP成立时， 如果本国利率高于外国利率，则意味着市场预 期本币在远期将贬值； 如果本国政府提高利率，则当市场预期未来的 即期汇率不变时，本币的即期汇率将升值。第二节 利率平价说第二节 利率平价说二、非抛补利率平价（uncovered interest-rate parity，简称UIP） （三）非抛补利率平价的检验 因为预期的汇率变动率是一个心理变量，很难获得可信的数据进行分析，并且实际意义也不大。 三、CIP和UIP的统一 当预期的未来汇率与相应的远期汇率不一致时，投资者就认为有利可图了：第二节 利率平价说第二节 利率平价说三、CIP和UIP的统一 假定Eef>f，投资者将购买远期外汇，假定Eef 总结 初级经济法重点总结下载党员个人总结TXt高中句型全总结.doc高中句型全总结.doc理论力学知识点总结pdf 和阐述了汇率现实中的超调现象，对浮动汇率制下汇率大幅度波动、严重偏离购买力平价的现象给出了解释，有一定的意义。 不足之处主要在于： 第四节 资产市场说第四节 资产市场说二、汇率的货币论 （三）粘性价格模型—— 汇率超调模型（Overshooting Model） 2、对汇率超调理论的主要评价： 不足之处主要在于： 将汇率波动归因于货币市场失衡，否认商品市场上的冲击对汇率的影响； 存在交易成本、税赋待遇和各种风险的情况下，国内外资产完全替代的假设不成立。第四节 资产市场说第四节 资产市场说三、资产组合平衡说 鉴于货币论片面强调货币市场均衡的作用、各国资产完全替代假定等不足，布朗逊（Branson）、库礼（Kouri）等学者认为： 1、国内外资产之间不具有完全的替代性，国内外资产的风险差异除了汇率风险外，还包括其他风险，即风险补贴不为零，因此，主张用“收益－风险”分析法取代套利机制的分析； 2、接受多恩布什关于短期内价格粘性的看法，短期内资产市场的失衡是通过资产市场国内外各种资产的迅速调整来加以消除，而汇率正是使资产市场供求存量保持和恢复均衡的关键变量。第四节 资产市场说第四节 资产市场说三、资产组合平衡说 （一）布朗逊的“小国模型” 理性的投资者会将其拥有的财富，按照风险与收益权衡，配置于各种可供选择的资产上。 假设一国居民所持有的金融资产包括本国货币、本国债券、外国货币和外国债券（合称为国外资产）。则一国私人部门的财富持有可表示为： W＝M＋N＋eF （W表示私人部门持有的财富净额；M表示本国货币基础；N表示本国债券；F表示国外资产）第四节 资产市场说第四节 资产市场说三、资产组合平衡说 （一）布朗逊的“小国模型” 私人部门在三类资产之间如何进行比例分配呢？ 取决于各类资产的预期收益率，假设M的预期收益率为零，N的预期收益率是国内利率i，F的预期收益率为国外利率i*和预期货币贬值率πe，则 第四节 资产市场说第四节 资产市场说三、资产组合平衡说 （一）布朗逊的“小国模型” 第四节 资产市场说第四节 资产市场说三、资产组合平衡说 （二）资产市场失衡对汇率的影响 外国资产市场失衡导致i*↑时，γ↑，而α↓、β↓，M和N出现超额供给，F出现超额需求，私人部门拿M、N换F，导致e↑，从而eF↑，资产组合重新平衡； 一国经常账户盈余，私人部门持有的F↑，持有比重超出愿意持有比率γ，私人部门就会拿F换M和N，导致e↓; 政府发行政府债券时，1.如果由中央银行购买，M↑，公众拿部分货币换N和F，对F需求的增加导致e↑，对N需求的增加导致i↓,对F的需求就会增加，e↑；2.如果由私人部门购买，N↑，债券供给增加导致i↑,公众需求的一部分从F转为N，e↓; 第四节 资产市场说第四节 资产市场说三、资产组合平衡说 （二）资产市场失衡对汇率的影响 中央银行增加货币供给时，1.如果是通过公开市场操作，购买政府债券，M↑，同上；如果通过外汇市场干预，购买国外资产，则本国货币供大于求，国外资产供不应求，居民拿M换F，导致e↑; 当各种因素引起私人部门预期汇率↑时，私人部门会愿意提高γ，用M和N去换F，e↑。 综上，资产组合平衡模型中的变量与汇率关系是:第四节 资产市场说第四节 资产市场说三、资产组合平衡说 （三）对资产组合平衡说的评价 主要贡献是克服了货币论中关于国内外资产完全替代的假定；并纳入了传统理论所强调的经常账户收支； 缺陷主要是没有将商品市场失衡对汇率的影响纳入分析；用财富总额代替收入作为影响资产组合的因素，但没有进一步说明收入对财富的影响。第四节 资产市场说第四节 资产市场说四、对资产市场说的评价 对汇率研究的方法进行了重大变革： 用一般均衡分析代替局部均衡分析 用存量分析代替了流量分析 用动态分析代替了静态分析 将长短期分析结合起来 对理解汇率现实有一定意义 对汇率剧烈波动现象提出了独特见解，尤其是强调了货币因素和预期因素在其中的作用。第五节 汇率理论的演变与发展第五节 汇率理论的演变与发展一、早期的研究 对汇率的研究可以追溯到14世纪初，当时的欧洲学者已经注意到了汇率在国际商品交换中的作用； 15世纪的“公共评价理论”，认为市场根据两国货币贵金属成分的重量、纯度和供求关系等因素确定货币价格； 18世纪休谟的国际收支调节机制理论； 19世纪末葛逊的“国际借贷说”。 第五节 汇率理论的演变与发展第五节 汇率理论的演变与发展一、早期的研究 这一时期的研究存在两类：一是从流量角度分析汇率，主要是贸易收支对汇率的影响；二是从存量角度，分析货币量对汇率的影响。 由于这一时期的国际经济联系主要是商品交易，很少涉及资本交易。 第五节 汇率理论的演变与发展第五节 汇率理论的演变与发展二、1914年金本位瓦解至1944年布雷顿森林会议召开前 这一时期的特征是国际货币体系处于无序状态，浮动汇率 制度 关于办公室下班关闭电源制度矿山事故隐患举报和奖励制度制度下载人事管理制度doc盘点制度下载 在国际金融舞台上居主导地位，汇率波动频繁，各国争相实行以邻为壑的竞争性贬值政策。这一时期主要产生了： 1922年，卡塞尔的购买力平价理论； 1923年，凯恩斯的利率平价理论。 这两个理论从不同侧面揭示了价格、利率对汇率水平的作用。尽管由于这两种理论的检验不能令人满意而受到批评，但它们是现代汇率理论的先驱：第五节 汇率理论的演变与发展第五节 汇率理论的演变与发展二、1914年金本位瓦解至1944年布雷顿森林会议召开前 对购买力平价理论的修正产生了新的汇率理论；利率平价理论是外汇市场有效性假说的重要内容，对偏离利率平价的解释进一步完善了汇率理论；购买力平价反映了商品市场的均衡，利率平价反映了资产市场的均衡，浮动汇率制下汇率决定的资产市场说把这两个前提条件融入汇率决定的一般均衡分析中。第五节 汇率理论的演变与发展第五节 汇率理论的演变与发展三、1944年至1973年布雷顿森林体系期间 布雷顿森林体系的基本目标是建立一个促进国际贸易稳定发展的货币框架，并通过国际协调维持固定汇率以阻止恶性竞争的汇率政策。因此，这一时期的汇率理论是从国际收支均衡的角度来阐释汇率的调节。其杰出代表是： 局部均衡分析的弹性论（1947年） 一般均衡分析的吸收论（1952年） 内外均衡分析的蒙代尔－弗莱明模型（1962、1963年） 强调货币因素在汇率决定中起重要作用的货币论（1955） 第五节 汇率理论的演变与发展第五节 汇率理论的演变与发展四、布雷顿森林体系崩溃以来牙买加体系时期 布雷顿森林体系解体后，国际货币体系进入浮动汇率制时代，导致汇率理论的大发展。这些新理论的共同特点是：不再囿于国际收支的流量角度的讨论，而是从存量均衡角度出发，把汇率放在货币市场、资产市场、商品市场的一般均衡中来分析，同时也考察了政治制度、心理预期、消费偏好和技术进步等对汇率的影响，从多方位、多角度来分析汇率的变动，并运用了许多最新的分析工具。 第五节 汇率理论的演变与发展第五节 汇率理论的演变与发展四、布雷顿森林体系崩溃以来牙买加体系时期 （一）浮动汇率制度下的汇率理论研究 1、在全球金融一体化的条件下，资本流动在汇率决定模型中的作用日益重要，汇率被看成资产价格，从汇率的流量分析转向存量分析： 弹性价格的汇率货币模型（1976） 粘性价格的汇率货币模型（1976） 货币替代模型（1977） 资产组合平衡说（1977） 均衡汇率模型 跨时均衡的汇率模型 第五节 汇率理论的演变与发展第五节 汇率理论的演变与发展四、布雷顿森林体系崩溃以来牙买加体系时期 （一）浮动汇率制度下的汇率理论研究 2、尽管汇率理论有了很大发展，对汇率变动的解释仍不能令人满意，因此人们开始对外汇市场有效性进行研究，对市场效率研究的有效市场理论是汇率经济学的重大突破。 而由于实证检验拒绝有效市场假说，一些学者从“投机泡沫”(speculative bubbles)、“比索问题”(peso problem)、“风险补贴”(risk premium)和“新闻模型”(news model)等来解释有效性检验的失败。第五节 汇率理论的演变与发展第五节 汇率理论的演变与发展四、布雷顿森林体系崩溃以来牙买加体系时期 （一）浮动汇率制度下的汇率理论研究 3、与宏观经济分析相对应，汇率理论转向外汇市场微观结构的分析。这种分析方法区别于基本因素分析法，是从外汇市场上的技术分析者和图表分析者的角度出发，通过对市场结构、交易量和竞价差价等因素和交易者的实际行为来预测和解释汇率变动。最近又发展起来了对汇率解释的“混沌模型”(Chaos Model)。第五节 汇率理论的演变与发展第五节 汇率理论的演变与发展四、布雷顿森林体系崩溃以来牙买加体系时期 （二）汇率目标区、货币危机理论和固定汇率制下汇率理论的新发展 汇率目标区理论 货币危机理论 对固定汇率制下汇率理论的新发展主要体现在把汇率调整融入到政府政策优化分析的框架中，一些学者认为在对固定汇率调整的分析中，可以把投机冲击、预期调整和冲销干预融入到政府的损失函数中来分析中央银行对汇率的调整。 第五节 汇率理论的演变与发展第五节 汇率理论的演变与发展 在现代汇率理论的发展历程中，相关学科对汇率经济学的贡献非常巨大： 宏观经济学是汇率经济学的理论渊源 微观经济学为汇率经济学提供了崭新的分析工具 货币理论观点为汇率理论开拓出前所未有的广阔天地 计量经济学和统计方法的发展为汇率模型的建立和检验提供了先进的数学手段 博弈论是汇率理论新兴的发展方向